精彩回放：老外终于能进A股市场了

qihaitao

上海证券报 　 王波、王炯  
  
　　当2000年QFII首次出现在媒体报章时,人们对于这个外来词还充满了疑惑。如今,不仅普通投资者对于QFII大都已耳熟能详,就连QFII投资概念股票也成了今年市场的宠儿。

　　从陌生到熟悉,其间只不过是短短的两年时间。

　　随着日前瑞士银行有限公司和野村株式会社QFII资格获得中国证监会批准,QFII终于要进场踢球了。

　　一个全新的动议

　　2000年,高速发展的中国市场迎来了10周岁的生日,也迎来了新世纪的挑战。面对国际化这一不可阻挡的历史潮流,加速境内外市场的融合只是一个时间问题。

　　就在这一年,一个全新的动议----QFII制度被提了出来。这个动议的积极倡导者之一就是时任中国证监会首席顾问的梁定邦。梁定邦根据台湾实行QFII的成功经验提出,QFII制度将给中国大陆证券市场带来诸多好处,比如:将国际投资者引入中国；催发市场创新；利于建立更好的市场约束机制；有利于从一个以散户为主的市场转变为以机构投资人为主的市场；如果包装及定价合理,QFII可能成为国有股潜在的购买者,等等。

　　这是一个人民币资本项目尚未全面开放条件下,有限度向外资开放的重要举措。也正因如此,疑惑、讨论、研讨不一而足。市场也为此一度担心,随着外资的进入,整体股价偏高的A股是否会"尸横遍野"。回过头来看,这种担心也许显得有些多余。市场走向理性投资是一个必然趋势。QFII的出现或许只是一个导火索。当价值回归在2003年再次成为主旋律时,人们不再谈QFII而色变。

　　伴随着中国加快经济领域对外开放的步伐,梁定邦的建言很快进入实践环节。相关监管部门成立了联合工作小组,起草相应的规则；中国证监会内多个业务部门共同讨论、设计具体实施方案；起草班子多方听取业界专家、台湾从业者的意见和建议……2002年11月7日,证监会、人民银行联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》。QFII从此有了法规依据,步入了实质性操作阶段。

　　托管行抢跑

　　根据QFII的相关办法,申请合格投资者资格和投资额度,申请人应当通过托管人分别向中国证监会和国家外汇管理局报送文件。为此,托管行的竞争成了QFII申请赛的预演。

　　2003年1月中旬,中国人民银行批准工、中、农、交、建、招行及渣打、汇丰、花旗3家外资银行的上海分行从事QFII境内证券投资托管业务。随后的两个月里,工、中、农、交、建行及汇丰、花旗、渣打三家的QFII托管人资格又先后获证监会批准。

　　在这场竞争中,外资银行凭借其丰富的国际经验和技术及客户优势,在第一棒中后来居上,拔得头筹。首批获得QFII资格的两家外资机构均选择花旗银行作为其托管行。而据悉,汇丰和渣打也都有多个客户通过其递交了申请。

　　相比之下,中资银行门前显得冷清了许多。虽然,眼下的格局未必就是最终的定局,未来随着中国机构的逐步走出国门,以及中资银行在竞争中业务的逐步迎头赶上,外资"独步QFII天下"的局面相信不会持续太长时间,但对于一直在国内业务处于垄断地位的中资银行来说,这一次还是在家门口尝到了"在商言商"的酸涩。

　　事实上,出现这一格局早已在许多业内人士的预料之中。对于外资银行来说,外资机构对于外资托管行的偏爱或许是其获牌的另一重要砝码。数家外资机构就坦言,如果其成为QFII的话,会优先考虑外资托管银行。而某外资银行中国区总裁更是信心十足地表示,相信外资银行在QFII的托管业务中会占有一席之地。

　　高调出击争首批

　　QFII制度的推出在外资投行中引起了比较强烈的反响。多家在中国业务颇有建树的欧美机构在第一时间表达了争取成为QFII的愿望。

　　此次如愿的瑞银可谓言行一致:其从QFII制度推出之后就在多个场合表达了必争第一的决心。在此次首批获得QFII资格之前,其就在3月21日率先向中国证监会递交了QFII的申请。

　　虽然在媒体的曝光率未必比得上瑞银,虽然本土市场的不佳增添了人们的些许疑虑,但日本野村证券去年在中国银行和中国电信境外发行中的"全力出击",已经清楚地告诉人们,其对成为中国首批QFII已经下了志在必得的决心。

　　另一家欧洲大银行德意志银行则在QFII规则出台前,就在新加坡和香港等地举办了QFII研讨会。2002年4月中旬递交申请后,人们还是将其列入了首批QFII的热门候选名单。此外,知名美资投资银行高盛期待着成为美资银行中的第一个QFII,而摩根士丹利、所罗门美邦也都已将申请递到了监管部门。

　　如果说中外合资基金管理公司给了外国人为中国人"管钱"的机会,那么QFII就使得外国人直接投资A股成为了可能。今年3月19日,证监会以发言人谈话的形式,进一步明确了QFII制度实施细则,放宽了申请人范围和投资品种范围。在已明确的品种外,QFII可投资于基金,且无比例限制,还可参与股票增发、配股、新股发行和可转换债发行的申购。

　　万事俱备,只欠东风。在获得了外管局的有关审批之后,QFII将开始下一个第一:在A股市场上的第一笔下单。

　　QFII产业链悄然形成

　　QFII不仅为亟待发展新业务的外资银行送来了甘露,也为境内券商打开了又一扇国际交流的窗户。不仅如此,那些暂时还无法直接获得QFII资格的外资券商也将A股市场的研究作为新的中国业务突破口。一个QFII产业链开始悄然形成。

　　在外资机构不断提升对A股市场关注度的同时,不少境内券商也开始主动出击。湘财证券刊发了"致境外机构投资者的公开信",向外资公司公开发出了洽谈合作的邀请。据悉,该公司已接到了不少邮件和咨询电话。

　　一些在海外业务方面已经有了实战经验的公司更是希望能抓住此次契机,闯出一块新业务。先后与70多家境外证券公司建立代理关系的申银万国目前也在进行QFII的最后准备。为海外机构投资者撰写专业的分析研究报告；建立针对QFII的交易服务平台；在原有的海外交易员基础上,培养一支为QFII服务的队伍；各项整合工作忙得不亦乐乎。

　　机会还给了基金管理公司。QFII投资基金,一方面有助于壮大优秀基金的规模；另一方面,还有助于大大提高管理公司的品牌。而对新诞生的中外合资基金管理公司,借助外方股东的先天优势,更是平添了几分竞争信心。

　　如果说中外合资基金管理公司的成立,是为A股市场首次引入"洋外援"的话,那么QFII的进场,则意味着全副西洋装备的"洋枪队"开始正式登场了。在外资券商实质性撤离B股市场之后,境内外投资者将在更为广阔的A股市场上,与外资开始新的同场竞技。

[资料链接]

　　瑞士银行集团(UBS)

　　瑞士银行集团(UBS)前身是1912年成立的瑞士联合银行(Union Bank of Switzerland)。1998年6月,原世界排行第52位的瑞士银行(Swiss Bank Corp.)与排行第14位的瑞士联合银行正式宣布合并,从而组建了目前这家瑞士最大的银行。现在的瑞士银行集团总部设在瑞士苏黎世,主要业务包括商业银行、投资银行以及经纪业务。2000年,瑞士银行员工人数达到了72000人,公司经纪人人数超过了8500人。2001年,瑞士银行管理的客户资产达到了2.448万亿瑞士法郎。瑞士银行不仅自称是全世界最大的私人银行,同时这家金融巨头还宣称已成为全球最大的资产管理机构之一。目前,瑞士银行集团旗下由瑞银资产管理(UBS AssetManagement,负责法人资产管理与共同基金等业务)、瑞银华宝(UBS Warburg,负责投资银行和创业投资等业务)与瑞银瑞士私人银行(UBS Switzerland,负责私人银行业务)构成了完整的金融服务框架。

