[转帖]推开宏观之窗（全文）

会飞的猫

第十一章　信用是经济运行的基石

中国经济走到今天，大家常常感觉到的是现在社会的信用不足。企业之间相互拖欠，已经成了习以为常的一种经济现象：你欠我，我欠他，三角债问题一度非常严重，经济运行处处卡壳。相反，注重信用的企业，发展得就不一样了。

美国的沃尔玛公司现在已居世界500强之首，即在全世界500强企业中排名第一，但该公司只经营超市。这是一对美国夫妇在四五十年前开的一个零售商店，就这么一个小小的超市，发展到今天竟然成为这样一个大跨国公司，一个跨国的超级市场。人们不禁要问，一个超市怎么能发展壮大得那么快呢？

沃尔玛公司1995年进入中国的时候，公司的中国区总经理这样说，他们的目标是让沃尔玛超市占领全中国市场。他之所以这样说，是看准了我国市场经济的信誉不足。而它的营销方式是一手交钱，一手交货。只要厂家把货送来，它就把货款付给厂家。作者在深圳给MBA班的学生上课时，问他们把自己生产出来的货送给哪儿销售，他们说：“我们送给沃尔玛超市，因为它那儿是一手交钱，一手交货。”沃尔玛的经销策略是以商品价格的70％进货，然后以90％的价格卖给顾客，它给顾客10％的实惠，自己赚其中的20％差价。当然这中间的20％其中有一部分给了银行。为什么呢？因为公司信誉良好、经营状况良好，该公司交货就付给厂家的现金，很大一部分来自于银行的贷款。这样，它就可以低成本运作了。

作者又问：“为什么你们的货不送到别的超市呢？”他们说：“如果送到别的超市去，有两个月到三个月的账期，等我们再去结款的时候，不仅回款非常困难，而且还有风险，如果那个超市倒闭了怎么办？所以我们愿意把货给沃尔玛超市，虽然利薄，但是能够收回货款。”这样一来，沃尔玛超市在中国的发展自然就快了。当然，沃尔玛模式也不是在哪儿都能成功，它在德国就没有成功，因为德国的超市相当发达，信用制度也发达。沃尔玛是在我国经济运行中普遍信用不足的情况，利用自己的信用好赢得了发展。这个例子只是从一个微观的角度说明，在我国现在的经济发展过程中，信用是一件非常重要的事，它已经成为经济运行的基石，而且信用的重要性尤其体现在金融领域。

我们现在看另一个实例：2002年，国内一家证券公司发行基金，它想通过中国工商银行代理，就是让工商银行帮它销售。这时该公司里有人想出一招，说咱们对外这样说：某公司和工商银行联合推出一个基金，让大家快来买。该公司这样做有问题吗？很多人都认为有问题，但不知问题出在哪里。

这是拉大旗做虎皮，用银行信用包装商业信用，达到自己销售基金的目的。它说这个基金是跟工商银行联合推出的，人们就会认为这是银行参与的事情，大家信得过，可以买这个基金。实际上银行只不过是帮它销售而已。

我们说，证券公司做的只是一个企业行为，它的基金销售业绩如何，主要取决于基金本身的赢利能力和信用状况，但它却说与工商银行联合推出这个基金，人们相信的不是这家公司，而是中国工商银行。如果它的经营出了问题的话，工商银行是要负一定责任的，因为当初人们是看中工商银行的信用才买这个基金的。证券公司这种做法是把工商银行的信誉抵押了进去。如果工商银行出了问题，又是把谁的信誉押进去了？我们之所以相信银行，是因为相信银行背后那个给它出资的政府。那么，该证券公司的这种行为不但抵押了银行的信用，还抵押上政府的信用。一旦这个证券公司真的出了问题，买基金的人就会凭着这则广告来找银行。我们说，这个券商是可以破产的。如果真的发生这样的事件，就会牵连到工商银行，还会牵连到政府的信用，导致一系列问题。所以，一个小小的公司营销策划，竟然间接地把国家银行和政府的信用都抵押进去了，这显然有商业欺诈之嫌。这件事情也许不会发生如此严重的后果，但背后反映的却是一个信用制度问题，一旦这种模式被复制和扩散而不被追究法律责任，后果就会非常严重。果然，政府后来很快就制止了这种行为。由此可见，银行的信用是多么重要。

再看一个例子，是广州国际信托投资公司破产案，这是一个震惊世界的事件。原来中央政府是想救这家公司的，经过调查才发现，公司竟然负债130多亿元人民币。最后没办法，只能宣布该公司破产。当广国投破产消息宣布之时，那些投资于广国投公司的外国银行纷纷责问中国政府，凭什么你们让它破产了呢？关于广国投该不该破产，当时在国内引起争议也很大。这个公司原来是广东省政府下属的一个金融机构，但是政府早已发出文件，明文告之它已经和政府脱离了关系，不再是广东省政府的下属单位了，而是一个独立的自负盈亏的金融机构。但是国外的那些银行不太清楚，以为它还是政府下面的金融机构，因此很多银行融资进来。这些银行家们想，这多合适啊，有这么高的利率，又是政府的金融机构，只要有你们国家的政府在，还能亏了我们吗？所以，当时很多外国银行和金融机构都毫无顾忌地把钱放进来了。

结果，当宣布广国投公司破产的时候，他们就纷纷来质问，凭什么你们国家的政府不讲信用呢？你们先让我们把那么多钱放进去，然后又让它破产，我们放进的钱怎么办？难道就不还给我们了吗？这时，政府只能说，是的，该公司早已经是一个企业，它的所做所为不是政府行为，我们对此不该负责任。你们国外的银行在投资前就应该想好了，看好风险。世界上哪儿有这么便宜的事，投资时完全没有风险？你们要对自己的投资风险负责，而且我国政府相关的文件早已经明确了这一点，这是你们自己的问题，我们政府是管不了的。

这件事发人深省，尽管债务最终是按照风险自担的市场化的方式解决了，但事情过去之后造成很不好的影响。当时在香港很多中资企业生存已经非常困难，那些外国银行纷纷收回了他们的贷款，凡是中国的企业，它们都不愿意借钱给它们。很多中资企业因为外国银行不再继续提供维持企业正常运营的贷款，已有的贷款又被追回，他们渡过了一个非常艰难的时期。

这里说的还只是一家金融机构，对于一个国家的银行体系来说，信用就更重要了。我们几乎可以这么说，银行是在信用的基础之上产生的，没有信用，谁敢把钱存进银行？没有人存钱，银行拿什么去放款呢？尤其是在现代社会，银行在更大的基础上创造了信用，它在不断创造货币供给。我们可以想一下，现代社会如果离开银行系统，它还能转动吗？银行为我们每个家庭、每个企业、每个城市的政府乃至国家都充当了一个出纳，它已经成为经济生活中的神经中枢。我们可以看到，世界上发生了这么多金融方面的问题，大多数的危险都来自银行。不管什么原因，只要人们从银行取不出钱来，银行没有钱支付给储户时，就会出大问题。人们开始集体到银行去提现，去挤兑，银行就要面临破产。政府去抢救，加大货币供应，又会引发通货膨胀，甚至导致政府破产等等，一系列灾难就会紧跟着发生了。

在当今世界，有的国家和地区甚至很大程度上是靠银行发展起来的。比如说瑞士，还有一个就是香港特区。如果你到香港走一走就可以看到，街上的银行比“米铺”还多，数一数有7000多家。你到港岛的中环，看到的高楼全是银行，每个银行又开了好多分店。世界上很多银行都在香港开分行，亚洲的钱，世界各地的钱，都在香港这个金融中心运转着。因为香港是一个自由港，是中国的一个特区，人们相信资金在这里可以自由支配和运作。我们再来看瑞士，这个国家不大，它的主要产业就是生产钟表。但更重要的是它的银行体系。为什么人们相信瑞士的银行，不怀疑它的信用呢？因为瑞士是个中立国家，人们不用担心大笔的钱财存在那里会由于激烈的政治冲突，银行选择了偏袒一方的政治势力，最后牺牲了银行客户的利益；另外，瑞士银行有几乎全世界最严格的客户保密协议，人们不用担心资金的秘密被泄露出去；当然，还有瑞士相对充足的黄金储备等等。这一切只是说明，人们有足够的理由相信它。这样就有数不清的巨额资金存进了瑞士银行，很简单，就是因为它有信用。

看到瑞士的永久中立国制度、存款保密制度和黄金储备后盾，我们就会想到，银行信用最终是要靠各种健全的机制来保障的。我们曾经谈到的存款准备金问题，实际也是一种信用保障的机制。当所有的银行都缺少资金的时候，储户会去挤兑，银行就面临着恐慌，有些银行就会破产。20世纪30年代的美国就是这样，从1929开始的4年间，有9000多家银行倒闭，出现了很多的挤兑现象，使美国乃至全球经济陷入了长时间的大萧条。于是美国在1933年建立了联邦存款保险制度，就是要求所有银行保险，制定出一种制度，让银行这样去做。法律不允许储户取款时银行没有钱支付，因为银行倒闭储户利益就会受到损失。

防范银行风险，建立健全的信用机制，是一件非常重要也非常困难的事情。有时候即使是有严格的制度保障，也难免会出现意外。我们看一个很有启示意义的例子，英国的巴林银行作为全球最古老的银行之一，曾经是英国王室和贵族最为信赖的信用机构。虽然它有两百多年的经营历史，仍没有逃过破产的结局。而最令人震惊的是，造成这个结局的只是因为银行里一个违规操作的交易员，这个人叫尼克?里森。

尼克?里森1989年加盟巴林银行，1992年被派往新加坡，担任巴林银行新加坡分行总经理。他在新加坡从事期货交易，期货交易员难免会在交易中出现一些错误，因此他们一般都会开设一个特殊账户，暂时存放那些错误的交易，等待适合行情出现时，再挽回损失。但是，错误账户在里森手中改变了用途，他把自己失败的交易记录其中，用以掩盖损失。没想到损失越盖越多，越盖越大，到了无法收拾的地步。里森利用欺骗的手段，最后竟然使巴林银行蒙受了8?郾6亿英镑的巨额损失，并最终导致了巴林银行的崩溃和倒闭。1995年2月23日傍晚，已经赔光了整个巴林银行的里森踏上了逃亡的旅程，但是逃亡生涯仅仅持续了4天，里森在德国法兰克福机场刚刚走下飞机就被逮捕了。

巴林银行倒闭事件除了说明银行在用人制度上需要检讨外，也说明在现代金融市场上，一些金融风险很容易被放大，因为交易手段太先进、交易金额太大了。现代金融的特点表现为：在发展的时候非常快，因为制度先进、交易手段先进，因此效率非常高，经济规模迅速膨胀；一旦经济出现问题的时候，也表现为更加迅速的衰败。

现在来看，进入20世纪80年代以后，银行的破产率反而又上升了，特别是日本这个国家，在1989年经济泡沫破裂之后，银行出现了大量的呆账和坏账，至今它的银行问题都没有解决，致使日本经济一直不能复苏。俄罗斯在1998年也出现了债务市场的危机，当时，政府允许私人开银行，只需很少的钱就可以注册一个银行。于是很多人都去开银行，为了争储户，存款利率越升越高，直至1800％，最后很多家银行都破产了，因为它没有这么高的赢利，怎能支付储户的利息呢？所以，当银行出现破产的时候是非常可怕的，因为银行破产首先打掉的是人们对银行的信心，当人们对银行的信心不存在时，银行就会倒下。当人们都去抛出货币时，这个国家的货币就会贬值甚至崩溃，通货膨胀就这样来临了。

发生在1997年的亚洲金融风暴就是这样，人们对银行、对政府失去了信心，最后不再信任本国货币，从而争相抛售，导致货币大幅贬值。最后使一个国家几十年辛辛苦苦努力创造的经济成就在一两年内很快就破灭了。2002年阿根廷金融危机也是这样，由于人们对本国货币失去了信心，对银行不再信任，所有人都去银行提款。每个人都在想，如果今天不取钱，可能明天货币会更贬值。最后，甚至发生了骚乱。没办法了，政府高层官员只好像走马灯似的不断更换。

银行是信用的产物，如果失去了信用，银行将不复存在。在现代社会，银行已经成为经济生活的神经中枢，如果它出了问题，整个国家经济就可能面临崩溃。所以现代社会经济是靠信用来运行的，信用是市场经济的基石。

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第十二章　中央银行起什么作用

在经济生活中，我们打交道最多的是商业银行，相对熟悉的也是商业银行。但我们还听说有一个中央银行，尤其是当商业银行利息变动的时候，总是听到中央银行宣布在什么时候降息多少、升息多少。还有法定存款准备金率，也是由中央银行来决定。那么，一国的中央银行是干什么的？它是怎么产生的？中央银行有什么作用？它为什么会有这么大权力呢？有了商业银行就能存钱和取钱，它还能贷款，这不就足够了吗？为什么还要有中央银行呢？

因为人们对银行的安全有更高的要求，而不仅仅停留在一家银行经营的承诺保障。这就需要有人来管理这些商业银行，让它们别出问题，至少让我们存在银行的钱在需要时能够取得出来。所以就有了中央银行。

20世纪初的时候，美国还没有中央银行，那时美国的商业银行经常出现支付危机。因为银行把钱都贷出去了，当储户来取钱的时候，它们没钱支付。一家银行如果没有钱的话，风声一旦传出，其他银行的门前就会排起长队，大家都去提款。因为所有的人都害怕明天取不出钱来了，如果大家都去取，钱就真的取不出来了，这就是挤兑。说起中央银行，并不是说自从有了从事存贷款业务的商业银行那天起就同时有了中央银行。中央银行的出现有一个过程，也是有原因的。

