[转帖]价值趋势展望：“金融业”2009年投资策略

dfhui

价值趋势展望：“金融业”2009年投资策略　通货紧缩期间，金融业上市公司将普遍面临资产质量下降、盈利增速下降、流动性缺乏等问题的困扰，这预示着金融业上市公司业绩和资产质量在2009年可能不会乐观，潘大据此给予金融业整体看淡评级。分子行业看，银行业上市公司前景最差，其次是证券业，保险业则相对乐观。不少银行在2006和2007年大举增资扩股、新设分行、疯狂放贷，造成产能和存货严重过剩，2009年就到了它们的股东付出代价的时候了。对证券业而言，股票和债券潜在的承销需求依然庞大，但随着互联网技术的应用，经纪业务的毛利率仍将逐年走低，可谓有喜有忧。不过证券业上市公司整体估值偏高，泡沫未消除完毕，需要审慎投资。保险业上市公司在面对通胀缓解，寿险、年金等产品需求增加，财险获得重视，债券收益率曲线重新陡峭的情况下，可考虑作为积极配置的品种，值得长期投资。

　　银行业2009年趋势展望
　　2009年将是银行业较为艰苦的一年，也将会是过去的明星上市银行现形的一年，2006和2007年犯了小资产阶级狂热性毛病的银行，终将使其股东付出惨重代价。

　　2009年银行息差将继续缩小。其中，2008年12月22日的央行降息，只降一年期，不降更短期或更长期，明显是针对房贷业务。由于浮动房贷利率普遍将于1月1日调整，央行年终的降息损害了商业银行的利益，银行股第二天也因此大跌。

　　2009年商业银行资产业务将倾向于政策性银行金融债。商业银行出于自身风险控制的考量，在发放贷款时将非常谨慎，而17%的M2增速目标，又将使得商业银行不得不投放贷款，否则超额存款准备金将过多。商业银行一方面不敢发放长期贷款，另一方面短期贷款过多将导致利率期限不合理和利润降低。恰好在2009年，政策性银行将发行大量的长期金融债，评级普遍较高，这些长期金融债将被商业银行大量购买。金融债的利率相对于贷款利率是较低的，这将压缩商业银行的盈利空间。

　　少数在2006和2007年间保持了头脑清醒，未盲目扩张，杠杆较低的银行将进一步获得市场认可。潘大在2008年银行业投资策略中指出，中信银行就是这样的例子。事实证明，专著主业，稳健经营的中信银行，在2008年获得了市场的认可，不但跑赢了上证指数，也跑赢了招商银行、浦发银行等基金经理最喜欢的股份制商业银行。类似的银行业上市公司仍可能在2009年继续获得市场认可，因为它们无需为自己前两年的不妥行为付出代价，处于主动地位。

　　人民币贬值可以让银行的资产质量压力更小一些，如果人民币不贬值，则银行业的前景可能会比想象中更淡。

　　中国银行业上市公司评级
　　中信银行（610998）：看好

　　中信银行是一家资本充足、内控严密、运营安全、服务和效益良好的现代金融企业。中信银行稳健经营，专著主业，不随大流的价值观，获得了潘大的认可，给予其看好评级。中信银行目前在股份制商业银行中处于主动地位，看好其未来发展。

　　中国银行（601988）：审慎看好

　　中国银行过去是我国唯一一家外汇专营银行，现仍保持业务和海外网点优势。随着中国对外开放程度加深，国际业务领先的中国银行将最为受益。

　　招商银行（600036）：看淡

　　招商银行在2006和2007年犯了小资产阶级狂热性的毛病，2008和2009年就是招行的股东付出代价的时候了。2009年的招商银行将疲于调整资产负债表，无暇顾及损益表，盈利前景看淡。招商银行2008年一季度的净资产收益率有33%，这等于说按这个速度，两年就要赚一个新的招行，这对于招行这种庞然大物而言是不可能持续的，也就是说净资产收益率见顶，见顶后回落则顺理成章。招商银行扩张的狂热性是永恒的，是股权激励机制这个制度所决定的，改不了，不适合长期投资。

　　证券业2009年趋势展望
　　证券业2009年的投资银行业务可望回暖，目前等待IPO的大型公司仍然很多，一旦股市摆脱单边下跌的格局，它们就可以发的出去，无非是定价需要保守一些。预计从2009年二季度开始，特别是下半年，将有一些大型IPO陆续登录A股，终结A股市场很长一段时间没有大型IPO的现状。

　　潘大认为，2009年债券承销将被看好。由于降息的关系，目前债券市场已经出现了巨大的泡沫，市场上的债券供不应求，客观上需要扩大债券市场的规模。而企业也希望借利率处于低位的时机，发一些债券，降低财务成本。在这种情况下，2009年上半年，债券承销规模较2008年大幅增长将成为定局。