　　根据其2002年财报,截至2002年年底,瑞士银行集团管理的资产规模为2.037万亿瑞士法郎,当年公司净利润达55.29亿瑞士法郎。目前,亚太地区投资在瑞士银行集团资产管理业务中所占比重为5.4%,与其在瑞士本土和美洲各占近40%的比例相比,其在亚太地区资产管理业务的发展前景极为广阔。

　　野村证券

　　1925年成立的野村证券现为日本第一大券商。目前在全球28个国家和地区设有办事机构。到2002财年结束时,野村证券管理的股票和债券资产规模达到了13.6万亿日元,公司净利润达到1680亿日元。野村证券十分重视新兴市场中的投资机会。野村证券的重要分支机构------野村资产管理(香港)有限公司在公司管理宗旨中明确提出,致力于从正在经历放松管制和全球化的证券市场中为客户获取利润,而中长线投资和通过不同行业、企业和投资周期的组合配置以实现投资的多元化,将是公司优先考虑的投资方式。

　　野村证券早在1973年就开始拓展中国金融和投资业务。1982年,野村证券成为第一家在中国设立代表处的海外证券公司。目前,野村在中国有2个代表处、3家合资公司和2个直接投资项目。2002年10月,深圳证券交易所接纳野村证券上海代表处为其特别会员,野村证券上海代表处从而成为首家获准成为深交所特别会员的境外证券机构驻华代表处。2002年11月,野村证券上海代表处又被上海证券交易所接纳为首家境外特别会员。(王波)

　　●QFII大事记

　　●2002年11月5日中国证监会和中国人民银行联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》,自2002年12月1日起正式施行。该办法指出,所谓合格境外机构投资者是指符合办法规定的条件,经中国证监会批准投资于中国证券市场,并取得国家外汇管理局额度批准的中国境外基金管理机构、保险公司、证券公司以及其他资产管理机构。合格投资者应委托境内商业银行作为托管人托管资产,委托境内证券公司办理在境内的证券交易活动。

　　●2002年11月28日国家外汇管理局制定发布了《合格境外机构投资者境内证券投资外汇管理暂行规定》,规定包括托管人管理、投资额度管理、账户和汇兑管理以及监督管理等内容。《暂行规定》共分七章三十四条,于2002年12月1日起施行。

　　●2002年12月1日根据《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》的相关规定,上海证券交易所和深圳证券交易所发布了各自的《合格境外机构投资者证券交易实施细则》,并于发布之日起实施。《实施细则》对合格投资者的投资运作管理进行了细化规定,明确了违反《实施细则》的处理方式。

　　●2003年2月27日中国工商银行、中国银行、中国农业银行、中国交通银行、中国建设银行QFII托管人资格获得中国证监会批准。

　　●2003年3月14日汇丰银行上海分行、花旗银行上海分行、渣打银行上海分行三家外资银行QFII托管人资格获得中国证监会批准。

　　●2003年3月20日证监会就QFII境内证券投资管理具体问题答疑,指出属于《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》第二条规定的其他资产管理机构,如信托机构或政府投资机构等,都可以申请成为合格投资者；合格投资者可以投资于经中国证监会批准设立的封闭式基金和开放式基金,中国证监会对此不设投资比例限制。此外,还可以参与股票增发、配股、新股发行和可转换债券发行四者的申购。

●2003年3月21日瑞银华宝证实,瑞银华宝已经通过其托管银行向中国证监会正式递交了QFII资格申请,成为首家QFII申请者。

●2003年3月25日日资券商野村控股称,公司已经向中国证监会正式递交QFII资格申请。

●2003年5月26日瑞士银行有限公司、野村证券株式会社合格境外机构投资者(QFII)资格获中国证监会批准。

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外资机构热看QFII入市 四类A股公司获特别关注  

证券时报 　 婕宁  
  
　　瑞银华宝执行董事兼中国区研究部主管张化桥表示，境外投资者在中国证券市场将获得“一定的机会”。四类A股上市公司将获得QFII的格外关注，其中包括自然垄断领域的上市公司，如机场、港口、高速公路和广电类公司；有中国特色的公司，如酒类及具有劳动力成本优势的纺织品公司；民族品牌公司；资源类公司，包括煤矿、铁矿及旅游资源类公司等。
　　
　　德意志银行中国区总裁张红力说，德意志银行对中国市场1200多家上市公司进行了深入的调查研究，并认为其中四五十家具有相当的投资价值。境外投资者选择的不一定都是大盘股，但肯定是行业的龙头。
　　
　　瑞士信贷第一波士顿中国研究主管陆运刚则认为，在实现人民币资本项下的可自由兑换之前推出QFII，既可满足国际投资人的投资愿望，引进稳健、成熟的投资者，又可以避免国际资本对市场的冲击，并在全面开放以前积累经验。
　　
　　摩根大通银行亚太区经济政策研究部副主管郑杏娟说，国际机构投资者对中国证券市场的发展潜力极为乐观，随着中国证券业制度建设和投资环境的完善，他们肯定会更多进入中国证券市场。
　　
　　摩根士丹利中国投资银行部主管竺稼表示，QFII投资者将会关注投资回报比较高的企业。中国的上市公司回报率偏低，如果一些企业的回报率超过平均水平，无疑将会受到QFII的青睐。具体来说，QFII投资者关注的公司将会是以中国的成本、生产国际价格商品的公司。一类是从事中国正在增长的消费市场开发的公司；另一类是生产成本比较低的公司。

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QFII会买这些股票吗 境外机构对部分A股评级  

国际金融报 　  
  
　　编者按：在QFII尚未启动之前，境外投资机构早就瞄上了A股。QFII的投资理念值得我们借鉴。本报从今日起，将不定期地及时刊登境外机构对A股股票的评级，供广大投资者参考。
　　
　　瑞银华宝：福耀玻璃--中性
　　
　　瑞银华宝将福耀玻璃(600660)首次评级定为中性2(2为可预见性等级)；该股最新下跌0.07%，报人民币12.56元。瑞银华宝认为，作为中国最大的汽车玻璃生产商，福耀玻璃已经占据相当大的市场份额，并充分享受到了近几年中国汽车行业蓬勃发展所带来的好处。鉴于福耀玻璃的生产规模、产品质量、品牌效应以及发展战略，瑞银华宝预计该公司近期将继续保持市场领先地位以及较高的利润率。预计福耀玻璃2003年主营业务收入和净利润将分别较上年同期增长22%和18%；现阶段将该股首次评级定为中性，目标价位为12.26元。可预见性等级为2，以反映该公司相对较低的信息披露水平，以及未来美国反倾销案件结果的不确定性因素。
　　
　　标准普尔：国电电力--避免持有
　　
　　标准普尔证券研究看好将国电电力(600795)发展前景，但认为业绩因素已经在股价中得到反映，将该股首次评级定为“避免持有”；该股最新涨0.53%，报11.31元。标准普尔认为，作为上市的四大独立发电商之一，国电电力是中国电力资源紧缺的主要受益者；受电力需求不断增长以及新增发电量的推动，预计国电电力今年收益将同比增长13%，2004年将增长36%。不过标准普尔认为，国电电力良好的业绩前景已经在该股近期的强势上涨中得到反映，自3月底以来该股累计涨幅已经达到74%；此外，该公司2002年净债务权益比已经达到195%，而该公司还打算投资兴建一个186亿元的水电项目，这将导致自由现金流量在2009年都将为负值。6-12个月目标价位在9.70元。
　　
　　凯基证券：深南电A--增持
　　
　　凯基证券预计深南电A(000037)未来业绩将保持快速增长，现阶段给予“增持”的评级；该股收盘跌1.58%，报人民币14.86元。凯基证券认为，只要“非典”疫情在今年第二季度能够得到控制，就不会对电力行业产生太大影响，预计深圳今年的用电量将增长20%，但即便如此，在高峰时期仍会有300兆瓦的缺口。预计深南电2003年供电量和收益将分别增长30.3%和45.7%，不过由于原油价格上涨，毛利率将从2002年的34.6%下降到31.6%。虽然公司及前任董事长正在接受证监会调查，不过这一风险已经在股价中得以释放。预计2003年每股收益为0.97元，以目前股价计算，市盈率为15.3倍，凯基认为其合理市盈率应在18.5倍，12个月目标价在17.9元，股价仍有上涨空间。
　　
　　中银国际：光明乳业--优于大市
　　
　　中银国际将光明乳业(600597)首次评级定为优于大市；该股最新跌1.70%，报13.84元。中银国际认为，中国乳品市场正在迅速增长，预计直到2005年需求量每年平均复合增长率将达到10%，液态奶的增长率更达20%，而光明乳业在中国国内液态奶市场占领导地位，将从中受益匪浅；光明乳业在家乡上海市场拥有绝对优势，并不断通过增加零售点和改善生产设施，增加其他省市的市场份额；中银国际预计光明乳业未来的增长速度理想，预计2002年-2005年销售收入复合年增长率可望达到27%，净利润年复合增长率可达32%；以2003年每股收益预期(0.48元)计算，该股市盈率为28.5倍，低于同行平均水平(29.4倍)，因此，目前的股价相对具有吸引力。
　　
　　中银国际：漳泽电力--优于大市
　　
　　中银国际将漳泽电力(000767)首次评级定为优于大市；该股最新涨0.06%，报14.90元。中银国际认为，作为山西省核心发电企业之一，漳泽电力将受益于山西省迅猛的电力需求增长及其下属电厂的电价上调，预计2003年净利润增长62%，2002年-2005年(剔除非常项目后)净收益复合增长率可望达到23%，2003年公司净资产收益率将达16%，高于大多数A股公用事业上市公司。而以2003年每股收益预期(0.63元)计算，该股市盈率为24倍，处于公用事业A股的平均水平，股价仍有一定的上升潜力。