我们先讲个故事，看看美国在没有中央银行的时候，银行出了问题、政府财政出了问题是靠谁来解决的。

19世纪末20世纪初，美国有约翰?皮尔庞特?摩根John Pierpont Morgan，1837～1913雪这么一个人，那时他一个人扮演了今天中央银行的角色。而他又是怎样做到的呢？摩根的父亲是个银行家，结识了很多富有的欧洲银行家。摩根17岁进德国格丁根大学读书，他有数学天赋。毕业后，他到纽约一家银行工作，从会计员干起，他的计算速度像闪电一样快。1860年，一个偶然的机会，他到南方新奥尔良去公干。有个船长急于卖掉一船咖啡。摩根用公司的钱买下这船咖啡，然后再卖给公司的商人，从中赚了一笔钱。这次新奥尔良之行，他认识到了自己的潜力。

摩根1861年离开了银行，他觉得自己有本事了，又有经商的头脑，就准备把欧洲的钱借到美国来。当时欧洲的经济发展比较好，而美国正在打南北战争，国家急需要钱，他决心在商界大展宏图。1879年，一个机会来了，当时美国纽约中央铁路公司要卖掉25万股票，他接受了这个挑战。但他开出的条件是：我可以帮助你们做，但是我一定要成为公司的董事。他真的把这件事做成了。渐渐地，摩根在纽约华尔街名声大振，成了华尔街的主人。

要知道在19世纪末，美国的铁路公司竞争非常激烈。有两大铁路公司争得你死我活，面临一场灾难。这时摩根临危受命，大家让他出面去帮助调解。摩根确实是个天才，他把这两个公司的老板邀请到自己的游艇上做客，商量解决的方法，看是否有妥协的可能。这两人一开始不同意，吵得很凶，他的游艇就一直在湖上划来划去，最后，两个老板终于握手言和，同意互不侵占对方地盘，签下了著名的“考沙尔协议”。摩根终于以自己的实力成为大亨，他以后做的每一件事都要求对方：我帮你做了这件事，你一定把你公司的股份分给我。所以出现了摩根化、再摩根化。他成了很多大公司的董事或者董事长，他做的每一件事都是这样。

到了1893年，美国的股市垮了。美国经济进入一个萧条期，铁路公司也垮了，形成了多米诺骨牌效应。摩根当时非常有权势，他重组了这些公司，并得到这些公司财务的控制权，摩根的实力越来越强大。

1895年，由于经济的萧条，美国财政也出现了问题，政府没有了黄金储备，它借的外债还不上了，联邦政府马上面临破产。摩根去华盛顿见总统，有人说总统不见他。他说：“我来这儿就是要见总统的。”因为他知道国家遇到了危难。果然，第二天总统接见了他。这时美国财政部只剩980万美元的黄金储备了，而且还有一张面值1000万美元的汇票马上要到期偿付，如果不能兑现，政府真的就要破产了。格罗弗?克利夫兰总统问他：“摩根先生，你有什么建议？”摩根回答说：“美国法律是允许财政部购买黄金的。”结果，他向欧洲的银行借了黄金，几天之后，黄金运到财政部，政府借的钱还上了，经济稳定了，他把这场危机解决了。所以大家知道，美国在19世纪末的时候没有中央银行，全由摩根一人承担。

到1907年，美国经济又出了问题，大公司一个接一个倒闭。西奥多?罗斯福总统命人赶快去请摩根，让他出面请求银行家们合作。摩根立刻把所有的银行家请到自己的私人图书馆里，让他们商量该怎么办。然后他出去，把门锁上，自己到另一间房子里，坐在桌前玩纸牌。他在洗牌，等待着谈话的结果。这些银行家们一整夜都在那儿谈，究竟怎么办才能解救这场危机。大家知道，当企业要倒闭时，银行是不愿借钱给企业的。越没有钱，企业倒闭得就越快。当大的公司要倒闭的时候，没有哪一家银行敢给它贷款。可是如果银行见死不救的话，经济就会呈现连锁反应，整个经济就会崩溃，人们只能指望政府出面解救经济危机。这些银行家们争来争去，有人说出500万，有人说1000万，摩根说不够。最后快到天亮的时候，摩根推门进去说：“这是合约，这是笔，大家签字吧！”他拿出早已让别人起草好的合约，让银行家们签字。这些筋疲力尽的银行家们拿起笔在合约上签了字，同意出2500万美元去解救这场危机。几天后，美国经济就恢复了。

1913年3月31日，摩根在罗马去世。他给儿子留下了20亿美元的资产，才有了后来美国的摩根财团。为了纪念他，纽约证券交易所特意停止交易一个上午，这是从来没有过的先例。在美国出现中央银行之前，是摩根一个人起到了中央银行的作用。政府财政上出了问题，需要他出面解决；大公司出现问题，需要他出面调停；银行出现问题，也请他出面解决。但是，这终非长久之计。一个国家的经济规模越来越大，不是一个人、一个财团可以胜任解决所有的经济危机。而且长此以往，也难免有失公允。于是，1913年12月23日，美国国会通过了《联邦储备法》。1914年，美国的中央银行??美国联邦储备体系建立。

尽管最早的中央银行公认是瑞典银行，现代中央银行的鼻祖是英格兰银行，但是中央银行成为一种普遍的制度，是从1920年开始的。布鲁塞尔国际经济会议决定，凡未成立中央银行的国家，应尽快成立，以稳定国际金融，消除混乱局面。

中央银行成立后，它该做些什么事情呢？它要管理所有的商业银行，不能随便出问题。当储户把钱存进去，银行就把所有钱都贷出去，当储户去取钱时银行没钱，银行就会倒闭。如果银行把钱贷给企业，企业不能把钱还给银行，银行又怎能还给储户呢？所以，中央银行在经济生活中要解决两个问题：第一，它要保护储户的利益；第二，它要保持一个融资的渠道。现在社会经济的发展、企业的壮大，一定要有商业银行体系的存在。中央银行是管理这些商业银行的机构，它要制定货币政策，保证一国币值的稳定。

一个国家的公民持有本国的货币，他会要求手中的钱能够买到足值的东西。保证货币足值和币值稳定的任务，就落到中央银行的头上。保证币值的稳定是中央银行的职责。由中央银行来发钞，由它制定法定准备金率，制定贴现率，进行公开市场操作等等。中央银行规定，所有的商业银行，如果他们接受存款的话，就必须上缴法定准备金给中央银行。当商业银行出现支付危机的时候，可以找中央银行借钱。因此，中央银行在经济生活中起的作用非常之大。

中央银行发行一国货币，币值的稳定与否是一国经济是否健康的一个重要指标。如果一国货币在升值的话，就说明该国的经济好了。如果大家都认可你，都来要你的货币的时候，你的货币就会升值；如果大家都不相信你，都去抛出你的货币，当然你的货币就要贬值。所以货币标志着一国的经济实力，它是一种信心的象征，人们愿意要这种货币是因为它的足值和稳定。

中央银行作为一国银行总的枢纽，有官方的地位，它是政府管理商业银行的机构。中央银行不能经营一般的存贷业务，它的使命是制定货币政策，保证币值的稳定。为什么中央银行不能去经营存贷业务呢？因为它代表政府，如果中央银行制定游戏规则，自己还做存贷业务，这就好比它既当裁判，又当运动员，那所有人把钱都存入中央银行多保险啊！这样一来，那些商业银行还能生存吗？所以，中央银行只能制定货币政策，保证货币的稳定和它的公正性。只要让本国货币足值，只要保障人们随时能取出在银行的存款，那么中央银行就起到了它的作用。

大家知道，你手中的每一元钱都是中央银行对你的负债，因为它是中央银行发行的钞票。你有权要求1元钱钞票能买到1元钱的东西，你也可以随时换来价值1元钱的产品和服务。如果你手里的1元钱只能换来5角钱的东西，说明该货币已经贬值了50％；相反，如果你手里的1元钱后来可以买到两元钱的东西，说明这种货币升值了100％。

正是因为需要发钞，需要保证币值稳定，需要保证金融安全，尤其是银行体系的安全，还有为国家保管黄金、替政府发债等等职能，中央银行应运而生，并已经普遍存在于各个国家的金融制度中。到今天为止，世界绝大多数国家都有了自己的中央银行，比如美国的联邦储备委员会?穴简称美联储?雪，英国的英格兰银行，德国的德意志银行，中国的中国人民银行等等，它们都是本国的中央银行。

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第十三章　央行治理经济的思路是什么

中央银行在经济生活中的作用非常重要，因为有了它才能管住整个银行系统。那么中央银行的作用究竟有哪些？它的职能又是什么？

中央银行有三个最重要的职能：第一，它是发行银行。一个国家的钞票是由中央银行发行的，任何银行都不可以随便发行钞票，只有中央银行独占货币的发行权。你去看一看世界各国的货币，美元是美国中央银行发行的；英镑是英国中央银行发行的；欧元是欧盟的中央银行发行的。所以当中央银行把货币发出去的时候，它就对所有持有钞票的人负债了。人们手里拿到1元钱的时候，这1元钱一定要有1元钱的购买力，如果人们买不到价值1元钱的东西，就是中央银行的责任，因为是它让货币贬值了。所以，中央银行的任务就是要保持货币的足值，这是它的第一个职能。

中央银行第二个职能，它是银行的银行。它充当了所有商业银行的坚强后盾。商业银行接受中央银行的监督控制，所有商业银行的法定准备金都要缴到中央银行。我们知道，现代经济社会的货币供给，不是印钞厂印出来的，而是银行通过信贷活动创造出来的。银行通过它的信用，不断地创造新的货币供给。所以，当商业银行接受一笔存款的时候，它一定要按照法定准备金率，把这笔准备金缴到中央银行，由中央银行保管。如果商业银行哪一天出现支付危机的时候，或者储户来提款银行没钱的时候，商业银行就可以去找中央银行贷款，去应付紧急情况的出现。同时中央银行还可以统一办理各银行之间的结算，成为全国商业银行的结算中心，这些都由中央银行去做。

中央银行第三个职能，它是政府的银行。它代表国家来管理银行，所以央行又是政府的一个理财机构。它跟财政部一样，财政部负责政府财政上的收入和支出；而中央银行负责制定货币政策，负责管理国家的这些钱；通过制定货币政策，控制下面的商业银行，进而控制经济运行中货币的投放量，或紧或松，因为钞票是它印发的。还包括国家的外汇储备及黄金的保管，这些都是由中央银行去做。所以，中央银行在一个国家经济生活中的地位特别重要。

西方经济学理论认为，中央银行应该相对独立于政府之外，它不能完全听命于政府。中央银行和财政部同是政府的理财机构，但是它和财政部不一样，财政部要完全听命于一届政府，而中央银行却不能完全听命于一届政府。原因何在？

中央银行最重要的任务是保证一国币值的稳定。譬如，美国决定要打一场战争，总统让财政部配合，扩大财政支出。财政如果有足够的税收的话，就可以加大政府支出；财政如果没钱的话，政府可以去发国债，让本国的老百姓买；政府还可以发行外债，让国外的人来买。这样美国政府就可以筹措到战争的款项。但是，美国政府可以命令中央银行，让它增发钞票吗？如果中央银行和政府穿一条裤子的话，我们说，这个国家的货币肯定就会贬值，因为中央银行已经开始对它所发行的货币不负责任了。所以，中央银行不可以随意听从政府旨意。它必须独立于政府之外，要对本国货币负责任，对本国经济增长负责任，对银行体系安全负责任。

还让我们以美国为例来说明这个问题。美国中央银行的行长，就是美国联邦储备委员会主席，他不能完全听总统的话。而且美国在制度上对此做了这样的规定：一届总统任期是4年，美联储主席一届任期也是4年，但是法律规定这两个任期正好错开。总统上台两年之后才可任命中央银行行长，本届总统在前一半任期内无权撤换上一届总统任命的中央银行行长。这就从制度上保证了美国中央银行在制定货币政策上的相对独立性。绝不能因为他不听总统的话，就可以另换一个中央银行行长。这样就在制度上保障了中央银行和政府之间有一种相辅相成并相互制约的作用，最后保证了经济持续、稳定的增长。

因为每一届政府都有寅吃卯粮、做出丰功伟绩的冲动，都想为自己的连任铺路，这样做就可以防止这种不负责任现象的发生，防止中央银行被政府完全控制的情形发生。这样一来，中央银行对政府的经济政策具有一定的制约作用。所以，在美国，只要总统任命一个中央银行行长，这个行长就相对独立了，他可以不听总统的。央行行长开会时，决定降低利率还是升高利率，总统是没有权力干涉的。比如说，美国总统要连任，他就告诉中央银行行长说：“我要连任了，你那里配合一下，多放点货币出来，让经济发展再快点。只要经济好了，政绩有了，我就有可能连任了。”但是，美国中央银行行长，也就是美联储主席绝不会无条件听总统的。因为联邦储备银行要对美元负责，它要独立制定货币政策。只有确保了货币的稳定，经济才能稳定。有一个好的经济，公众有信心，才是获得选票的前提。所以，这样一种制度的设计是多么重要，只有一种好的制度才能保证市场经济的健康发展。