　　券商的经纪业务，不看好。理由是随着互联网技术的应用，经纪业务劳动生产率大幅提升，佣金率降低就是不可避免的。证券经纪是一个夕阳业务，券商可以保留这一业务，但不要指望靠这个能赚到什么大钱。

　　股指期货，也是经纪业务，有或没有，不影响对证券业的展望。

　　中国证券业上市公司评级
　　中信证券（600030）：中性

　　中信证券的投资银行业务市场占有率高，2009年是可以分到一杯羹的。中信证券股票承销实力要略弱于中金公司，但在债券承销方面，中信证券是国内第一，将有望受益于此轮债券牛市。此外，中信证券的资产管理业务、私募股权投资基金业务等也有一定的规模优势。中信证券的缺点是估值偏高，故给予其中性评级。

　　海通证券（600837）：看淡

　　海通证券是典型的靠经纪业务吃饭的券商，海通证券的经纪业务在上海市场有较高的占有率。在过去，海通证券依靠上海的老大爷老大妈们的佣金，赚了不少钱。但未来，一旦过去的老大爷老大妈老得再也去不动营业部，新一代的股民又统统用上网上交易，外加外地券商的竞争，海通证券的利润就要大受影响。另外，股指期货初期是肯定不会让散户炒的，散户的资金也基本上玩不动那玩艺，因此不构成对海通证券业绩的实质影响。

　　保险业2009年趋势展望
　　在金融业整体受通货紧缩负面影响的情况下，保险业所受影响会略小一些。

　　分析师在研究保险公司时普遍使用的所谓“新业务估值法”，有特别大的局限性，不宜作为主要参考指标。中国太保的价值，并不等于人寿险+意外险（含健康险）+财险的价值的算术和，即使每项业务的价值计算都非常正确，最终加出来的价值也是错误的。假如将太保分拆为三个上市公司，则总市值会远大于现在的单一上市公司的市值。当然，分析师是不会告诉你这些东西，所以你看的研究报告越多，基本上就亏的越多。

　　通胀环境是不利于寿险保单销售的，而通缩环境下保单的分红率是有吸引力的。虽然通缩环境下债券投资的收益会减少，但寿险保单的价值是在长期中体现的，不必过于关注短期债市状况。

　　京沪穗，由于已经率先实现“四个现代化”了，但长期寿险保单普及率仍较低。所以潘大预计，长期寿险（意外险、健康险不是寿险）保单在5年内的普及率会在这三个城市翻倍。分析师惯用的保险渗透率指标，忽略了中国地区与地区之间的巨大差异，是形而上学的方法。

　　潘大看好2009年年金产品的市场。由于中国的社保体系是现收现付制，一旦社保缺钱，退休年限就要延长。未来农民和城镇低收入者都可以享有越来越高的医保和养老待遇，敢问钱从哪里来？另外，对中国社会老龄化的担忧，对未来社保偿付压力的担忧，也可能促进年金产品的销售。潘大相信，会有很多人意识到社保的问题，就在2009年，买一份年金可能会成为他们的选择。

　　中国保险业上市公司评级
　　中国太保（601601）：看好

　　中国太保已经明确阐述过很多次自己的战略，就是专注于国内，专注于保险业。中国太保的管理层，潘大是较为信任的，他们都很老实，他们的资产负债表和损益表没有明显的操纵痕迹，亏了就减计，本人看得懂。潘大就是看好这种看得懂的公司，看好这种老实的管理层。太保目前万能险销售增速下降，这个很好。因为现在债市有很大的泡沫，如果保费收上来要投到这些高估的债券上的话，是划不来的，还不如暂时不收更好。太保H股未来是会在香港上市的，潘大认为上市后，太保H股价格应不明显低于，甚至高于人寿H股的市场价格。远期，太保可能会收购太平人寿，否则一个太平洋、一个太平，是会把普通居民搞糊涂的。

　　中国平安（601318）：看淡

　　中国平安的战略与太保刚好相反，就是不专注国内，不专注保险业。中国平安什么都搞的，银行也搞，信托也搞，信用卡也搞，资产管理也搞，海外投资也搞，潘大不相信它这样能搞好，主业分散对一家上市公司而言是非常糟糕的。中国平安有股权激励机制，马明哲的这种扩张冲动是股权激励机制造成的，是制度性问题，永远改不了，不适宜长期投资。此外，中国平安今年接受过两次税务调查，很难想象这只是“例行”的。中国平安怕是迟早要出问题，风险极大，要坚决回避。另外，中国平安的报表可能也存在一些问题，潘大不认为分析师以这些报表中的数据为基础，分析出的结论有可能会是正确的。

　　以上分析不代表投资建议。