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QFII入市将引出中国股市三大热点  

上海证券报 　 王炯  

　　QFII何时能买卖A股、入市资金规模多少、会买哪些股票

　　随着两家外资机构获得了QFII资格,外资投资中国A股进入倒计时阶段。QFII如何入市操作成为人们关注的焦点。

　　首先是QFII的资金到底何时能入市。由于QFII在获得了证监会的批准之后,还需要向外汇局申请额度、开设帐户、注入资金,以及与境内的券商签订租用"跑道"的协议,因此QFII正式入市还需要一个过程。

　　目前,两家已经获得资格的外资机构虽没有入市的具体时间,但均表示争取尽早入市。而另一些已经递交了申请目前正等待批准的外资机构则称,既然已经作出了战略决策,就没有理由会在具体的入市时机上做过多的拖延。

　　根据规定,申请人在取得证券投资业务许可证后,应当通过托管人向国家外汇局申请投资额度。国家外汇局自收到完整的申请文件之日起十五个工作日内,作出批准或者不批准的决定。决定批准的,书面通知申请人批准的投资额度并颁发外汇登记证；决定不批准的,书面通知申请人。此外,合格投资者应当自中国证监会颁发证券投资业务许可证三个月内汇入本金,全额结汇后直接转入人民币特殊账户。

　　有业内人士据此预测,比较乐观的估计,首批QFII可以在1个月左右完成入市所有必要的准备工作,最迟则不会超过3个月。

　　其次是入市资金规模会有多少。从目前了解的信息来看,首批规模预计不会太大。根据有关规定,QFII的额度在5000万至8亿美元之间。据了解,首批两家公司中,野村将申请5000万美元,而瑞银则表示额度将超过5000万美元。此外,德意志银行有关人士前段时间表示,德意志银行向中国证监会申请的额度将是2亿美元,在拿到QFII资格后,计划3个月之内先汇5000万美元进来,然后根据市场情况,增加资金投入。

　　总体来看,以"小股"资金来开道,未来视投资效果和客户需求逐步放大是所有外资的共同策略。首期以5000万到2亿美元规模申请的机构可能会占到大多数。

　　再次是QFII会买哪些股票,这也是最关键的问题。实际上,这个事前不会有任何准确答案的问题在今年的市场上已经提前有了反映。一些外资研究人士曾经提及的行业和股票现都已有了不错的表现,而QFII概念股也早已在市场走俏。

　　至于具体QFII会投资哪个股票,想来谁也不会直言相告,但有两点值得关注,一个是首期投资规模偏小以及整体市场的偏高决定了QFII投资将从个股起步,瑞银华宝中国经济及策略部主管陈昌华提出的"自下而上"选股策略也许会被普遍采用；第二,流通性、成长性、信息披露的规范化将是外资一直以来比较关注的问题,符合这些条件的个股在合适的时机一定会赢得QFII的青睐。以中长期的眼光来进行筛选,想来不会有太大的偏差。