如果中央银行起不到相对独立的作用，它不能跟政府分开，它完全听命于政府，就会发生很多问题。随着我国社会主义市场经济的发展和成熟，我们需要一个好的中央银行，一个健康的中央银行。国家会通过中央银行来调控宏观经济。很明显，我国的改革走到今天，在向社会主义市场经济迈进的过程当中，一直都是大财政小银行，就是财政在经济中扮演主角，银行扮演配角。在过去计划经济的年代，银行只是政府的一个出纳机构。它既可以从左口袋拿到钱，也可以从右口袋拿到钱。不管从哪里拿钱，都只是口袋中的变化。现在改革开放二十多年了，我们的市场经济越来越完善。当市场经济体系健全以后，大家就会看到，一国货币政策的重要性绝不亚于财政政策；一国的中央银行更重要，它也绝不亚于财政部的作用。它保证整个金融系统的健康，其中货币的稳定是基础。

对贷款投资的人来说，贷款利率是资金的成本。央行通过调升或调降利率，实际上是在调整市场的资金需求。贷款利率高到一定程度时，表明资金成本太高了，厂家不贷款投资了，生产会受到一定限制，雇工也受到一定限制；当利率降低到一定程度时，投资需求会逐渐增加；但利率低到一定程度，人们对经济预期很不好时，相反又没人贷款了。像日本，很长时间以来甚至出现了贷款负利率现象。所以，调整利率是一个市场资金供求的传导机制。但它在我国现在还不成熟，还不能传导得很好。当我们逐渐按照市场规律去运作的时候，那时我国货币政策这根杠杆的力量就会加大。到我国的财政和货币政策能够同时有效发挥作用的时候，我国经济的运转就会更快更有效了。

现在，我国更多地使用财政政策调控宏观经济。1998年洪水过后，我们在促进经济增长的时候，更多的是加大国债的发行，加大政府投资的力度，希望带动配套的民间投资和消费。当然，我国也动用了货币政策手段，央行降息8次。但是，现实情况是利息从高位下降到低位，而我国居民的储蓄总额从1997年的4?郾6万亿元增加到2002年的8?郾7万亿元，快到9万亿人民币了。这说明什么？说明我国的货币政策杠杆不怎么灵，我们的货币政策传导机制还不健全，中央银行打开了货币供给的龙头，老百姓手中的钱还是没花出来。

如果我们能理解财政方面的知识，如财政的收入和支出、财政的赤字、政府的债务等等，同样我们也能学会理解货币政策，看它对经济发展的影响是什么，中央银行降息意味着什么，升息又意味着什么，利率变动后会带来怎样的影响。如果我国的货币政策见效，币值稳定，经济发展转好，企业都能借到钱，大家都愿意投资时，机会就要来了。

有很多人问，如果银行存款利率太低了，我们是不是应该把钱投到股票市场去？当然，是否投资进入股市，并不只看利率这一个指标。很多人问这个问题，其实反映了经济学的一个基本原理，就是大家朦朦胧胧知道，当利率降低的时候，股市会有机会，资金相应就会挤入股市。但为什么会出现这样一条资金的运动轨迹呢？还不是特别明白。简单说，当储蓄利息收入降低的时候，上市公司的分红收入可能相对就提高了，这个问题在专门分析股市的一章中有详细解释。

我们来看一下，美国的中央银行是如何通过货币政策、通过变动利率来解决经济运行中出现的问题的。1987年10月19日，美国股市大崩盘，道－琼斯工业指数狂跌了22?郾62％，股市市值缩水近1／4。这一天被称为“黑色星期一”。当时，美联储主席格林斯潘上任不久。刚上任时，他觉得美国的通货膨胀比较严重，他准备拿通货膨胀开刀。他想减少对市场的货币供应，拧紧货币供给的龙头。因为当市场上的钱少了，没有那么多的钱去买商品时，物价自然就下来了，通货膨胀率就可以降下来。

令他万万没有想到的是，就在他刚当上美联储主席不久就发生了股市的大崩盘。10月19日那天，他按照原定的日程，到达拉斯去出席一个银行家的年会。格林斯潘刚走下飞机，就有人火速赶来说：“主席先生，不好了，美国股市出事了。”他问：“降了多少点？”那人说508。他听成了5?郾8，心想，这算什么？他还继续往前走。那人又强调说：“主席先生，股市下降了508点！”这时，他才感到问题的严重性。

格林斯潘再清楚不过了，一旦美国股市出了问题，它就会像蘑菇云一样迅速向世界各地蔓延。从美国到欧洲，从欧洲到亚洲，全世界所有的股市都会发生连锁反应。怎么办呢？他仔细想了想，现在这个市场最缺的是什么？缺的是钱！因为好多人炒股是从银行借来的钱。银行在这种情况下，一定会迅速把所有借出的资金尽可能收回来。这样，很多借钱买的股票就会被银行立刻强行平仓（即卖掉）。因为银行知道，股市再往下走，大多数股票可能最终变得一文不值，而那些欠银行的钱自然也就还不上了。因此银行会毫不犹豫马上采取行动，回收资金，于是又进一步加剧了股票价格的下跌。

当股市暴跌之时，市场上最缺的不是股票，而是现金。银行在强行平仓，个人、机构都拼命想从股市里逃出来，股市陷入恶性循环，股指不断下跌。当大家都想卖出股票的时候，没人接盘，即没有人想买，这样股价就一直往下掉。不仅美国股市是这样，其他市场也同样如此。所以，当时香港股市关闭了4天，等股市开盘的那天，恒生指数狂跌33?郾5％。这次股灾，世界股市损失的市值高达两千亿美元。

面对这种棘手的局面，格林斯潘经过反复思考，做出了可以称为他这一生中最重要的决定之一，在第二天股市开盘前50分钟，发表了一个声明。他说：“联邦储备体系，本着它作为这个国家中央银行的责任，在这里宣布，它会作为一个流通货币的来源，对所有经济和金融体系提供援助。”格林斯潘一言九鼎，用一句话发表了一个历史性的声明，这个声明立刻传遍美国和全球，他在向市场传递这样一个信息：大家不要慌，我们有的是钱，我要打开龙头，我要放水给所有需要钱的人。

解读这个声明，格林斯潘是说：“所有需要钱的机构和个人，我都给你们提供贷款；无论你们是做金融的，还是做企业的，我给你们提供贷款，我将打开货币供给的龙头，源源不断向市场提供资金。”你想，这时候，当人们听到这个市场不再缺钱的时候，还有人继续向外抛股票吗？如果大家都不抛了，市场就在这个地方找回了信心，股市就不会继续下跌了。货币、金融、股市都需要人们的信心，如果没有信心，钱和股票都可能变成没人要的废纸。

格林斯潘这个声明立刻传遍了全球，首先是美国股市稳住了，没有发生像1929年那样的崩盘和持续大萧条。周二收盘时股市稳定了，危机过去了。格林斯潘在如此危急时刻，力挽狂澜，拯救了美国经济。格林斯潘在这一夜之间改变了他的货币政策，他原来是想实行紧缩的货币政策，是拧紧龙头控制通货膨胀，结果现在反倒是把钱放出来了。

格林斯潘认为，这时美国的金融体系已经健全了。正是基于这样的信心与实力，他才敢说，谁需要钱来找我借吧！就这一句话，所有人都不再逃了，资金的需求也就没有那么大了。

谈到格林斯潘，我们可以看他是怎样成为美联储主席的。他出生在20世纪20年代的美国，一个疯狂的时代。他的父亲是犹太人，他是家中的独子。父亲是一个自学成才的金融家，母亲喜欢音乐。他出生在美国1929年的大股灾之前，赶上30年代美国经济大萧条。在他3岁的时候，父母离异了，他和母亲生活在一起。父亲留给他的一封信告诉他：“所有的事情都是有原因的，要找出隐藏在事物背后的原因来。”他小的时候非常喜欢音乐，梦想成为一个小提琴家。但是，他具有数学天赋，对数字非常喜欢，他的脑袋里可以演算数学题。后来，他开始对经济问题产生了浓厚的兴趣，走入了经济领域。

他有一个习惯，每天早晨5∶30起床，要先在浴缸里泡两个小时。这个习惯来自于25年前他的医生为他治疗背痛时提出的方法。他发现，在热气腾腾的水里，不仅肌肉放松，而且思路敏捷。这两个小时是他最出活儿的时间，他在这里构思了数不清的备忘录和报告。他告诉朋友说，他的智商在早上6点时比晚上6点时要高出20倍。

他在浴缸里阅读各种数据和图表，然后带着他那湿淋淋的讲稿去上班。联储会的无名英雄，其实是那些非得看懂他那被水泡过的潦草字迹不可的助手们。这些人拿去阅读，然后发向世界各地，对美国乃至全球经济产生至关重要的影响。

格林斯潘发表讲话有一个特点，他的句法总是绕来绕去，相当奇特。例如，在一次国会的对话中，他这样说：“我知道，你相信你明白了你认为我所说的，但是我不能肯定，你是不是意识到了你所听到的并不是我的意思。”这句绕口令堪称“格林斯潘式警句”。1987年他上台不久，就在一次会上消遣自己一番：“自从我就业于中央银行，我就学会了‘语无伦次’加‘含糊其辞’。如果我令你觉得过于明白了，你一定已经误解了我的意思。”此言一出，听众爆发出一阵哄堂大笑。

全球金融界所有报纸的记者都在追踪他，分析他的发言。但是当他们听到他的发言后，记者们聚在一块儿，每个人理解的都不一样，搞不清楚他说的是什么意思。这家报纸理解为，美联储要升息了；那家报纸认为，美联储要降息了；当然还有人说，可能不升也不降。正是这样，没有人能够准确把握他讲话的意图，这样就不会导致美联储政策出台的失效。

所以，美联储每月决定利息升与降，全世界都在看着。利率这个杠杆一动，一系列的反应都会接踵而来。如果说美国要加息的话，那么其他国家中央银行也面临着加息的压力。因为如果不加息，就可能导致有些人把本国货币换成美元。当然这只是市场的一种反应。

格林斯潘是1987年上任的，他力挽狂澜，挽救了美国股市，确立了他在华尔街和白宫的地位。到2003年，他已经在美联储主席这个位置上干了15年。美国总统都换了好几茬，而他还一直呆在美联储主席的宝座上。1996年，美国《财富》杂志说，谁当总统无所谓，只要格林斯潘一直当美联储主席，就没事。

小的时侯，他天生对数字有一种早熟的喜爱。这一嗜好他保持终生。他在金融界乃至政界升到高位后，一直以对数字着迷、大量掌握各种数据著称。他对经济中正在发生的一切有着深入最细枝末节的了解。他掌握1万多个经济数据，通过观察这些数据的变化来摸经济的脉搏。大家相信他说出来的每一句话，那是因为他关注经济数据，他从数据的变化中分析物价指数，看通货膨胀如何，看经济中是否有泡沫成分，看金融市场是否有问题，通过这些数据来控制货币的供给。

在美国遭受“9?11”恐怖袭击事件之后，美联储连续13次降低利率，希望能振兴经济。但效果如何呢？现在美国的联邦基金利率都已经降到了1％这么低了，但是美国经济依然没有反弹，经济对降息已经开始反应迟钝。凯恩斯曾经这样说过，当利率降到2％的时候，这个国家的经济就跌入了流动性陷阱，也就是说货币杠杆开始失灵了，利率再降，也很难刺激投资和消费了。这时候，经济已经很冷了，因为谁借了钱也赚不到钱了。

所以，一国的中央银行如何把握利率杠杆和货币政策来治理一个国家的经济，非常重要。在一个有良好市场传导机制的经济环境中，货币政策是最能体现市场规律、更加有效的经济政策工具。

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第十四章　货币政策的三大法宝

讲到货币政策，可能说起来比较抽象，我们可以这样来理解：说中央银行究竟是通过什么去打开货币的龙头，把钱放出来；又通过什么去拧紧货币的龙头，把钱抽走的。

在美联储主席格林斯潘的办公桌上放着这样一块牌子，上面写着：“钱从这里滚出来”。他非常形象地说明中央银行控制着货币供给的龙头。那么，中央银行的这个职能究竟是用什么样的工具来完成的呢？我们说，中央银行的货币政策主要有三个工具。

货币政策第一个重要工具是法定准备金率。什么叫法定准备金率？就是当人们把100元钱存进银行的时候，银行必须把一笔钱缴到中央银行。如果法定准备金率是10％，银行接受100元的存款就只能贷出90元，其中的10元要缴到中央银行；如果法定准备金率是5％的话，银行可以贷出95元，其中的5元必交给中央银行。当法定准备金率向下调整时，就是把货币供给的龙头打开了，银行可以贷出的钱多了。所以，当央行降低法定准备金率的时候，钱已经从银行流了出来，就在开始给经济加油了，就像给汽车加油一样。

但是，如果央行拧紧货币供给的龙头，提高法定准备金率，那会发生什么样的情况呢?芽比如，中央银行觉得宏观经济太热了，放出去的贷款太多了，就要产生通货膨胀了，甚至通货膨胀率已经很高了。这时，央行准备拧紧龙头，把法定准备金率从5％提到15％的时候，就是提高了10％，原来银行可以贷出95元，现在只能贷出85元了。可是银行过去都是按照5％的法定准备金率贷款的。比如，银行有1亿元人民币，按照5％的法定准备金率，上缴500万的法定准备金，可以贷出9500万；而现在法定准备金率提高到15％，这1个亿就只能贷出8500万了，这时银行要收回多贷出去10％的钱，要从企业中把1000万赶快收回来上缴中央银行。由此会导致一系列追讨资金的行为发生。所以，中央银行法定准备金率是一个非常强烈的手段。

这时候你会发现，央行打开货币供给的龙头容易，关上就难了。当你某一天听到我国中央银行提高法定准备金率的时候，就知道这是央行采取非常强烈的措施了，银行将处于非常困难的境地，因为它的钱都贷出去了。所以提高法定准备金率这个手段不经常用，它是非常强烈的手段，它强迫市场资金逆向循环，只有在迫不得已的情况下才使用它。

货币政策第二个重要工具是贴现率。什么是贴现率？中央银行是银行的银行，它保管各商业银行的法定准备金，也贷款给这些商业银行。这些商业银行从中央银行借款的利率叫贴现率。我们来看中央银行是怎样使用贴现率这一货币政策工具的。比如说，一个人手中有一张1万元的国债，还没有到期，但他现在急需要一笔钱，于是他把这张国债拿到银行去换成现金。这时，银行不会把他买的债券票面利息如数给他，银行要收一些手续费。商业银行收下这张票据后暂时还不需要钱时，它就可以放在手里，等到期时兑现，赚取债息。如果商业银行也急需要现金，它就要把这张债券送到中央银行去贴现贷款。中央银行收下这张票据后，按中央银行规定的贴现率放款给该商业银行。这个贴现率在中国叫做再贷款利率。

如果央行实行的货币政策是趋紧的，它的贴现率就高，商业银行去央行贷款付出的代价就大，说明这时央行不愿意把钱放出来。相反，如果央行给商业银行一个较低的利率，商业银行缺钱时，就愿意找中央银行借款、去贴现，说明中央银行这时愿意把钱放出来。所以，中央银行通过控制贴现率来控制货币供给的闸门。而且严格说起来，贴现率是中央银行惟一可以直接规定的利率。

美联储主席格林斯潘每个月在做什么？就在商定这件事，决定中央银行贴现率的高与低，也就是决定利率的升与降。那么商业银行的利率究竟是由谁来决定的？在市场经济国家，利率既不是政府决定的，也不是中央银行决定的，利率是由市场来决定的。这一点必须强调，我们要着重理解。为什么说利率是由市场决定的？因为市场经济国家所有价格都是由市场决定的。正如工资是劳动力的价格，租金是土地的价格一样，利率是资金的价格，这个价格是由货币的供给和需求来决定的。人们用什么样的价格借钱，要由市场对资金的供求状况来决定，实际上就是这样。

我们已经知道，市场经济中有一只“看不见的手”，所有的价格都是由市场供求来决定的，资金的价格也不例外。比如，我们看美元的利率以前很高，为什么现在这么低？如果美国到处都有商机，市场很好赚钱，很多商家都需要美元的话，美元的需求大于供给，这时，美元的利率就高；相反，如果大家都不看好美国经济，都不要美元的话，美元的供给大于需求，这时，美元的利率就低。因此，利率是由市场供求决定的。

所以，中央银行能够决定的不是资金市场上存贷款的利率，它决定的只是一个贴现率，在中国叫做再贷款利率，在美国叫做联邦基金利率。央行就是通过控制商业银行从央行贷款的利率，也就是贴现率，从而对商业银行的贷款利率施加影响。

当商业银行找央行借钱的时候，如果央行给它的贴现率高，这就是告诉商业银行要谨慎贷款。如果原来贴现率5％，现在变成了10％，那就说明通货膨胀严重了，央行想拧紧龙头，不准备把钱放出去。如果，商业银行用10％的贴现率拿到了这笔钱的话，它再向外贷款时，就得高于10％以上贷出。面对这么高的贷款成本，企业自然也就不去贷款了，因为要赚回比10％更高的利润很难。这样一来，过热的经济就被压了下来，企业不去贷款投资了，人们不去贷款消费了，市场上商品的价格就会降下来。这样，通货膨胀率就被控制住了。

那么，当央行的贴现率很高时，有些银行本身就是保守银行，他们并没有把钱大量贷出去，自己手里握有像国债这些流动性比较高的金融资产，当银行出现资金短缺的时候，它只需要出售一些流动资产就可以应付了。相反，如果这家银行不愿到央行高价借入现金，它就不得不持有更多的流动资产，而不是把资金贷放出去。这样，央行也达到了控制或影响市场资金供应的目的。

如果提高法定准备金率，就意味着很大一笔钱要被锁定起来，不能参与正常的经济循环。这是一个很强硬的货币政策手段，所以央行不经常使用这个手段。而提高央行贴现率，商业银行贷款困难了，企业贷款困难了，经济运转速度就要减慢，经济规模就要缩小。它也是一个比较强硬的手段，所以，央行也不能经常调整贴现率，因为利率杠杆一动，引起的动静太大。

中央银行最经常使用的是第三个工具，公开市场业务。什么是公开市场业务呢？它是指央行在公开市场上进行操作，买进或卖出债券。这些债券有三个月期的、半年期的、一年期的、三年期的、五年期的不等。比如，有些企业手中有一笔闲钱，既不想投资，也不想再扩大生产，更不想进股市，担心风险太大。于是它们决定买债券，因为债券的利率高于银行存款利率，风险又小于股票，所以他们就买了债券。那么，中央银行做什么呢？如果中央银行发现经济太冷了，它就决定打开货币龙头，怎么打开呢？就是在公开市场买进债券。

我们说当经济太冷的时候，市场需要的是什么？需要的是钱、是现金。中央银行买进债券，它收回的是大家手中的债券，放出去的是现金。这样一来，央行就打开了货币供给的龙头。当它发现经济太冷了，东西都卖不出去，人们手里拿着债券，不去消费，也不去投资。这怎么能行？于是，央行开始收购人们手中的国债，把钱放出来，鼓励人们去消费、去投资、去买股票，做什么都行，只要在合法的范围之内。央行这样做的目的是为了刺激经济回升。

那么，我们看央行在哪种情况下会卖出国债呢？当它发现经济需要降温时，经济再热下去要出现泡沫时，通货膨胀率向上时，市场有更多资金去投资和消费时，央行就会在公开市场上卖出国债。大家购买国债时，把手里的钱给了中央银行，换回来的是国债券。央行会给一个比银行高的利率吸引人们买债券，引导人们愿意持有国债。当人们持有债券时，就不能拿着钱去消费、去投资了，市场的流动现金开始减少，经济就会适度降温。央行进行的公开市场操作，可以相对频繁地进行。它对经济进行微调，针对市场资金多余和短缺的具体时间和领域进行操作，它不像法定准备金和贴现率那样强烈。所以，这个手段是中央银行经常使用的。

由此可知，一国的中央银行在变动法定准备金率和贴现率的时候，一般都被看作是央行的货币政策有重大的变化。因此，一般情况下央行不经常使用这两个工具，尤其是不经常动法定准备金率。

当美国发生“9?11”恐怖袭击事件之后，美联储一而再、再而三地降低它的贴现率和联邦基金利率。3年内调降了13次，从6?郾5％一直降到了1％。许多人以为进入2002年美国的经济就可以从谷底反弹了，结果却不是这样。美联储这么多次降低利率说明了什么？是不是觉得美国经济太冷了，它才降低利率?芽低利率借钱成本很低，人们可以借钱买房、借钱买车、借钱投资、借钱炒股票了，所有人都可以找银行贷款了。但是，当银行借钱的成本很低时，也说明赚钱机会少了，想赚钱已经很困难了，它标志着经济在向下走。美国中央银行使用了一个强烈的手段想把经济拉起来，它能不能拉起来，我们拭目以待。

再看中国的情况，由于经济低迷，企业不景气，中国人民银行最近几年连续8次降低了利率。但是，降息以后资金并没有从银行挤出来；相反，我国的储蓄总额已经从5年前的4?郾6万亿元上升到了2002年底的近9万亿元人民币。为什么银行的利率一降再降，储蓄额反倒一升再升，钱却放不出来呢？问题出在哪里？一方面，民间企业想贷款，可能因为企业的实力不够，也可能因为信用制度不健全，他们贷款很难，甚至贷不到款。而能够贷到款的那些国有企业效益又不太好，银行不敢再给他们贷款。另一方面，人们不愿意多消费，他们有很多后顾之忧没有解决，比如，养老、医疗、孩子教育等问题，老百姓不敢花钱。因此，虽然银行利率一降再降，而资金在投资、消费的上下游环节都不能正常地循环起来，利率政策的变动表现为低效。

如果说利率是银行贷款资金的价格，或者说是贷款的成本，这说的是在健康的市场经济条件下的操作。这时你来看利率对中国企业贷款投资的影响，就远不是一个资金价格的问题。最终参与资金循环的，除了利率成本，还有人际关系、信用体系、制度倾斜、社会保障机制等等一系列的成本在里面。这也导致了我国利率的传导机制一直不能顺畅地运转起来。这几年，作者曾经若干次问过大家：“当利率降到零的时候，你们存钱不存钱?芽”多数人的回答是：“还要存钱。”这说明什么？说明利率杠杆不起作用，利率杠杆已经失灵了。

比如现在日本，利率已经低到0?郾1％的水平，接近零利率。也就是说日本利率杠杆的调控作用基本失效了，利率哪里还有调控的空间呢？再看美国，现在联邦基金利率已经降到1％了，在这种情况下，它是否还有降利率的空间呢？再降下去很可能意味着利率杠杆的失效。那么有人问，你看俄罗斯2003年存款利率是19％，是不是它的利率杠杆空间就很大呢？这是个很好的问题，说到这里，就要引出名义利率和实际利率这两个概念。我们在银行看到的那个利率，是名义利率。那实际利率是什么？它要用名义利率减去通货膨胀率，才是一国的实际利率。例如，俄罗斯现在名义利率是19％，而它的通货膨胀率是15％，那么，俄罗斯的实际利率其实只有4％。因此，它也没有特别大的调控空间。关键问题是，通货膨胀的速度一旦失控，那是非常可怕的。如果一不小心把名义利率降下来，通货膨胀率推上去，结果就会出现一个负的实际利率。就是说存钱的人们手中的钱实际一天天在变少，即使你不花钱也在变少。所以，如何制定一个国家的货币政策，如何调整利率杠杆，对每个国家的中央银行都是一种考验。

要看到，一个国家治理经济，对宏观经济进行调控时，货币政策非常重要。随着我国社会主义市场经济的不断成熟，中央银行功能会越来越健全。央行运用货币政策这三大法宝调节经济的能力也会越来越强，效果也会越来越明显。我们要学会看这些指标，知道在什么情况下央行该动用什么货币政策工具了。或者反过来说，当我们看到中央银行动用了什么工具来调节市场资金供求时，我们就会知道这意味着经济中发生了哪些变化，我们将要采取什么样的应对措施。

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第十五章　社保体系的建立迫在眉睫

　　我国的改革走到今天，虽然取得了长足的进展，但是改革的步履维艰。这是因为我国还没有建立一个强有力的社会保障体系，来保障人民生活的基本利益，这是我国改革遇到的最大难题。你是否还记得，一国财政支出有两大方面：一是经常性支出，二是建设性支出。在经常性支出当中，又分为三块：一块是维持国家机器运行的支出，一块是科学教育文化卫生方面的支出，第三块是建立和维护社会保障体系运行的支出。第三块是目前我国政府面对的难题，即怎么解决穷人收入的问题，怎样建立社会保障体系问题。

为什么是政府的一个难题呢？因为我国政府的财政捉襟见肘，政府日子很难过。年纪稍长一点的人都知道，自己居家过日子都不容易，那政府管大家的日子就更不好过，因为政府面对的是一个有着13亿人口的大国。从统计数据看，我国有3000万贫困人口，人均收入625元，如果标准提高到825元，中国贫困人口将达到9000万。就是说，十几个人中就有一个贫困的人。这样高的贫困比例是需要政府来承担解决的。

那么，为什么要建立一个社会保障体系？为什么建立这个体系如此重要呢？这里讲一个真实的故事。90年代后期我国调整产业结构，中央政府对纺织工业制定了一个政策叫做“压锭限产”，就是减少纱锭，限制纺织品的生产。不要织这么多布了，因为我国的纺织品供给过剩了。企业生产的产品太多了，而且技术含量太低，都已经卖不动了。如果继续生产，就会造成资源的浪费。于是政府痛下决心，把“压锭”变成“砸锭”，严格限制纺织品的生产。结果，当这项措施实施以后，上海一些纺织厂的女工们想不通，传说有纺织女工因为想不通竟跳楼了。事情传到中央，我们的中央领导就说了：“我们的改革措施真的让人那么想不开吗？”于是坐飞机赶到上海，去一个拥有8000员工的大厂，在上海这是一个非常有名的纺织厂。进厂了解情况才知道，该厂8000名员工中已经有4000人下岗回家了，还有4000人留在企业。

由于开工不足，这4000人也没事干。当中央领导走进去一看，发现有些人喝茶水，有些人打扑克牌，还有些人织毛衣，同时还雇了进城做工的农民在厂里打扫卫生和做饭。见到这种情景，中央领导非常愤怒地说：“我们会坚定不移地执行改革措施，让他们下岗回家去，第一年给他们100％的工资，第二年给80％，第三年给50％，第四年自己去找工作。”

之后，在厂里召开了一个座谈会，中央领导和工人代表展开了对话。一些女工代表这样说：“中央领导同志，政府让我们下岗回家去，我们没有意见，应当服从中央的改革决策。但是，我们只是想问一句话，在中国50多年的经济建设中，有没有我们纺织工人做出的贡献？你们在建国初期的那156个大项目中，有没有我们积累的那部分？我们作为国有企业的职工，这些年来工资低，收入少。我们没有房子，没有医疗保险，也没有养老保险，我们孩子现在上学需要钱。如果现在就让我们回家去，我们怎么办？我们的年龄已经大了，再找工作已经很难了，那我们今后的生活怎么办呢？我们没有自己的房子，没有生存下去的条件，这样让我们回家，我们还不如一个农民。因为农民兄弟还有一亩三分地，而我们没有。政府能够让我们这样回家吗？”