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QFII与中国概念

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    QFII的实施对于中国A股市场来说，就像是打开了朝向全球资本市场的那扇窗，虽然仍是隔着“纱窗”，但已经无法阻挡新鲜空气的自由进出，中国资本市场正式踏上了融入全球资本市场之旅。问题是，我们如何看待QFII制度及对中国市场的影响，又如何适应新市场环境条件下的新游戏规则或方式呢？本文拟在QFII对资金面、投资理念影响的分析基础上，主要站在QFII的角度，通过分析QFII构建投资组合的思路来挖掘未来市场的投资机会。
　　QFII的增量资金将持续进入中国A股市场
　　对于符合条件的QFII而言，有两个明显的特点需要注意，一是资产规模大，二是他们的资产配置都是立足于全球资本市场范畴和多种金融工具。分析未来资金的动向必须考虑这两个特点。有人对于QFII实施后能否带来增量资金和带来多少增量资金提出很多疑问，但笔者认为，站在QFII角度分析，QFII的增量资金陆续进入中国证券市场是必然趋势。这是因为：
　　（1）QFII的资产配置是立足全球资本市场和多种金融工具的资产配置，因此是否调高中国市场的投资权重主要看中国市场风险调整后收益与其他市场谁更具有吸引力。中国经济高增长已经在海外形成“中国概念”，所谓“中国概念”就是“中国=增长”和“中国=市场”。中国A股市场规模的扩大（目前市值超过1000亿美元，在新兴市场中从规模和发展速度等方面都不容忽视）和中国经济的高速发展已经迫使他们必须重新考虑对中国市场的投资策略，未来QFII通过提高投资中国市场的权重来享受中国经济和资本市场高速发展的成果是必然的选择。而如果我们考虑到QFII资金量大，一旦稍微调高中国市场的投资权重，那么对于国内市场而言，增量资金已经相当可观。
　　（2）投资中国A股的另外一个好处是可以降低他们整体投资组合的风险。国内市场上有一个错误的观点认为：在QFII眼里国内A股市场的市盈率过高，投机气氛浓厚，从风险控制的角度看不会很快进入国内A股，因此很长一段时间内不会有多少增量资金通过QFII方式流入国内市场。其实不然，对于QFII而言，投资中国A股不但不会增加投资风险，相反可以降低他们总体投资组合的风险。这是因为我国A股市场相对封闭，与其他主要资本市场的相关性低，因此将他纳入投资组合可以起到良好的分散化效果，从而降低整体组合风险。此外，我们应该知道，QFII的资产配置是立足全球资本市场和多种金融工具的资产配置，中国市场只是他们整体组合的一个很小的部分，因此调高中国市场的投资权重，单从风险控制角度看，即使投资中国市场出现一定的亏损，这种亏损对他的整体组合收益的影响有限。
　　（3）QFII来自客户投资“中国概念”的压力迫使他们不得不调高中国市场的投资权重。从投资原理讲，高风险高收益，中国的高风险高收益特点自然吸引希望获得高收益的海外投资者。海外媒体已经将中国经济宣传成“中国=增长”和“中国=市场”，基金经理不得不面对客户投资中国的压力。过去没有机会，现在QFII实施，岂能放过机会？
　　（4）从中国台湾、韩国、印度的经验看，在市场规模达到一定规模后（约1000亿美元总市值），增量资金会纷涌而至，持续进入，高市盈率根本不是判断的主要标准。以台湾为例，当时市场平均市盈率也超过30倍，但并不影响他们持续将资金投入以他们的标准来衡量已经风险很高的市场，因为他们明白两个市场的市盈率指标不具有可比性，台湾经济和市场的增长机会才是他们最看重的。
　　（5）有人根据大多国外大投行都表示对进入中国持谨慎态度就推断说增量资金的进入时机尚未成熟，这是极其幼稚的观点。其实，华尔街投资银行家喜欢“打明牌”已经是公开的秘密，如果他们真的没有兴趣，对于工作繁忙的投资银行家根本就不会有时间对此评头论足。花宝贵的时间进行大量研究和评论，唱衰中国股市其实是在寻找进入机会而已。
　　QFII的影响集中在投资“游戏方式”的改变
　　QFII制度的前提是货币没有完全可自由兑换、资本项目尚未开放，虽然它是一种过渡性政策，但从中国台湾、韩国、印度、巴西等国家和地区在20世纪90年代初就设立和实施了这种制度所获得的经验看，QFII制度对实施国的影响比较大。QFII对国内市场的影响是多方面的（见附表），但从投资的角度看，主要的影响集中在对投资“游戏方式”（包括投资理念）的改变上。这是因为：
　　（1）QFII将对国内机构投资者的投资决策过程带来巨大影响，有可能彻底改变过去随意性较大的决策模式。在谈到国内机构与国外机构的区别时，大家热衷于谈论资金规模或资金实力，但却忽略了国内外机构的根本差别是在投资决策程序上。一个很明显的例子是，为什么大家都知道长期投资和价值投资是经过实践检验的金融投资的基本理念，但国内机构为什么就不坚持呢？根本的原因在于，与QFII相比，国内机构投资随意性比较大，因此很难将一种理念有效贯彻执行，他们的理念是因“老总不同而异的”；而QFII的投资是建立在规范并严格执行的投资决策程序和风险控制的制度安排基础上的，投资决策流程的制度保证一种理念的贯彻执行，不因基金经理的改变而改变。换句话说，国内机构与QFII的真正区别在投资决策的制度安排，而不是资金规模的区别。
　　（2）严格的投资决策制度安排一旦成为机构投资者的主流决策模式，那么投资理念自然改变。从国外的经验看，一种投资理念的建立并发展成为主流的投资理念需要主流投资机构“资金”和“故事”做为支撑，而“资金和故事”背后是规范和严格的投资流程和风险控制制度。投资理念这样的东西，其实同流行和时尚一样，是不断变化的，即使是具有坚实理论基础和长期流行魅力的理念，也是靠“资金和故事”树立的，而不是自然形成的。实际上，在社会科学领域，没有严格的对与错，只有好或不好。索罗斯有一个著名的“反射理论”，指的就是在社会科学领域，与自然科学理论不同的是没有绝对的真理，社会科学的理论和学说会影响到该规律的正确性，这种影响可能涉及到该规律以后是否出现和以什么样的形式出现等多个方面。同样，投资理念只是投资决策制度的外在表现，规范和严格的投资流程和风险控制制度才是投资理念的决定力量。
　　全球资产配置角度上的投资选择
　　对于国内投资者来说，既然QFII即将进入且未来的主流“游戏”将由QFII来主导和演绎，那么循着QFII的投资思路进行自己的投资选择应该不失为一种对未来市场的投资机会进行挖掘的良好方法。对国内投资者而言，值得思考的问题是QFII在组建他们的投资组合时，是如何进行行业选择和个股选择的？
　　1、行业选择方面，QFII会重点选择三类产业。
　　（1）具有全球产业竞争比较优势的产业。从全球产业发展的角度来考虑行业的配置，选择具有全球产业竞争优势的产业作为投资对象是QFII的理性选择，因为如果没有国际比较优势就没有必要在中国市场投资这个产业，另外真正能够带动中国经济持续增长的产业也必然是具有全球产业比较优势的产业。QFII在台湾和印度的投资最能代表这种选择理念：例如他们在台湾进入90年代初期选择有国际竞争优势的纺织和塑胶行业，90年代中期转向台湾最有国际竞争优势的电子产业；而在印度则重点投资医药和计算机软件这两大最具比较优势和竞争力的产业作为行业配置的重点。国内目前具有国际竞争优势的产业主要集中在劳动力优势发挥比较充分的制造业中，如纺织、机电类产品、消费电子类产品（如家电、手机）、汽车等，这些产业将来也会成为带动中国经济继续高增长的火车头，符合他们投资“中国概念”的基本出发点。
　　（2）垄断产业。从资本逐利性和安全性的角度看，垄断性行业存在的超额利润和相对低的风险会吸引他们的注意力，这些垄断性的产业可分为具有自然垄断特点的产业，如港口、机场等公用事业类产业、消费品销售渠道（如油品销售渠道和商品销售渠道等）和自然资源类产业（石油、矿产、稀土等），以及政府管制的垄断产业，如金融、石化、电力能源等。
　　（3）消费品行业。消费品行业也是他们选择的重要产业门类。因为“中国=市场”，因此消费品产业的长期增长潜力极大，一些具有品牌优势的消费品公司有望成为他们选择的目标，如中药产业中的同仁堂和云南白药，乳品、啤酒中的青岛啤酒、白酒中的贵州茅台等。
　　2、个股选择方面，流动性风险控制决定了大市值龙头公司才有可能重点投资。
　　从风险控制的角度考虑，由于新兴市场普遍存在的信息披露、流动性和外部效率（市场有效性）的问题，因此他们会重点选择流通市值大的产业龙头企业进行长期投资。

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QFII时代鸣锣开场 外资出手将让人大吃一惊


证券市场周刊

　　历时三载，尘埃终落。2003年5月26日下午5点，中国资本市场的QFII时代鸣锣开场。而QFII一出手也许就会让我们大吃一惊 (欲知股市神秘k线操盘语言，请点击进入……)

　　5月26日下午2点，记者分别致电瑞银华宝北京代表处首席代表杨凯和野村证券北京负责人川田保询问QFII的进展时，两人的回答如出一辙：等到4点半以后就什么都知道了。  

　　4∶35，“我们刚给证监会打过电话了，他们说现在可以口头通知我们已经被批准为首批QFII了。”川田保略显激动地表示。 (独家证券参考，披露更多内幕……)

　　4∶40，“我们已经拿到了证监会的一号‘许可令’了。现在正在核对上面的具体内容。”杨凯的兴奋之情溢于言表。  

　　5∶00，中国证监会正式发布公告，瑞士银行有限公司(瑞银华宝)和日本野村证券株式会社成为首批QFII(合格境外机构投资者)。  

　　三载艰辛曲折，一朝得偿所愿。QFII大幕终于拉起，QFII冲击则刚刚开始。  

　　我们的出手可能会让人大吃一惊  

　　QFII一开，热钱滚滚来。德意志银行董事、大中华区经济研究主管马骏表示，“从目前掌握的情况来看，到今年年底进入中国市场的QFII总量大约会有10亿美元左右。”  

　　杨凯表示，“马骏的看法我是比较认同的，QFII今年进入的总量最多也就是10亿美元左右，和庞大的中国市场的市值相比不过是杯水车薪，远远不能支配这个市场。但它所带来的质变，带来的理念的冲击力度也许是很大的。”但是，“千万不要盲目以QFII作为依据进行投资，它是一个利好。但是你非要把他落实到买哪一只股票就是不明智的了。如果大家都把目光集中到某几只股票，那些QFII也许一个就不投。为什么大家把股价都拉高了再去投呢。但我不会为了做那只股票刻意用资金去拉高。”  

　　杨凯的话不无道理，在QFII正式进入前，有关德意志银行、瑞银华宝要买哪几只股票被媒体和市场炒得沸沸扬扬，好不热闹。一时间，几只热门股票被散户和某些机构投资者所追捧，直线上扬。实际上，在操作手法和选股标准上，瑞银华宝的执行董事、中国研究部主管张化桥表示，从台湾和韩国等地区的投资经验看，QFII的投资策略不能太短线。在他看来，被投资的企业未来至少有望存在并繁荣5年以上，即公司不会存在破产倒闭或摘牌等风险。在谈及投资理念时，张化桥强调，一是不一定追捧业绩高增长的企业，高增长看上去很美，但企业不可能一直保持高增长，而且某一年的高增长是否有水分都有疑问，因此关键要从企业长远、合理的增长情况去判断其投资价值。二是不一定要买股价便宜的股票，便宜有便宜的理由，现在看便宜，将来可能更便宜。三是不会买政府扶持的企业。他认为，享受税收减免的上市公司，其实质利润要大打折扣，而且长期习惯于政府扶持的公司的市场竞争力也值得怀疑。  

　　瑞银华宝中国证券部主管袁淑琴(NicoleYuen)也表示，公司在国内A股市场的投资将是“由下而上”的，也就是说，对于A股的选择，首先从个别公司的基本面来考虑。主要考虑公司的管理水平、透明度、管理层能力，以及财务状况、盈利能力等，综合评判该公司的投资价值是否与当前股价相符。  

　　开始阶段会不断地调整股票  

　　杨凯告诉记者，瑞银华宝在选择股票上的这种自信是以他们具有雄厚实力的研究为后盾的。“操作理念，每个银行有每个银行的风格。我们的最大风格就是注重研究。目前国内尽管有了很大的进步，但比较起来还是有所欠缺。如果说我们带来什么，首先就是从注重炒作转移到注重研究，在深入研究的基础上选择优质的股票。”  

　　杨凯进一步解释，“我们的投资不是看这个公司某季度、某个时间段如何如何，而是看它是否在中国值得长期投资。”当然，在进入伊始，“我们也许要进行筛选，而不是墨守成规，要进行不断地调整。所以，开始阶段我们要不停地挑选，但我们会相当稳妥地进行，一旦锁定就会下很大的单子。”但是，杨凯强调，千万不要把QFII和某些具体概念联系在一起，好像QFII就只做大盘股或是蓝筹股。“资金是可以化整为零的，投资是灵活的，只要能为我们的客户创造价值和为企业谋求利益，什么都可能做。”所以，当QFII真正登场亮相，出手时也许会让市场出乎意料。  

　　另外，德意志银行负责台湾QFII项目的安鼐指出，作为QFII的机构投资者，其投资行为应该是“长远”的，“我在台湾12年前做的一只股票到今天还没有换过。一般情况下，一旦选中了目标，我就会长期持有，至少10—15年。”  

　　“一旦投入进去了，我们也会长线拥有。”杨凯介绍，“今天买，明天卖不是我们的风格，这样做也会损害我们的形象，也会带来巨大的交易成本。给投资者创造价值应该是选对股票，在一只股票的利好因素已开始聚集但尚未被发掘的情况下捕捉到它，这是最理想的状态。能做到这一点的基础就是扎实的研究。”  

　　显而易见，QFII无疑会加快中国资本市场的国际化进程。业内人士普遍认为，尽管首批境外投资者带来的增量资金十分有限，但从相关地区实施QFII制度来看，实施QFII之后，在投资理念的变化，投资者结构的调整以及对上市公司治理方面的作用还是很大的。QFII机构投资者的逐步进入将会对内地证券市场的投资理念产生深刻影响，并帮助价值投资、理性投资的理念逐步确立市场中的地位。  

　　“我们要做‘大象’”  

　　“我们是个外资，但一旦进入中国市场，和国内的机构一样，我们就是‘内资’，就同样要面对这个市场里方方面面的问题。国有股减持、公司治理结构等等，都是不能逃避的。”杨凯表示。显然，QFII进入市场就必然要面对包括公司治理结构问题，高市盈率问题、股市流通性差的问题、股权结构的调整、国有股减持等诸多问题的困扰。  

　　“所有这些问题的解决我们都要参与其中，因为我们在这个市场中同样有着利益。”对于瑞银华宝和野村证券来说，中国的股市是“带刺的玫瑰”，很有诱惑力但也有许多的问题，但他们不会就此而因噎废食。杨凯指出，比如像市盈率问题，“市盈率再高的市场，它也有被低估的公司，甚至有些股票尽管市盈率很高但是同样具有投资价值。”对于普遍关注的国有股减持，特别是减持是否会对外资机构的操作产生影响问题。杨凯认为国有股应该尽快地流通。他分析指出，流通性是一个金融体制健康的标志之一，所以只有流通才会带来市场的活力。“现在我们和内资一样在市场里，大家面临同样的问题要解决。QFII代表着股市的新增资源，我们会带来全新的全球化视野来解决国有股问题。”  

　　而对像在中国市场中大量存在的深谙中国股市内情、甚至善于利用内幕消息的竞争者，以至于像“坐庄”操纵的模式是否会对外资机构的投资产生影响的问题。杨凯用了一个比喻指出，我们要树立“大象”的形象，不是一条游来游去的“鱼”。就应当“以不变应万变”，认定自己的投资理念和发展思路，不会随波逐流。“我们的选择是建立在认真研究的基础上的，我们是按照政策法规的要求办事情的，这是我们的原则。”  

　　此外，对外资而言，避险工具的缺乏是不容忽视的问题，在QFII的规定中，对本利的自由出境有着严格的时间限制。还有中国企业制度、会计制度等未与国际准则接轨，这些都是严重的挑战。对此，杨凯认为，这些都是转型国家中所不可避免的过程，作为QFII，他们期待能在动态中解决问题，“我们会采取灵活的措施处理好各种情况。”  

　　乐观估计下月登台亮相  

　　两家QFII的先行者显然有些迫不及待地想要尽快进入中国的市场，在拿到“许可证”后纷纷公布了自己的“投资计划”。  

　　据介绍，野村证券在其提交的申请中提出的初步投资规模为以公司的自有资金5000万美元投入中国市场。野村证券的公关发言人CliffordLevy强调，提出这样的规模并非是对中国市场有所担心，而只是因为目前还是初步投资。至于相关资金何时能正式进场，他表示，公司目前尚未最后确定。不过，野村证券上海代表处路边表示：“野村证券很快就将为日本乃至全球的客户提供投资中国证券市场的服务。”而且，筹措资金根本就不是问题，从日本投资者那里筹措资金不会有任何问题，因为在日本国内，不管是机构投资者，还是散户，都对投资中国资产有着浓厚的兴趣。川田保告诉记者，他们现在正在积极筹备相关的工作，每日十分劳碌，以期能尽快地进入市场进行操作。  

　　对于最早提出和积极推动QFII事业发展的瑞银华宝而言，他们更是踌躇满怀，有备而来。对具体首批进入多少杨凯没有明确说明，但他指出：“应该说我们一开始的步子会迈的谨慎一些，证券投资是最不好规划的，我们会相机而动。”  

　　袁淑琴称，瑞银华宝申请的投资额度将超过5000万美元的最低标准，一旦获得外管局的批准，瑞银华宝将很快汇入5000万美元，并在此后3个月内追加投资。袁淑琴说：“实际上，我们的很多客户都对投资中国A股市场跃跃欲试，因为我们在过去4个月里已经开始做这方面的营销工作了，他们可以在今后几周内申请加入，成为我们首批客户。我们的来自不同地区的客户都表达了投资A股的兴趣，而不仅仅是亚洲客户。”  