这些工人说的有道理吗？他们要求政府解决困难这合理吗？如果说工人说的有道理，那道理又在何处呢？有些学生曾经这样回答作者说：工人说的有道理，因为他们那时创造的财富大部分让国家收去了，他们自己并没有获得多少，所以他们今天有意见。他们以前挣的钱都用于维持生活了。这个工厂的固定资产是他们多年来的积累，应该把这些分配给职工。说到这里，作者又问了另外一个问题：这样去分国有资产合理吗？每个企业的经营现状不同，经营好的企业职工分的就多，经营不好的企业职工分的就少，那些破产倒闭的企业职工就没的分，这样公平吗？大家都应该思考一下，因为它涉及到我们所有人的利益，这是一个宏观的问题。

先说工人说的有没有道理。他们问政府：“什么都不给我们，让我们就这样回家行吗？”听了工人的提问后，中央领导认为工人们说的有些道理。仔细想想看，我国这么多的工人，他们从建国以后拿的都是低工资，他们一切保险都没有。他们居住的房子有些是国家的，有些是企业的，到头来自己什么都没有，如果要把房子变成自己的，还要花一笔钱买房，最后他们还剩下什么呢？在这种情况下，政府能什么都不给工人，就让他们回家去吗？如果说他们年龄大了，已经找不到工作了，难道他们也不生存了吗？这不是少数人的问题，这个问题涉及到很多人，也就是国有企业的下岗人员究竟该怎么办？

中央领导听了工人的谈话之后，回去开会讨论，他们认识到工人说得有道理。我国过去确实亏待了工人，那些年给他们低工资，他们没有房子，没有失业保险，也没有养老保险，他们下岗了，让他们怎么办呢？怎样解决他们的吃饭问题呢？最后，中央政府做出决定，我国应该建立一个社会保障体系。先设立一个社会保障的账户，放一部分钱进去，让下岗的人、失业的人到这个保障账户上去拿钱，以维持他们的生存。不能让每个企业把自己的资产分给职工，因为这会造成新的不公平。所以，我国政府准备建立一个社会保障体系的账户。

那么，怎么建立这样一个体系呢？政府自己没有这笔钱。我们要考虑，钱从哪儿来？政府现在没有钱怎么办？于是政府想，我们不是有很多国有资产吗？从建国到现在，我们积累的国有资产存量已经不少了，有统计数据表明国有资产大约在10万亿元人民币左右。那么，政府开始考虑，准备先建一个2万亿元的社会保障账户。建立这2万亿元人民币的账户，只要下岗的工人，或者失业的人，就到政府的这个账户来领失业救济金，直到他们找到工作为止。这样，所有的国有企业就不再承担下岗职工的负担，他们就可以轻装上阵，和所有其他所有制企业一样，站在同一起跑线上去竞争。

如果我国政府不建立社会保障体系，对下岗和失业的人员不能给予生活上的基本保证，我国的改革就无法向前，它必将拖住改革的后腿；国有企业不能摆脱下岗员工的包袱，就无法进行彻底的改革；如果国有企业改革不能向前，我国所有的改革都将面临困境。这样拖下去，我们支付的改革成本就会越来越大。

大家知道，建立社会保障体系并不是中国自己的特色，它具有普遍性。西方发达国家都建立起完善的社会保障体系，这是政府的职责。政府有责任实现社会公平，让穷人有饭吃，让下岗待业在家的人、让暂时找不到工作的人能够生存。这样的社会才能安定，经济才能发展，国家才能兴旺，人民生活才能安康。因此，建立社会保障体系是我国政府必须要做的事情。

但是，在中国建立社会保障体系，这一步其实非常困难。政府没有现成一笔钱，只有把国有资产的一部分拿出来。而我国现在的国有资产还只是一个存量，要把它变成现金，变成一个流量，需要一个变现的过程，它才能进入这个账户。

怎么把国有资产的存量变成流量，政府想出一个办法，就是通过证券市场，减持国有上市公司的股票，即通过国有股的减持来完成。比如说，国有企业上市公司原来不能流通的那些股票，现在可以减持一些，让社会公众去持有。通过国有股的减持，政府可以筹集到一部分资金，来建立这个社会保障账户。这个方案从2001年开始试行。但是，由于国有股的减持是以股票的市场价格来减持的，人们认为这样减持的价格太高了，所以没有被市场接受，于是在2002年6月这项国有股减持措施在二级市场上停止了。尽管如此，这是建立社会保障体系的一种思路。它说明，我国政府在努力尝试通过各种方式，想办法筹措资金，建立我国的社会保障体系。必须要建这个账户，如果不建立这个账户，我国的改革将无法向前。

其实，不仅是从国有企业下岗出来的人需要到一个地方去领钱，解决基本生活问题；那些从政府机构改革中分流出来的人，他们也需要到一个地方去领钱；还有，如果有的人找不着工作了，甚至大学毕业一时找不着工作了，他们是否也该有饭吃，有基本的生活保障，否则这个社会怎能安定呢？

建立社会保障体系已经成为中国政府最关心的事情之一。政府千方百计要把国有资产的存量盘活，可能会采取卖给民间一部分，让外国人来买一部分，用拿回来的钱建这个账户。如果这个账户建成了，国有企业就可以轻装上阵了，可以不背这么重的历史包袱了。一个更有活力的企业可以创造出更多的社会财富，在经济的良性循环中逐渐变得可以吸纳更多的就业人口，这是市场规律决定的。当人们有了基本生活保障、解除了部分后顾之忧，就可以有计划、有步骤地多花一些钱了，整个经济的投资、消费就会良性循环起来。

我们来看一个例子。东德和西德是第二次世界大战后被划分的两个国家。1989年，柏林墙被推倒，东西德随后实现了统一。在他们统一的时候，西德政府在柏林成立了一个东德国有资产托管局，把所有东德的国有资产放在那里进行评估。其中有4万个小企业直接卖给了东德人，因为它们的规模很小，所以很快就卖掉了。剩下一些中型和大型的国有企业全部进行资产的国际评估，还聘请了国内外的专家。当把所有的企业资产评估完了之后，西德的企业家、全世界的公司都可以来买这些企业，政府公开出售，让大家公平竞争。

德国政府在卖出这些企业的时候，有没有什么附带条件？卖企业的时候是否要求带着工人一起出售？这个问题作者问过很多学生，读者朋友也可以自己想一想。当然，得到的答案是五花八门，有些人认为应该带着工人，否则的话，如果把这个企业卖了，工厂里的那些工人怎么办呢？也有一些人认为，不该带着工人，如果带着工人，那些想买企业的人，他们怎能愿意承担这些工人的负担？

结果是，这些国有企业全部卖出去了，而且卖得很好。出售国有企业的时候，没有要求必须带着工人这个条件。政府说，所有的工人由我来负责，你们只管买企业，看着合适你们就买；不合适你们就别买。当这些国有企业全部卖完后，有人问德国总理科尔：“你怎么这么便宜就把东德企业全给卖了？”科尔回答：“我不便宜卖，有人买吗？不信，你们卖个试试，反正我们卖成功了。”

当时东德企业的所有员工都下岗了。政府说：你们不用担心，政府负责发给每个人生活费，每人每月1500马克。就这一笔开支，西德政府拿出了相当于7000亿美元的资金。所有下岗的人回家去，都到政府那里领取生活保障金。德国政府哪来的这么多钱呢？一部分来源于卖了这些国有企业后政府收上来的钱，另一部分是德国政府从财政上拿出的用于支付这些人的生活保障金。虽然说这是一笔很大的开支，但是这种支出不会持续很长时间。因为，当任何一个企业家买了企业之后，它都要在当地招收工人，它会根据企业的需要去选择工人。很快就有人找到了新的工作，逐渐减少了政府的压力。多数人都不愿意要政府的救济金，他们宁愿选择工作。这样，被卖掉的企业还要在东德本地招收工人，又增加了就业。同时，卖国企的钱又充实了政府的财政，还会增加税收。为了合力渡过这些难关，德国政府为此还专门增加了一个税种，叫统一税，到今天还有。如今总的算起来，改造东德，德国政府十年里已经花了大约1?郾37万亿马克，平均每年花费大约在6000亿人民币这样一个代价上，德国就是这样走过来的。

所以我们说，任何一项改革都是需要成本的。我国的改革成本从何而来呢？建立社会保障体系刻不容缓，如果我国政府没有这笔钱，我国的改革将无法向前进，工人不可能就这么走掉，政府机构的富余人员也不可能就这么下来。那么怎么办呢？

现在我国政府拓宽了思路，改革需要的这笔钱，既可以从国内来，也可以从国外来；既可以从民间来，也可以从有实力的国企来。有很多问题确实摆在政府面前，这里有很大的政策空间，也需要政府下决心制订出一个解决方案。政府正在准备拿出一个全方位解决国有资产的方案，也就是说一股新的市场动力正在形成之中。中共十六大以后，我国新成立了国有资产监督管理委员会，专门负责监管和整顿政府对数以千计国有企业的持股，这是我们改革进程中的一个重大举措。

我国的改革经过二十年走到了今天，政府要做一个大的蓄水池，就是建立社会保障体系，为我国进一步改革铺路，这是必要的，也是必须的。这是我国改革需要支付的成本。只有建立了社会保障体系，我们的改革才能继续前进，我国社会主义市场经济体系的建立才有希望。

会飞的猫

第十六章　金融市场为我们提供了什么？

　　什么是金融市场？它有什么作用？在前几章我们谈到过货币、信用、银行，由货币产生了信用，在信用的基础上出现了银行，银行又在更大的基础上创造了信用，由此形成了资金的融通，叫做金融。为这些金融活动提供的场所，就叫金融市场。

怎样理解这些抽象的概念呢？让我们举一些形象的例子吧。前面已经谈了这么多关于经济学方面的知识了，你是否相信我具备一个企业家的才能？你是否愿意给我投资？我想办一个公司，把我的宏观经济讲座制作成光盘，向社会去传播宏观经济知识，让更多的人来了解宏观经济，知道怎样规避投资风险、金融风险，怎样找到投资机会、找到就业机会等。是否有人愿意给我投资？我的公司规模不大，所需要的资金也不多，有50万元就可以了。我答应一年内还你，我支付给你的利息是10％，高于银行的存款利率。你是否愿意借钱给我？事实上，在作者讲过课的那些总裁班上，很多企业家表示愿意投这个资；有人甚至排除他人，希望自己一人全包了，他想独家垄断。问他为什么，他说：这是基于他对我的信任，对我人格、对我讲课能力的信任，同时看好了这个项目的市场。当然也有人不愿意借钱给我，因为感到不放心，没把握，他更愿意把钱存在银行里。

那么，最后我是否去找这些承诺投资给我的学员筹资呢？告诉你，没有，因为这只是我虚构的一个投资项目。我如果真的想办一个企业，我也不会找你借钱。为什么呢？因为我只需要50万元资金，找你借钱的成本太高，这样会把我自己的信誉押进去了。我是做教育工作的，我的工作是教书育人，不是办企业。如果我要去办一个企业，应该使我的筹资成本最低才合适。就拿我来说，如果用这样的方式筹集到这笔钱，我还能搞教学，还能搞研究吗？我的手机铃声从此就会不绝于耳。我要回答所有给我投资人的询问，我对他们都得有个交代，这不是很费我的时间吗？我的时间是宝贵的，如果再加上我的机会成本，那就更贵了。

所以，我决定不找你借钱。那我找谁借钱更合算呢？想来想去，我决定去找银行借钱。于是我就来到银行，准备多借一点，先借500万吧。银行经理听了我的介绍，看了我的项目评估报告，对我的信誉和实力了解之后，愿意借钱给我经营，当然要履行正规的贷款原则和法律程序。于是银行真的答应借钱给我了，500万元人民币。银行相信我，是看好了我的项目。这时候，我从银行借钱，我的融资成本是不是相对低呢？我不必付给银行更高的利息，只要贷款到期，能够还本付息就行。你看，从银行借钱我获得资本的成本是不是小一些？这就是现代社会银行如此发达的原因，因为它使融资者获得资本的成本较低。

银行之所以愿意贷款给我，是因为它相信我的信誉，它相信我到时一定能够还本付息给它。就这样，我得到了500万银行贷款的承诺，利率也很便宜。但是，我想了想最终还是没要这笔贷款，为什么呢？因为我在想，找银行贷款还不是最经济的，对我来说也不是负担最轻的。不管我企业经营如何，是盈是亏，银行都坐地收银，风险由我一个人承担，我的负担很重，这包括我的心理负担、利息负担，我要兑现所有承诺。

所以，我要继续寻找更合适的借钱途径。于是，我找到了股市，我想去股市融资，这不是一条更经济更合适的途径吗？我经营了一个企业，达到了一定的规模，我们做好一个特别详细的上市公司报告，说明公司市场前景、经营状况、利润状况、融资用途等，并找到相关证券商的支持和协助，再到证监会去申请，争取到上市公司的资格，然后到股市上去融资。我发行的股票面值是1元钱1股，计划发行5000万股。通过股市去融资，一旦发行成功，我就可以融到数以千万计的资金。