　　根据相关规定预测，比较乐观的估计是首批QFII可以在1个月左右完成入市所有必要的准备工作，最迟则不会超过3个月。“我们的准备工作已经完成，估计是如果一切顺利的话，应该可以在6月份就正式地进入市场了。”杨凯颇有信心地表示。  

　　对于投资品种，杨凯表示，按照《暂行规定》，投资者们可以投资A股、国债、可转换债券，还可以投资封闭式基金和开放式基金，另外，还可以参与股票增发、配股、新股发行和可转换债券发行四者的申购。“我想出于投资组合的考虑，那一种投资品种我们都不会拒绝的。”  

　　瑞银华宝简介  

　　1995年瑞士银行以13.9亿美元的代价收购英国最大的投资银行华宝集团的投资银行业务，形成瑞银华宝公司。瑞银华宝是欧洲最大的投资银行集团，2002年收入123.7亿瑞士法郎，税前收入约13.7亿瑞士法郎。瑞银华宝曾担任三家H股公司海外上市的全球协调人，同时是香港的三大股票经纪商之一。该行还创造了包括全球最大规模可转债发行、全球最大规模股票二级市场配售、美国最大规模电讯企业合并顾问等多项全球第一。台湾1991年开始实施QFI I制度，瑞银华宝第一批进入，目前是台湾投资规模最大的外资机构之一，多年来所获颇丰，也是最早进入韩国的券商之一。  

　　野村证券简介  

　　1925年成立的野村证券现为日本第一大券商。目前在全球28个国家和地区设有办事机构。到2002财年结束时，野村证券管理的股票和债券资产规模达到了13.6万亿日元，公司净利润达到1680亿日元。野村证券早在1973年就开始拓展中国金融和投资业务。1982年，野村证券成为第一家在中国设立代表处的海外证券公司。目前，野村在中国有两个代表处、3家合资公司和两个直接投资项目。2002年10月，深圳证券交易所接纳野村证券上海代表处为其特别会员，野村证券上海代表处从而成为首家获准成为深交所特别会员的境外证券机构驻华代表处。2002年11月，野村证券上海代表处又被上海证券交易所接纳为首家境外特别会员。

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QFII、QDII及H股  

平安证券 　  

　　随着瑞银华宝及野村证券获得了QFII资格，千呼万唤的QFII即将真正进入国内证券市场。与此同时，关于QDII的推出也在市场广泛流传，尤其是近期香港股市中的国企及红筹股持续上扬，更使得这种传言可信度提高。由于QFII与QDII对国内证券市场的影响相互对立，因而上述消息自然会使国内投资者对后市感到茫然。

QFII对国内证券市场的推动将逐步体现

　　从首批获得QFII资格的机构看，具有两个明显的特点，一是资产规模大，二是他们的资产配置都是立足于全球资本市场范畴和多种金融工具。为此，QFII的增量资金陆续进入中国证券市场是必然趋势。QFII的资产配置是立足全球资本市场和多种金融工具的资产配置，因此是否调高中国市场的投资权重主要看中国市场风险调整后收益与其他市场谁更具有吸引力。由于中国经济高增长已经在海外形成“中国概念"，所谓“中国概念"就是“中国=增长"和“中国=市场"；加上中国A股市场规模的扩大（目前市值超过1000亿美元，在新兴市场中从规模和发展速度等方面都不容忽视）和中国经济的高速发展已经迫使他们必须重新考虑对中国市场的投资策略，未来QFII通过提高投资中国市场的权重来享受中国经济和资本市场高速发展的成果是必然的选择。而如果我们考虑到QFII资金量大，一旦稍微调高中国市场的投资权重，对于国内市场而言，增量资金已经相当可观。

　　为此，QFII来自客户投资“中国概念"的压力迫使他们不得不调高中国市场的投资权重。从投资原理讲，高风险高收益，中国市场的高风险高收益特点自然能够吸引希望获得高收益的海外投资者。海外媒体已经将中国经济宣传成“中国=增长"和“中国=市场"，基金经理不得不面对客户投资中国的压力。过去没有机会，现在QFII实施，岂能放过机会？

　　从中国台湾、韩国、印度的经验看，在市场规模达到一定规模后（约1000亿美元总市值），增量资金会蜂拥而至，持续进入，高市盈率根本不是判断的主要标准。以台湾为例，当时市场平均市盈率也超过30倍，但并不影响他们持续将资金投入以他们的标准来衡量已经风险很高的市场，因为他们明白两个市场的市盈率指标不具有可比性，台湾经济和市场的增长机会才是他们最看重的。
有人根据大多国外大投行都表示对进入中国持谨慎态度就推断说增量资金的进入时机尚未成熟，这是极其幼稚的观点。其实，华尔街投资银行家喜欢“打明牌"已经是公开的秘密，如果他们真的没有兴趣，对于工作繁忙的投资银行家根本就不会有时间对此评头论足。花宝贵的时间进行大量研究和评论，唱衰中国股市其实是在寻找进入机会而已。

　　QDII对国内市场的冲击有限

　　在QFII为市场带来极大刺激的同时，有关合格境内机构投资者(QDII)计划可能在数周内宣布的消息也同时频频见诸报端。显然，从内地外汇储蓄的绝对数量和增长趋势看，的确有急于寻找新的出路的必要。截至4月底,中国内地的个人外汇储蓄按年增加6.6％,至902亿美元,包括企业存款在内的整体外汇储蓄则年升5.4％,至1,486亿美元。允许其中一部分资金进入香港股市，不仅是对这些外汇储蓄寻找到了新的出路，更可以给香港股市带来更大的激励，从而为推动香港经济的复苏发挥更大的作用。一旦如此，必将使国内证券市场出现资金分流，削弱QFII带来的利好。但这种负面影响短期内有限。

　　首先，QDII初期的规模有限。目前透露的信息是QDII的资金总规模只有50亿美元，这对于内地股票市场已达16000多亿的规模来说微不足道，也与QFII首期带来的数亿美元流入明显的不对等。而且，首先允许的投资机构应当是保险公司等大型机构，这部分资金本身是增量资金，不应当对目前国内市场的存量资金产生影响，从而短期内对国内股票市场的影响不大。其次，数周内推出QDII也是不现实的。QFII从提出到今年正式实施，所花的时间有两年左右，即使把今年的机构调整的时间算进去，也有一年多。即使QDII与QFII是同时提出来进行设计的，但也要有一个相当长的市场测试过程，因而短期内推出的可能性不大。而如果等待QFII规模扩大，使得消化QDII负面影响的能力增强。实际上，随着近年来对外开放程度的增加，真正对香港股市感兴趣的机构或个人已经有所动作。而且，香港股市尽管有市盈率低、运作规范等优点，但同样存在受美国等外围股市影响大、整体波动大、内地投资者需要时间熟悉情况等问题，即使QDII真的实施，也未必出现内地资金倾巢而出的局面。
H股的走势对国内市场有借鉴意义

　　近期，香港市场H股板块的走势良好。尤其是本周一香港媒体有关QDII即将出台的消息，进一步推动了中国概念股的上涨，H股指数当天上涨4.5％至9504.81点，达到52周的高点。市值最大的H股中国石油飙升6％，收于历史最高价2.025港元。实际上，今年初以来，香港股市中的H股表现就相当抢眼，能源、矿产、钢铁、电信类H股大受追捧，中石油、中移动、华能国际等个股表现突出，恒生国企指数的涨幅远远高过同期恒生指数涨幅。

　　H股的这种良好表现，最基本的因素来自于中国经济持续高增长，就像全球大企业都不愿意放弃中国这个大市场而纷纷前来中国投资一样，全球证券投资资金也同样希望透过股票投资来分享中国经济高速发展带来的收益。巴菲特大举投资中石油就是很好的例证。而且，今年以来国内A股市场的良好表现，也与H股板块形成了共同进退的局面，使得中港股市的联动效应进一步增强。因此，H股板块的走势，也给我们以启示。