所以，我们可以有三种融资方式：

第一，是靠我的友情，靠原始的信任，大家支持我，但我的融资成本相对高，有信息不对称，有高额时间成本、机会成本等问题。

第二，是我去找银行融资，虽然我没直接找你借钱，其实我已经间接找你借钱了，只是你不知道而已。因为你把钱存在银行了，这时，我不需要回答你的电话了。这里我要问的是，你该把钱直接借给我吗？你不该借给我钱，因为你监督债务人的成本太高了。如果你有100万，都借给自己的熟人，你得监督100个人，你忙得过来吗？你的监督成本不是太高了吗？你把钱存入银行，银行作为中介帮你往外贷款，我可能不还钱给你，但是银行保证会把钱还给你。所以你的效率、你的收益、你的资金安全，都由银行来帮你完成了。

银行创造了资金的流动性，它可以贷出很多笔资金，只要滚动向前走，即使少数贷款收不回来，多数贷款都可以还上。只要有资金不断流入，银行就能向前发展。当一些企业效益不好出现问题的时候，银行会冻结并会收回他们的贷款。这样，银行实际创造了一种流动性，可以把资金从夕阳产业转向朝阳产业，通过银行这只手，使资金流向有利润、有前途的行业，从而使得经济在良性循环的轨道上发展。

第三，是我到股市融资，我的资金成本最低，除了上市费用和以后的分工外，关键是我不必归还本金。所以，如果我找银行借钱，叫做间接融资；如果我到证券市场去发股票，叫做直接融资。这是两种不同的融资形式，一种融资形式有银行作为中介，是间接融资，如果我的经营出现问题，储户的钱银行一定会替我还上；但是到了股市就是直接融资，一个企业经营出现问题，投资者要风险共担的。你是自愿来买我的股票，我们风险共担，一荣俱荣、一损俱损。你看，你不愿意借钱给我，你把钱存入银行，银行替你借钱给我；如果你既不借钱给我，也不去银行存钱，结果你买了股票，也许你不知道，你买的可能正是我发行的股票。但是前者是间接融资，后者是直接融资，这是两条不同的融资渠道，结果也是不同的。


所以，如果我有能力的话，我应该如何去筹资，尽可能做到成本最低、负担最小呢？我应该去银行，去债券市场，去股市，去证券市场选择最优路径。这不仅是我要思考的问题，而且是每个读者都需要思考的问题。

上面讲的筹资故事是一个虚构的假设，然而它又是现实中的一个抽象。这样的事情每天都在发生，只是故事的主人公不同而已。重要的是我们认识到，现在金融机构之所以发展如此之快，第一是它使获得资本的成本最小，第二是它监督债务人的成本最小，第三是它分摊风险。比如一个银行贷款100笔，如果有90笔可以收回来，有10笔收回不来，这个银行不仅能运转，甚至还能赚钱。但是，如果你自己借出去一笔钱收不回来，那你就百分之百地损失了。因为你没有火眼金睛，很难分辨出谁不能还钱，这不是你的专长。但是，当你进入股市的时候，你就要注意了，这是一个直接的融资形式，赚和赔都是你个人的事，你要对自己负责。所以在这种情况下，基金等专业机构应运而生，它们可以帮你挑股票，帮你理财等等。

正是金融机构具备了这样的一些职能，帮助人们融资，使资金成本最低、监督债务人成本最低，还可以分担风险，创造资金的流动性，促进经济发展，因此才发展得如此之快。

在现代社会，有人有钱，但他们不想投资；有人没有钱，但他们有好的投资计划。正是大家有了不同的需求，他们才一起来到金融市场。通过银行完成的信贷活动叫间接融资，通过证券市场、股票市场完成的买卖活动叫直接融资，区别就在于前者的风险在银行，后者的风险在个人。

从前有个故事，说有个农民在家里养牛，好长时间才能养大一头牛，靠卖牛肉赚钱，他觉得这样太慢了。于是在我国股市特别红火的时候，他干脆把家里的牛卖了，之后进城去买股票。没想到，当他买完股票几天以后发现赔了，他就到证券公司去退。他说：“俺不买了，俺要退钱。”证券公司工作人员说：“股票不能退。”他问：“为什么不能退，你们证券公司是国家开的吗？为什么我在银行存钱，不存了就可以取出来，为什么在你们这儿买了股票就不能退呢？”证券公司的工作人员说：“你买的股票不能退，你想不要股票只能你自己卖出去。”他说：“我已经卖不出原来的价钱了，我只要求退钱给我。”

这个故事只是说明我国的股市还不成熟，我们的股民当时还不懂得什么是直接融资，什么是间接融资。如果你进入股市，买了股票，就是直接融资了，你就是公司的股东了。公司经营是有风险的，这要你自己承担。买完股票之后想不要了，必须通过股市卖出去。除非上市公司做回购注销，或者倒闭清盘，否则这笔钱你是要不回来的。因为，买股票就是直接融资。

你去银行存钱时你就知道，当你把钱存进银行时，原则上是不必担心到时钱取不出来的。银行把钱贷出去的时候，也会有抵押，它不是随便就把钱贷出去。银行做了存贷的中介，完成存贷双方的间接融资，这件事由银行来承担。但是，如果一个国家所有的融资行为都由银行体系去完成的话，那银行的负担就太重了，融资的速度也太慢，而且银行的风险也很大。因此，随着经济的发展，出现了资本市场，出现了股票市场、债券市场。这时，一国经济中又多了一条直接的融资渠道。上市公司发行了股票，投资者看好就来买，看不好就不买。投资者买了股票，就要和该公司共同承担风险。如果公司的收益好，投资者就能享受公司赚钱以后的分红，体现了高风险高回报、低风险低回报。正是因为直接融资具有这样的特点，今天才在世界各国都出现了股票市场这条直接融资的渠道，股市才被人们炒得热浪翻滚。

我国现在正努力拓宽直接融资的渠道，分散银行储蓄过多的压力，也分担银行放款的负担。建立和完善我国股票市场和资本市场，是政府现在面临的一个艰巨任务。在过去若干年，我国经济活动中大量出现的都是间接融资，老百姓存钱只能到银行，投资者借钱也只有到银行。这样就造成了银行的负担过重，而且老百姓的钱都在银行里。你想，银行储蓄存款总额有9万亿之多，银行如何把它们都贷出去？我国现在的国情是社会商品的总供给大于总需求，许多商品的供应过剩，银行不敢轻易给现有企业贷款。相反，有很多新兴的、有潜力的企业又不具备相当的规模和信誉，也够不上银行现行的贷款条件。所以银行贷款变得非常困难，还要承受支付储户利息的压力。这是我国银行目前面临的困境。

所以，尽管我国股市目前存在这样或那样的问题，政府还是提倡在不断规范的前提下，继续发展证券市场，这是给企业找到一条融资的渠道；给那些能成为企业家的人提供获得资金的条件；使那些有潜力的小企业能去融资。我国好的企业还可以到境外股票市场去上市。它们可以到美国去上市，可以到香港去上市，到新加坡去上市，慢慢可以到日本、到德国、到伦敦等所有的资本市场去上市，这都是为企业的发展找到了直接的融资渠道。

一个企业要发展，重要的是要有钱，如果没有钱，它就转动不了。企业怎样能够最方便地拿到钱，让自己快速发展，这是一个非常重要的问题。很多民营企业家都说：“如果我们能够融到资金的话，我们企业的发展就会快得多。”是的，对于一个国家的民营企业来说，开辟融资渠道，向它们提供充足的资金，这是发展企业必备的条件。在西方发达国家，有投资银行，有风险投资，它们的企业可以上市，也能发行企业债券，这些都为企业发展提供了良好的融资环境。这些都是我国在金融体制改革中应该学习和借鉴的。

金融市场分为两部分：一部分是货币市场，一部分是资本市场。什么叫货币市场？如果企业需要筹措短期的现金，可以到货币市场去借钱。只经营一年以下信用的叫货币市场，经营一年以上信用的叫资本市场。资本市场又分为证券市场和长期借贷市场，而证券市场又分为股票市场和债券市场等。这么多的市场怎么记住呢？短期资金的就是货币市场，长期资金的就是资本市场。如果一个企业去筹措短期资金，最快的地方是银行。如果大家把钱投进了股市，它就是一个长期的，投资者做了一个相对长期的投资。原则上说，投资者买了股票，一定是等着它升值了再卖；投资者买债券，也是等到期了再卖，或者说把它兑现。所以，我们分清所谓的货币市场，是指短期的一年以下的信贷活动的场所；所谓的资本市场，是指长期的资金信用。

尽管在资本市场里有很丰富的融资形式，但我们还是讲最贴近大家生活的，也是大家感兴趣的股票市场。

前面举了一个例子说，如果我想发行股票，股票的票面价值是每股1元钱，发行5000万股，集资是5000万。我的这些钱是从哪儿来的？我先找一个证券商或找一家投资银行帮我做上市发行，等拿到上市资格之后，他们给我发行股票的地方，叫做一级市场，也叫发行市场。所有的人如果在一级市场上买了我这只股票之后，他们就变成了我的股东，这个企业就是我们大家共同拥有了。如果投资者在一级市场买了之后，不想要这张股票了，他不能退还给我，那他到哪儿才能变回现钱呢？他必须要到二级市场去卖。这就是我们大家非常熟悉的证券交易所，比如深圳证券交易所、上海证券交易所、美国纽约证券交易所、纳斯达克市场、日本证券交易所、伦敦证券交易所等，全都在那儿交换着股票。

那些证券交易所是做什么的呢？证券交易所本身不交易任何股票，它只提供一个场所，供所有的经纪人在里面做交易，它只收取管理费。全世界任何一个证券交易所都不是自己在那里做交易，都是通过经纪人在为投资者做交易。大家在那个市场上去交易，叫做二级市场，也叫交易市场。投资者愿意卖出这张股票，能卖多少钱，取决于企业的效益如何。如果企业的效益好，年终派发的红利多，这张股票就值钱，愿意接手的人就多；反之就不值钱，很少会有人愿意要。

总的说来，股票市场只是金融市场的融资渠道之一，用它便于说明金融市场都为我们提供了些什么。在中国，建立健全金融市场是一项长期艰巨的任务。只有金融市场健康、运转正常，才能使我国经济稳定发展。

会飞的猫

第十七章 从宏观视角看股市

作为金融市场的一个重要组成部分，股市越来越多地融入了我们的现代生活。为什么股票价格指数有时向上，有时向下呢？为什么有人在股市里赚钱，而有人却在股市里赔钱呢？我们需要了解什么是股市，股票价格是如何决定的，股价指数是怎么回事，股价的变动是由什么决定的这些基本知识。如何对股市做出理性的判断，怎样对股票做出适当的选择，学会正确判断股指的升与降，学会分析股票市场存在的问题，这是本章要告诉大家的内容。

首先，让我们看股票的价格是如何决定的。股票既然要上市交易，就有一个交易价格，那么这个价格是怎么确定的呢？比如，一个上市公司发行的股票，它发行时，除了票面价值还有个发行价格。这个股票的票面价值，基础是企业的净资产价值，但最终发行的价格，可能是按票面价值发行，也可能溢价发行，还可能跌价发行，这要看当时股市行情如何。

但是，当投资者到二级市场去交易股票的时候，它有一个市场价格。这个股票的市场价格又是怎么算出来的呢？举个例子，假如你有100元钱存入银行，银行每年给你5元钱的利息，银行存款年利息率是5％。但现在你花100元钱买了一张股票，这张股票每年给你带来10元钱的股息。那么，你手里的这张股票应该值多少钱？也就是说，相当于你有多少钱存入了银行，才能得到这10元钱的回报呢？是不是相当于你有200元钱存进银行，年底才能得到10元钱的利息?芽所以，我们说这张股票值200元钱。如果投资者花150元钱买它，就值了；要是花300元钱买它就可能要赔了。

换句话说，为什么这张股票才100元的面值，投资者能卖出200元来呢？这是因为上市公司每年给股东10元钱的股息分红，相当于在银行存款200元钱得到的回报。如果投资者把它以150元卖了，别人还能赚到后面50元钱。当然，市场上股票的最终价格还有很多复杂的因素来决定，比如资金供求因素、政治环境、国际环境影响等等，综合影响到买卖双方的心理预期，并形成最终的交易价格。但这里讲的是它的价格原理，我们要了解股票的内在价值，要搞清楚投资者在股票市场上买卖的股票价格意味着什么。

决定股票价格的因素是什么呢？用利率来对比股票的收益时，我们发现，股票的价格通常随着利率的升降，有明显的联动关系。比如，当银行利率10％的时候，而股息却大概只有5％，这时候人们就不愿意买股票，而愿意把钱存入银行，因为不用承担股市中不确定的风险，收益还比股票要高。反过来说，当利率不断往下降，而企业效益又逐渐转好，股息越来越高的时候，比如利率已经降到了5％，而股息已经升到了10％，这时候人们就会想，存钱不合适了，不如买股票。

所以，从原理和方向上说，银行降低利率，会相对提高股票收益的诱惑力，会把部分资金挤入股市，导致股票价格上升；相反，当利率升高的时候，人们会选择银行存款，这时部分资金会从股市里退出，从而导致股票价格的下跌。最后，如果利率很高，就没人愿意进股市；利率很低的时候，人们觉得钱存在银行不合适，资金就会有流入股市的诱惑。如果利率是1％，而投资者在股市能赚5％，这时进入股市就变得合适了，当然这样做的前提是没风险。然而没有风险的事在这个世界上是不存在的，人们只是选择风险的大与小而已。

决定股票价格的另一个因素是企业效益的好坏。看一只股票的价格，看这个股市的行情如何，一定要看企业效益的好坏，同时还要与银行的利率水平进行比较。当利率下调的时候，股市相对是一个升市，当利率上调的时候，股市相对是一个跌市；当企业效益好的时候股市会升，当企业效益不好的时候股市会跌。

很多人常常问：“什么时候中国会出现真正的牛市呢？”我的看法是，必须是中国经济健康发展的时候，必须是企业效益好了的时候，才会出现股市的上升。股市是经济的晴雨表，经济好了股市就会好，如果经济不好股市好，那只是炒作，只是短期行情。必须是宏观经济好了，企业的效益好了，企业盈利高，派出的股息多，在这种情况下，股市才会健康持续发展。所以，我们看股市，一定要学会判断宏观经济的大势，只有看准了大势，投资者才能做得了股市。而我国很多股民进入股市不是出于理性的分析，而是靠听消息，听说这只股票能赚钱咱快买吧，那只股票不好咱赶快抛吧。这样盲目操作的问题很多，风险很大。股市投资者应该学会看大势，买一只股票之前，要先分析一下，看这个企业效益好不好，看宏观大势好不好，再决定你是否入市。要学会搭宏观大势的顺风车，俗话说胳膊拧不过大腿，不要总是不顾宏观大势，总认为自己持有的那只股票会逆势而涨。股市的风险很大，只有学会规避风险，才能在股市里赚钱。

如果投资者要去买股票，一定要看企业的效益如何，千万不要听信小道消息。大家知道美国著名的股王沃伦?巴菲特，三十年来，他的资本每年平均盈利率都达到24％。他说，他买股票都是投资的行为，他从来不投机，他要把这一个行业、这一个产业的全部都看尽，都研究透了的时候他才去买。在股票市场价格低于它内在价值的时候，他作为投资，大量买入。他不是短期的炒作，而是长期投资。他要看企业的效益，看企业的发展前景，如果这个企业有实力、效益好的话，这只股票将来一定会上升。所以，他认为拿钱去投资股票，比放在银行合适。

让我们换一个角度来看股票的长期价值。在香港，有这样一个真实的故事。很早以前，有些银行股票的价格很便宜，有三个老太太想去买，但她们不识字，于是就托一个牧师帮她们买了。后来这个牧师去世了。好多年之后，这三个老太太找到了牧师的继承人，要兑现这些股票。最后争到了法庭上，法庭的裁决下来，每个老太太都得到了几百万港币，而当年她们入市时每人只投了几万元钱。没想到这些年来银行股的收益非常好，一直向上升。若干年过去了，她们当年的这种投资行为带来了如此高的回报。如果当时她们买进股票，刚涨了一点就卖了，那她们得到的只是一种投机收益而已。这几位老太太虽然不懂股票，也不会判断经济，但客观上，她们搭上了香港经济成长的顺风车。

所以，作为一个理性的投资者，面对股市，你要有自己的目标，你要知道自己是在投机还是在投资。如果是一种投资行为，那你一定要了解宏观大势，了解股市的整体行情，一定要了解这个企业的效益好与坏之后，你才能去做。

所谓看大势，就是要了解现在经济是向上还是向下。你要会看一些宏观经济指标，会判断利率是升还是降。如果经济已经开始出现调头向下的苗头，这时你就要知道，股市也会跟着有所反应。而且，股市通常会提前于经济三个月到半年做出反应，股市是经济的晴雨表。经济如果出现不景气，股市会提前反映的。美国的市场经济十分发达，它的股市和经济的相关性比较强。例如，美国和伊拉克战争还没打响之前，美国股市早就开始向下了，美元汇率也在掉头向下，这是股市和汇市对美国经济可能受到战争创伤的一种提前反应。而真正等到战争打响，恐慌可能已经过去，又有新的投资者认为，人们最恐慌的时候正是一个难得的投资低点，于是又有人蜂拥而进，导致美国股市的回升。但不管怎样，只要你做投资，就应该对大势有判断能力，尽可能做到先知先觉。如果你后知后觉，可能常常是接到了最后一棒。

让我们从下面的实例中体会哪些因素对股市有重大影响。1982年7月，美国利率下降2％～3％，导致了投资者在纽约证券交易所狂购股票。利率下降2％～3％，这时股市相对而言收益就高了，利率下降后，企业借钱就容易了，也就是说融资成本低了。美国大企业的借款可能是上亿美元的规模，如果利率下降了2％～3％的话，企业还款的利息也便宜了，而这部分还款利息就变成了企业的纯利润。所以，一面是银行的存款收益下降，一面是股市收益上升，自然导致了人们将资金从银行撤出，狂购股票，股市表现为大升。

1987年10月19日，美国华尔街股市发生了“黑色星期一”，投资者纷纷抛出股票，导致股市暴跌。是什么原因引起的呢？当时，美联储主席格林斯潘刚上任不久，他感觉美国的通货膨胀率太高了，想治理通货膨胀，于是打算提高利率。要知道，央行利率一提高，投资者借钱付出成本就会提高，导致资金需求下降，资金供应也会减少；没有那么多的钱去购买商品，物价自然就下来了；没有那么多钱去买股票，股票价格自然也要下降。这种资金运动和股票价格运动的方向一旦被市场认可，它的效应就会急剧放大，股市就表现为暴跌，所有的人都慌不择路，不计代价抛出股票。如果这种恐慌不能被有效制止，股市就会陷入价格下跌，促使资金慌忙从股市抽离；资金不断抽离，又导致股价不断下跌的恶性循环。所以，利率杠杆的作用在股市波动中的影响特别重要。

以上这两个实例说明，宏观经济告诉大家，不能只看一个现象的表面，而要看这些现象背后的原因。它为什么会这样发生？它的原因是什么？当你知道现象变动的原因，你会知道接下来将会发生什么。

1997年亚洲金融危机也是一个典型实例。金融危机首先从泰国开始，它的经济结构出现了问题，外债方面也出现了问题，结果被国际游资狙击；继而波及到印尼、马来西亚、香港、韩国，它们的货币急剧贬值，股市都出现了暴跌。在这场金融风暴中，不计其数的投资者财富被蒸发了。如果这时候投资者懂得一些宏观经济知识，知道经济已经出现了重大问题，股市就要出大问题了；如果投资者懂得判断宏观大势，等不到这场风波波及到印尼、马来西亚，他们就会在香港、在韩国抽身而逃了。因为他们知道接下来要发生什么了。他们就能够避免这场金融风暴带来的损失。

我们看股市，企业效益是一个因素，利率水平是一个因素，经济好坏是一个因素，政治因素和国际经济形势的变化也是重要因素。比如，台湾地区大选的那一年，陈水扁当选“总统”。因为他代表的是“台独”势力，人们担心他的上台会导致政治不安定，从而影响到经济稳定。所以他一上台，台湾股市应声下跌，当时在8400点附近，如今股市已经跌去一半的市值。这反映的是政治与经济、政治与股市的联动关系。政治不稳定，就会导致经济不稳定；经济不稳定，股市就不好。投资者一旦对政治、经济失去信心，就会影响到他们在股市的投资行为。就像台湾这样，股市表现为一个跌势。

再看美国，2001年美国发生的“9?11”恐怖袭击事件之后，由于美国和阿富汗之间战争迫在眉睫，于是投资者就担心战争打起来对经济、对人身安全的伤害是难以确定的。在这种情况下，很多投资者就会想到，我们还是先从美国股市撤出吧，我们宁可损失赚钱的机会，但要确保资金安全。于是，美国股市表现出明显的下跌。

以上我们从不同的角度分析了影响股市的因素。那我们该怎样来看待和判断股市呢？股市究竟是在上升还是在下降，股票市场上有这么多只股票，怎么能说得清楚呢？比如，我国有1200多家上市公司的股票在上海和深圳两个证券交易所里交易，每天这么多只股票有的升，有的降，我们怎么看股市行情好与坏呢？

判断股市行情的一个重要指标是股价指数，股价指数像是股市行情的温度计，用它可以测出一个股市行情的好与坏。那么，什么是股价指数，它是怎样产生的？

大家知道，在股票市场的历史上，有一个最早的股价指数，那就是美国著名的道－琼斯工业指数。这个指数是怎样产生的呢?芽它为什么叫这个名字呢？

道－琼斯里面的道，是个美国金融记者，名叫查尔斯?道?穴Charles Henry Dow?熏1851～1902?雪；琼斯是另一个人，名叫爱德华?琼斯?穴Edward D.Jones?熏1856～1920?雪。道出生在康涅狄格州一个贫寒家庭，只上过小学；琼斯受过大学教育。由于工作的关系，他们两人成为好朋友。当时的美国正进入工业革命时期，商品的销售被大的资本家垄断，一些大公司把自己的股票卖给公众，但股票的价格被垄断，股票的买卖被华尔街一些金融投机者操纵，引起股价的暴涨与暴跌，投机者们从中牟取暴利。这时，公众要求上市公司公开财务信息，华尔街也急需这些信息。

查尔斯?道看到了机遇。他想，这么多只股票的股价都不相同，怎么能让人们知道股市在今天是升还是跌、人们买的股票是赔还是赚呢？他意识到急需一个组织来公布企业真实财务报表。他找到了一种抽象的方法，可以在国内市场测知工业巨头公司的走势。于是，道、琼斯和伯格斯里特三人组成一个公司，专门研究这个问题。但他们不想把公司的名字弄得太长，因此只取道－琼斯为公司的名字，伯格斯里特失去了一个名垂青史的机会。

当时他们只有一间地下的办公室，一台打字机，一部电话，雇了一个女秘书。出版一份只有两页的报纸，用手写在纸上，抄24份，送给华尔街上的人们，人们开始对这份小报产生了兴趣。1883年11月13日，他们出版了11种股票，其中包括9家铁路公司、2家轮船公司的股票平均价格指数。1889年7月8日，《华尔街日报》诞生，道亲自担任主编，一直干到1902年去世。一百年后，道提出的平均指数以及这张报纸影响了全世界。1896年5月26日，他们开始在报纸上发表12家公司的平均指数，报纸2美分1份，5美元订一年。它只提供信息，而不发表观点。而我们今天所看到的道－琼斯工业指数，是以1928年10月1日这天为100点开始计算的。

从那时起，每天的指数与前一天进行比较。高于昨天的点位，就表明今天的股市在升，低于昨天的点位表明今天的股市在跌。股指如果是绿色表示上升，如果是红色表示下降。纽约证券交易所每天交易的股票数成千上万，但交易的结果却以最简单的数字告诉你，这就是道－琼斯工业指数的功能。

一百多年前，那个文静、有些腼腆的查尔斯?道，在《华尔街日报》上发表了自己算出的工业股票指数，当时他只是想让投资者和金融家们作为投资的参考。没想到的是，这个计算股市变动的方法、计算股票指数的方法被广泛地接受了。《华尔街日报》从11000家公司中定期选出30家公司做参考。

查尔斯?道51岁时在纽约布鲁克林去世了，他留下了有自己名字的邮报和道－琼斯指数给华尔街。道－琼斯指数用了76年的时间达到了1000点；用了14年的时间达到了2000点；用了8年时间达到4000点，到5000～6000点就更快了。道指曾经达到过1万多点，现在是9000多点。美国那些退休的人们说，道指有时让你赚钱，有时让你赔钱，真是令人头痛。

道－琼斯股指今天被全世界人们所关注，这个指数几乎成为全世界股市的一支温度计。我们要知道股市的冷与热，通过什么？就是通过股指的变动来判断的。道指像一支温度计，经济风暴和经济增长的轨迹在温度计的变化中表现得淋漓尽致，这真是一个天才的发明。当股市一直上扬的时候，人们习惯把它叫做牛市；而股市一直下跌的时候，人们习惯把它叫做熊市。股市的上扬和下跌，正是通过股指的变化来反映的。正是由于有了道－琼斯指数，才使我们能够清楚地知道股市今天发生了什么变化。

在经济全球化步伐越来越快的今天，我们的视野应越来越开阔，要知道当今世界都有哪些重要的股价指数。

首先，是美国的道－琼斯工业指数。它是以1928年10月1日为基数开始计算的。那时是以100作为起点，现在已经升到9000多点的水平了，这反映了美国经济的整体上升趋势。

第二，是美国的纳斯达克指数。它是1971年才开始交易，花了30多年的时间，这个指数在2000年曾经升到5000多点，由于股市高科技泡沫的破灭，导致该指数下降到现在的1800多点，股市的市值随着泡沫的破裂而蒸发。世界的高科技股票能不能回升，那些信息技术产业的网络公司能不能回升，人们一定要看这个指数。当这个指数回升时，说明世界的高科技企业，那些网络公司的效益好了，因为股价指数一般要先于经济三个月到半年时间作出反应。

第三，是日本东京的日经指数。因为日本是全球第二大经济规模的国家，日本经济的起伏，对全球经济的影响也是不可低估的。

第四，是英国伦敦的金融时报指数。因为英国的金融业发达，又是老牌工业国家，并且与美国股市的联动非常密切。

此外还有香港的恒生指数。因为香港是亚洲的金融中心，它的经济现在越来越紧密地与内地联系在一起。恒生指数既能反映出国际市场的变化，又能体现出国内经济重大变动对香港产生的影响。而香港金融的运作规律又为内地提供了绝好的借鉴。

当我国的国内资本市场和国外资本市场接轨的时候，大家就要关心这些国际股票市场的股价指数了。当你看到美国道－琼斯指数在向下跌的时候，第二天香港股指可能就会下跌，日本也会跟着跌。因为美国经济和美国企业的权重对世界经济的影响已经不可忽视。例如，美国一家大的上市公司的市值竟然可以等于俄罗斯全年的GDP总值。所以，当美国股市发生变动时，世界其他国家的股市都会产生连动，股市的波动是一浪接着一浪的。