　　一方面，以H股为突破口，选择业绩优良、流通性好的公司为投资对象。H股良好的市场表现，其基本面大幅改善起了决定作用。据统计，含A股的H股公司去年每股平均收益为0.1478元，为近3年来表现最为出色的一年。另一方面，H股的走强带动了B股市场的同步运行，从而进一步助推A股，形成了良性互动。因而，透过H股的运行趋势，可以把握A股市场的动向，已经逐步成为一个新的规律。

　　当然，H股、A股、B股之间的差价是我国证券市场上一个严重的制度缺陷，必将在一个较长的时期内通过制度建设、规模扩张和加速开放来解决。短期内，各自割裂的局面不会出现大的变化。即使出现DFII和QDII，投资者以各自熟悉的市场寻找投资机会的局面也不会出现大的变化。

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QFII看好具有劳动力成本优势的上市公司

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　　我国具有丰富的劳动力资源，与发达国家相比，我国的劳动力体现为“价廉”；与发展中国家相比，则体现为“质优”。入世后我国在世界的“制造中心”地位日益显现，这正是我国劳动力的比较优势所决定的。由于自然条件和经济发展的差异，造成全球资源分布不均匀。而经济一体化趋势要求各类资源在全球流动以实现优化配置。资金、技术的快速流动已体现了这种趋势。但作为生产要素的劳动力，由于多种原因却难以快速流动，因此吸附劳动力价值较多，且易于流动的产品成为代替劳动力流动的最佳载体，我国服装等产品出口的快速增长正体现了这种趋势。最近QFII看好的上市公司中，具有劳动力成本优势的公司成为选择对象。服装、化学原料药和汽车零配件等行业劳动力比较优势明显。
　　服装行业
　　纺织行业总产值和销售收入占全国工业的10％左右，从业人员占14％多，出口创汇占全国创汇的20％，净创汇占全国的150％多。因此说纺织行业是劳动密集型产业，出口创汇行业。服装行业属纺织行业的子行业之一。2002年服装行业占纺织行业的比重，总资产占31％，从业人数占54％，出口创汇占86％，利润总额占57％。其劳动密集型和出口创汇型特点更加突出。
　　服装是吸附劳动力价值且易于流动的最佳载体
    当前国际制造业技术日新月异，但服装业靠人工缝纫制作的传统生产方式并没有根本性的突破，加之服装产品属于最终产品，上游纱线、面料等原材料已经吸附了大量的物化劳动，因此服装成为吸附劳动力价值的最好载体。如工资占总成本的比重，纱线等初级产品不到10％，而服装累计达60％多。目前国际分工中基本形成发达国家是纺织品服装消费中心，发展中国家是生产中心的格局。近年来北美、西欧、日本、澳大利亚等发达国家和地区，纺织品服装的本地生产供给与需求之间的差距仍不断拉大，如北美对纤维制品消费需求每年增长2.1%，而纤维加工量却每年下降0.2%。
　　我国服装的劳动力比较优势具有持久性
    服装具有的特点使我国劳动力低廉的比较优势得到充分发挥，是我国最具有国际竞争力的产品。美国Werner国际咨询研究所提供的2000年国际纺织服装业每小时美元工资数据显示，我国纺织服装业每小时工资为0.69美元，排名世界第48位。分别相当于日本的1/37，美国、西欧的1/20左右，韩国的1/8；与其它纺织品出口的发展中国家相比，劳动力成本优势不明显，但我国纺织业工人的劳动技能、勤奋度和组织纪律性等综合素质要远远胜过他们。
　　1980-2001年世界服装出口总额增长4.86倍，而同期中国服装出口增长了21.81倍，美国增长5.56倍；发展中国家泰国、印度分别增长13.26倍和10.22倍；从1994年起中国的服装生产和出口位居世界第一。2001年我国大陆服装出口占世界出口额的18.8％。排名第二的香港区，占世界出口额的12％。实际上香港出口中大部分为大陆的转口贸易。如果加上通过香港的转口贸易，我国的服装出口在世界中处于遥遥领先地位。
　　根据WTO2001年度报告数据计算，在世界主要服装进出口国家中，中国的服装竞争力系数（贸易顺差占进出口总额的比重）为0.94，接近最大值1，居各国之首。同年墨西哥和意大利的竞争力系数为0.37，法国－0.36，德国－0.48，美国－0.77。
　　近几年虽然我国东部地区的劳动力成本不断上升，但我国中西部的劳动力优势还远远没有释放，随着西部开发的推进，我国劳动力优势将为纺织业出口提供源源不断的动力。因此至少在未来十几年内，在平等竞争的前提下，我国服装业具有绝对的国际竞争力。
　　服装行业出口空间巨大
    我国服装出口额从1978年的7.1亿美元增长到20002年的411.亿美元，年均递增18.4％，这是在国际贸易配额限制的束缚下取得的成就。多年来中国向设限区出口服装只占该区进口额的的5％左右，而向非设限区出口的服装占到该区进口额的35％。入世后随着配额的逐步取消，中国的劳动力资源将加速国际化，高素质低成本的劳动力优势，是中国成为世界服装加工厂的主要的条件。
　　WTO的《纺织品服装协议》中规定了纺织品设限国在2005年以前必须分阶段取消配额限制，但由于取消的比例是针对数量而不是金额，对4类产品也未规定每类必须取消的比例，因此在前三个阶段中，发达国家取消配额的产品主要集中在低价值的纱线、织物和制成品。而高附加值的、对其冲击较大的服装的配额，被发达国家挤到最后阶段取消。如美国最后阶段应取消配额比例为纱线12％，织物59％，制成品13％，服装83％。因此2005年配额完全取消后，我国服装的出口空间将被彻底打开。
　　服装上市公司分化加剧
    服装行业2002年销售收入和利润总额分别增长12.43％和7.22％，而22家服装上市公司主营收入增长14.69％，净利润大幅下降31.28％。上市公司与行业走势形成鲜明反差。22家公司加权主营利润率为24.58％，比2001年下降2.8个百分点，所得税占利润总额的比重由2001年的19.99％上升为22.97％，是导致盈利下降的主要因素。
　　业绩分化是服装板块多年的特征。2002年有11家净利润增长，10家下降。雅戈尔（600177）在多年高速增长的基础上，2002年靠多元化经营，净利润继续增长14％。雅戈尔净利润达3.99亿元，是其它21家公司净利润总和的60％，是服装板块的主要利润来源；红豆股份（600400）靠新产品开发和规模扩大，使净利润增长17％，是服装板块中潜力较好的公司；帝贤B（200160）靠服装及造纸业务使净利润增长74％，进入深市净利润增长公司前10名。2002年服装板块中业绩降幅较大的公司有茉织华、综艺股份、远东股份、多佳股份、美尔雅等。
　　雅戈尔是服装行业的龙头公司，1995年至2002年，公司主营收入、主营利润和净利润年复合增长率分别为39.88％、41.66％和38.94％。行业地位和市场占有率遥遥领先。据中国服装协会排序，雅戈尔多项指标名列行业第一。为打造完整的产业链，公司开始实施向上游产业延伸战略———建立新型纺织面料基地。公司与伊藤忠、日清纺等知名跨国公司合作，占地200亩的雅戈尔纺织城，2003年将陆续投产。除雅戈尔外，主营业务覆盖面料和服装的鲁泰（000726）、黑牡丹（600510）、凯诺科技（600398）竞争力较强，发展前景看好。
　　化学原料药行业
　　化学原料药，是指用于生产制剂药品的药物活性成分，属于生产资料类商品。商品属性决定了原料药市场竞争的焦点在于产品的质量及价格，因此，生产成本控制是构成原料药企业竞争优势的一个重要因素。近年来，随着中国、印度等发展中国家原料药产业工艺技术水平的升级和生产经营规模的扩大，劳动力、原材料以及环境治理等方面低成本的固有优势得以发挥，一些品种的市场竞争力得到提高，不但实现了进口替代，还大量出口到欧美等发达国家和地区。2002年是我国加入世界贸易组织的第一年，化学原料药企业抓住“产业转移”的大好发展机遇，积极扩大国际市场份额。2002年，化学原料药出口额达29.88亿美元，同比增长28.07%。
　　依靠科技进步，我国在青霉素、维生素C、解热镇痛、皮质激素等传统品种上已形成相对竞争优势，产品在国际市场占有相当重要的地位，目前我国青霉素的国际市场份额已达60%以上。“九五”期间，我国维生素C的综合收率从48%提高到60%，成本较国外企业约低30%，也迫使武田、罗氏等企业相继从行业中退出。天药股份（600488）经过两次重大技改，不但将罗素公司的皮质激素产品挤出中国市场，拳头产品———地塞米松也占到亚洲市场的50%。在一些新兴品种上，我国的原料药企业近年来也有较大的进步，例如海正药业（600267）的他汀类降血脂药物，经过两年的建设，产销量均有较大的提高，2002年销售收入同比增长96.33%。
　　汽车零部件行业
　　近几年汽车零部件企业出口势头强劲，2002年出口23多亿元，同比增长144%。这主要因为国内劳动力成本较低（每小时人工费用仅为美日的1.7%左右），因而国际汽车巨头如福特、通用增加中国的采购,年采购额已接近10亿美元。同时国际零部件厂商如美国的德尔福、日本的电装、德国的博世等三家世界级零部件巨头，纷纷将零部件生产转移到内地,以降低成本。2002年我国汽车销售同比增长35.35%。从全球汽车产业发展周期来看，随着国民经济的稳步增长和人均收入的提高，国内汽车产业在未来几年内将保持20%以上的增长，从而继续拉动零部件企业的快速发展。
　　目前零部件类上市公司有20多家，既有万向钱潮（000559）、威孚高科（000581）这样的优势企业，也有上海汽车（600104）、一汽四环（600742）这样依托大的汽车集团具有良好发展前景和较强赢利能力的企业。

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从摩根建仓兖州煤业看ＱＦＩＩ选股  


    兖州煤业（６００１８８）昨日公告称，截至５月３０日，美国摩根大通（Ｊ．Ｐ．ＭｏｒｇａｎＣｈａｓｅ＆Ｃｏ．）公司及其下属公司共持有公司Ｈ股股份１７４２７３１２５股，占公司已发行总股本２８．７亿股的６．０７％。从兖州煤业此次的公告可以看出，摩根大通已开始对该股大举建仓，目前１７４２７３１２５股的持仓量已达到其Ｈ股流通盘的１７．０８％。摩根大通在中国资本市场推出ＱＦＩＩ这个敏感时刻大量买进兖州煤业Ｈ股，也许只是一个巧合。不过，摩根大通如此看好兖州煤业这样一家煤炭资源类上市公司，无疑从某个层面上折射出境外金融机构的选股思路，对于我们更进一步了解ＱＦＩＩ的投资理念必然是有一定的参考价值。

兖州煤业是华东地区最大的煤炭供应商，同时它又是我国最大的煤炭出口企业之一，生产能力居全国前三位。公司上市四年来，一直以良好的业绩稳居行业龙头。

从自然资源优势来看，兖州煤的储量非常丰富、质量也比较好；从地理位置来看，兖州煤业有很大的优势。煤的运输成本非常高，兖州位于山东省西南部，交通方便。此外，我国的煤炭分布主要是山西、内蒙，华东、华南煤炭供应缺口非常大。而兖州煤矿供应区内条件非常好，与山西的煤矿相比，同样将货物运到海口，运费一般要便宜２／３，每吨成本可以降低４５元。中电电厂是我国最大的国力发电厂，它距兖州煤矿只有１５公里，所以中电电厂用的煤全部都是兖州煤矿的煤，每年这块的需求差不多就有７０００万左右。

２００２年，煤炭行业继续呈现复苏迹象，煤炭市场产销两旺，兖州煤业全年销售煤炭３５０５万吨，同比增长了１２．９％。而且公司产销量仍有进一步提高的潜力，２００１年初公司通过增发Ａ股募集资金收购的济宁三号井目前开采能力为７００万吨／年，预计在三年内其年开采能力可达到８００－１０００万吨的水平，届时成本将降到非常低的水平。该公司２００２年初还收购了母公司的铁路资产，既部分缓解了煤炭销量增长对运输产生的压力，又提升了公司盈利水平。２００２年，铁路资产对净利润的贡献为１３１７９．５万元，效益已经初步显现。

由于产销量的增加和收购铁路资产产生的效益，公司２００２年主营业务收入、主营业务利润和净利润分别较上年增长了２４．５％、２１．４８％和２６％。今年首季度，公司主营业务收入较去年同期又增长了１４％。

此前刚刚获得ＱＦＩＩ资格的两家境外机构之一的瑞银华宝执行董事、中国研究部主管张化桥表示，瑞银华宝看好四类Ａ股公司：一是自然垄断领域，如机尝港口、高速公路和广电类公司；二是有中国特色，如民族品牌类企业；三是有中国优势，如酒类及具有劳动力成本优势的纺织品企业；四是资源类，包括煤炭、铁矿及旅游资源类公司等。显然，兖州煤业作为一家资源类上市公司，正符合ＱＦＩＩ的选股范畴，加上其行业龙头地位和良好的发展势头，相信该股极有望成为ＱＦＩＩ建仓的首选对象。（诚开/证券日报）

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第二批QFII登场 大摩、花旗环球获证监会批准

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国际金融报

　　大摩、花旗环球获批QFII，成为继瑞士银行和野村证券获得中国证监会批准后第二批境外合格投资者

　　国际金融报记者 安明静 发自北京

　　6月8日，摩根士丹利国际有限公司与花旗环球金融有限公司获得合格境外机构投资者  
(QFII)资格，这是继瑞士银行和野村证券后，第二批获中国证券监督管理委员会批准的合格境外机构投资者。证监会有关人士称，其他境外机构QFII资格申请材料正在审理中。

　　目前这两家机构正在向国家外汇管理局申请投资额度。国家外汇管理局已于6月6日分别批准了瑞士银行以及野村证券株式会社3亿美元和5000万美元的QFII投资额度。据有关人士预计，加上德意志银行、瑞士信贷第一波士顿、高盛等正在等待批准的十余家机构，QFII初期资金规模将达到15亿美元左右。按照通常3个月的资金汇入期限计算，QFII资金真正进入证券市场将在9月份左右。

　　QFII的实施固然是中国证券业对外开放的必然选择，但对境外机构投资者来说，首先是一个可选择的机会，除非它们选择放弃，否则就必须先行进入。作为国际著名投资机构，摩根士丹利在最初中国宣布推出QFII制度时的反应并不如瑞士银行的热烈，但在低调申请QFII资格的同时，便在香港市场增持内地公司股票。

　　据香港联交所最新资料显示，近日摩根士丹利大幅增持东方航空1643.2万股，增持后其持股量增至9657.8万股，占已发股本的6.16%。也就是说，摩根士丹利已经成为东方航空(600115)的第二大股东；截止到5月23日，摩根士丹利持有江西铜业(600362)H股3.17亿，持有比率为11.91%，持股数量已经超过其全部流通A股数量，成为公司主要大股东。

　　花旗环球金融有限公司并不如花旗银行一样为内地所熟悉，而后者是首批获得QFII托管银行的三家外资银行之一。花旗环球金融有限公司主要从事花旗集团的资产管理业务，为世界各地的环球投资中心提供种类繁多的资产管理产品及服务，包括互惠基金、封闭式基金及退休金的管理等服务。其旗下的花旗金融资产管理(亚洲)有限公司是香港市场著名的基金公司，管理着包括万利香港证券基金、万利股票欧洲大陆基金等共26只投资不同领域的基金。