作为一个理性的投资者，要做好股市，要成为股市投资的最后赢家，如果你能够了解宏观大势，这是多么的重要。比如，看中国的股市，由于一度不规范的炒作透支了股市，现在陷入了低迷时期。但是，如果看到中国经济在未来20年内将会出现的高速增长，就会产生不一样的结论。实际上，全世界都在看着中国，这么多的外资都已经投到中国，难道那些大的跨国公司他们不会判断吗？他们不会判断在中国生产便宜，这里的市场巨大，经济增长潜力巨大吗？如果他们都看好了中国经济，我们有什么理由不看好自己呢?芽所以，要辩证地看待中国的股市。由于过度的透支，股市可能要经历一个痛苦的调整期。但从长期看，它还将回到一个上升的轨道。美国的股市也是经历了无数的起伏跌宕才走到今天的。股市就是具有这样的特性。这就要求我们用最简单和最典型的视角，也就是从宏观视角去看股市。

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第十八章　股市泡沫是怎样产生的？

我们常听说股市泡沫，又听说股市泡沫破灭是一件很可怕的事情，股市里投资者的财富急剧缩水，甚至最后血本无归。那么，股市泡沫是怎么一回事，它究竟是怎么产生的？

前面举例时曾经说过，我想让自己的公司上市融资5000万元人民币。那么，我发行的股票每股的票面价值是1元钱，如果以票面价值发行了5000万股，能够融资5000万元。现在，我想问的是，我从股市融资的这5000万元钱，我是拿走还是没拿走？

有人认为我拿走了这笔钱，有人认为我没拿走这笔钱，更多的人搞不清楚这个问题。告诉你，股票发行后得到的这5000万元，我全都拿走了。我要拿它去办企业，建厂房、买机器、招工人，去生产产品。这5000万元已经在我公司的账号上，表现在我企业所有的固定资产和流动资金上。凡是买我股票的人，都变成了公司的投资者、公司的股东。他们在一级市场买了我的原始股，钱放到我这里，由我这个公司来运作。因此，我们说，凡是发行股票的公司，发行成功以后，上市公司就把所有的钱都拿走了，没有留在证券交易所里。

那么，大家在股市上，在二级市场上买卖的又是什么呢？大家在那里交易的是什么呢？首先，什么是股票？原来的股票是一张纸，是一张证书，股票上面印着票面价值，比如说1元钱股票，上面有公司董事长、总经理的私章，还盖有公司的公章，这是一张原始股票。可是这样的股票现在很多人没有见过，因为股票的交易方式先进了。投资者现在买卖的股票，在电脑交易系统中，在上市公司的电脑档案中。投资者在一级市场买了卖，卖了买，他们已经看不到那张原始的股票凭证了。但是，证券公司给投资者的那张交割单，上面有他的买卖记录，会显示他拥有哪些上市公司的股票。而且，在该公司的股东档案里，是有投资者的名字的。

那么股票是什么？它是一张所有权的证书。投资者在一级市场买股票的钱已经被上市公司拿走了，投资者拿到的只是这张所有权证书，证明自己是某公司的股东。当投资者拿走这张证书之后，是不可以找上市公司去退的，除非该公司回购注销自己的股票。如果投资者不想要这张股票了，他一定要到股票的交易市场，也就是到二级市场上去卖掉。如果有人愿意买，这个投资者就可以卖掉这张股票了。所以，二级市场才是投资者买卖股票的地方。

你看，实际上是有两套资金在运作：一套资金上市公司已经拿走了，拿去进行实体经营。如果投资者在一级市场买了这张股票，他们的钱归了上市公司，公司的股票归他。上市公司把这些钱拿去从事生产、经营活动，为持有股票的人赚取更多利润。所有投资者手里拿的是上市公司发行的股票，他们可以持有，也可以卖掉，但必须要到二级市场去卖掉。如果投资者不再看好这家公司，要抛出手中股票，而有人认为该公司大有前途，愿意买进，他们就会进行买卖的交易，新的投资者用现金买了这张股票。我们说，在股票二级市场上进行交易的还有一套资金，这套资金是投资者买卖股票的资金，它不从事实际的生产活动，所以，有人把它叫做虚拟资本。

什么是虚拟资本？因为这些资本不从事现实的生产和经营活动，只是通过买卖证券来赚钱。凡是在资本市场里运作的资金都叫做虚拟资本。而虚拟资本的运作，它的发展趋势是规模越来越大。原来一张股票的发行价格是1元钱，现在它的股价升值了，升到10元钱，那么这个上市公司发行的股票原来是5000万，现在就变成了5亿元。现实中在公司运作的资金还是5000万，而在股票市场里这个公司的股票却是5亿资金在运作。如果所有上市公司的股价都向上升，那么随着股指的上升，股票市场的市值会膨胀；反之，则市值缩水。

在股票市场上，股票价格的上升，使其股市的市值大大超过在经济领域中运作的实际资本的数量。当我们了解到虚拟资本这个概念以后，我们就可以来分析，股市中为什么会有泡沫？股市里的泡沫又是怎样形成的？

比如，前面我们说，一只股票的发行价格是1元钱，在股票交易市场飙升到10元。如果该上市公司的效益非常好，真的赚了钱，那么这只股票确实值这么多的钱；但是如果该上市公司根本就没有这么好的效益，没有赚到钱，甚至还亏损，这只股票升到10元，就有了水分，是虚假的，人们称之为“泡沫”。这种现象在股市出现是常有的事情。

下面，让我们用一个形象的比喻说明股市的泡沫是怎么产生的。喝过啤酒的人都知道，当你轻轻把瓶盖打开，一瓶啤酒就是一瓶的容量。可是，当你把它到入酒杯的时候，杯中就泛起了泡沫，倒得越快，泡沫越多，很快这只酒杯就被装满了。杯中只有很少的酒，更多的是泡沫。等一会儿，泡沫就会消退，再看杯中的酒，只剩下一半或者更少，那些泡沫不见了。

其实，只有一瓶酒，有人就在那儿不停地摇，这一瓶酒可以倒满很多杯，大家都能喝上一杯。仔细想一下，大家喝下去的不全是酒，还有泡沫，因为酒只有一瓶。股市泡沫就是这样产生的。本来上市公司的效益不好，经营业绩很差，不能给股东分红，可是公司不断公布好的信息，来误导投资者看好这只股票。买进该股票的人越来越多，股票的价格越来越高，吹起的泡沫越来越大。最后，当投资者发现这只股票根本不值这么多钱时，他们就会大量抛售手中的股票，致使股票价格一落千丈。因为，这时股票的价格偏离了价值，而产生了泡沫。

　　其实，一只股票有泡沫不可怕，就怕股市里大多数股票都出现了泡沫，从而导致整个股市的泡沫泛滥。如果股市泡沫超过一定的限度，必然会破裂，引起股灾，使所有投资者的资产缩水。所以股市中有泡沫并不可怕，可怕的是股市中的泡沫太多。

股市泡沫带来的危害常常是非常巨大的，让我们来看股市泡沫是如何危害整个经济的。

1711年，英国政府成立南海贸易公司，专做拉丁美洲贸易。然而，这家公司经营了8年，却没有干过一件盈利的事情，一分钱没赚到，一笔买卖都没干成，公司难以为继。它是英国政府经营的公司，给政府造成的赤字太大了，导致1718年英国国债总额高达3100万英镑。结果怎么办呢？在无计可施的情况下，英国政府决定把南海公司的股票卖给公众。这是一家具有特许权的公司，于是公司的经营者利用各种条件造势、编故事，推动股价上升。人们都相信了，引发了英国人炒股的狂热。巨大的骗局使公众失去了理性，南海公司的股价在不到半年的时间里，每股从330英镑升到1050英镑。

在当时，很多民间公司的发展也需要资金。于是民间公司背着政府偷偷发行股票，这样一来，南海公司的股价就跌下来了。该公司开始游说议会，买通议员，不许民间发行股票。结果英国议会通过了一项《反金融诈骗和投资法》，人称之为“泡沫法”。它是用法律打击民间股票的发行，这就助长了南海公司泡沫的形成。这是人类社会第一次出现了股市泡沫这个概念，一直沿用至今。由于它起源于民间，所以“泡沫”是一个不严谨的经济名词。

借助法规的力量，南海公司的股价继续上涨，而南海公司依然什么生意都不做，在继续花着股东的钱，公司没有任何效益。由于政府官员和公司之间的内部交易推高了股价，大量的投机行为击碎了南海的泡沫。当人们知道了事情的真相后，纷纷抛出股票，导致股票暴跌，因为它原本就不值1000多英镑。为什么说股市泡沫最终要破灭呢？因为当有人开始抛出股票的时候，所有人都会跟着抛，没有人买进，没有人接盘，这时股价就会一落千丈，泡沫就是这样破裂的。

当时英国的的财政大臣卖掉自己的股票，通过内部交易赚了90万英镑利润。丑闻暴露后，他被关进了英国的皇家监狱“伦敦塔”。但这堆泡沫破裂后，最悲惨的是那些中小投资者，他们损失了一生的积蓄。就连伊萨克?牛顿?穴Sir Isaac Newton?熏1642～1727?雪这样的大科学家也买了南海公司的股票，他赔了2万英镑。事后牛顿不无忧伤地说：“我可以准确计算出天体运行规律，我却无法计算出股票市场的变化趋势。”

南海事件让英国政府信誉扫地，伦敦那条著名的金融交易街清静了一百年，这期间从未再发行过一张股票，英国几乎无人再敢问津股票。南海泡沫给英国人留下了惨痛的教训。

但是，英国股市泡沫的破灭并没有阻挡住后来者的脚步。美国1929年的大股灾是另外一个典型。1929年以前，美国人根本不知道股市泡沫破灭会带来怎样的厄运。美国在那场股灾中，有1300家银行倒闭、3700万人失业、5300家公司破产。股市泡沫引起股灾，股灾给美国经济带来了巨大的损失，使世界经济进入大衰退。这场股灾让人们认识到股市泡沫的危害性。因此，美国在1933～1934年间，相继出台了《证券法》和《证券交易法》等一系列规范市场行为的法律，它们作为股市的守护神，成了遏制股市泡沫最为有效的利器之一。

英国有过股市泡沫破灭的惨痛教训，美国也没有躲过泡沫破灭的厄运。但是股市泡沫膨胀的机理，像癌细胞一样在世界各个国家蔓延，泡沫破灭的悲剧不断上演。

在20世纪80年代中期，日元的迅速升值炒高了日本股票市场的热度，加上日本政府推行的金融自由化政策，使得许多日本人坚信，东京有望成为继纽约、伦敦之后的又一个国际金融中心。世界各地的银行、证券公司蜂拥而至，使得东京一下子暴露出来写字楼严重不足的问题。于是日本政府出面，一个庞大的东京湾沿岸开发计划开始实施。这项计划要在东京湾修建5000公顷的写字楼，这个举措极大地促进了东京地价的上涨，尤其是东京市中心的地价，仅仅两年时间就上涨了3倍，可见，股市的繁荣对地价的上涨起到了推波助澜的作用。

有一家钢铁公司由于债台高筑，已很难再经营下去，但是该公司在东京湾临海中心有12平方公里的闲置地皮，而这块地皮被列入了政府东京湾沿岸的开发计划，1988年这家钢铁公司的股票价格仅仅一年时间就涨了将近3倍。日本地价的上涨使得拥有土地的公司的股价直线上涨，股价的上涨又吸引了更多的金融机构不断介入，从而加剧了写字楼的紧俏，继续推高了东京的地价。如此循环往复，相互推动，使得日本的经济泡沫越吹越大。

后来计算，从1955～1990年，日本房地产的价值增长了75倍。1990年，日本地产的总价值预计为20万亿美元，相当于世界总财富的20％多，是全球股市总市值的2倍。美国在地理上比日本大25倍，但是1990年日本地产的价值相当于美国全国地产总值的5倍。从理论上说，日本可以卖掉东京，而买下全美国；只要卖掉日本皇宫，就可以买下美国整个加州。日本经济泡沫不可思议的程度由此可见一斑。

在这种情况下，由于日本经济的过度膨胀，大家都觉得自己财富多了，一夜之间可以暴富。然后大家就消费、投资、花钱，好像财源不断。这种影响马上会波及到所有的市场，很容易导致整个国家泡沫经济的出现。最后，日本同样没有逃脱股市泡沫破灭的命运。日本股市从90年代初日经指数接近4万点的水平，跌到2003年8000点的水平，股市市值已经跌去大约80％。由于股市泡沫的破灭，日本经济陷入了长期衰退，它在经济低谷徘徊了10年之久，至今还没有从这次经济衰退中走出来。所以，股市有泡沫是非常危险的，应该引起一国政府的高度警惕。

日本还没有从泡沫破灭的阴影中走出来，东南亚的这些新兴国家又上演了一出更为惨烈的泡沫悲剧，只是这次与以往有所不同，东南亚新兴国家的经济和股市泡沫是在国际游资的蓄意攻击下破灭的，股市泡沫的破灭有了新的教训。关于这场金融危机的灾难，我们将在下面一章重点描述。

泡沫的破灭不仅在不同的国家陆续上演，即使在同一个国家，也会反复出现股市泡沫的破灭。在美国，2000年高科技股票出现了大量的泡沫，股票从1美元升到100美元这样的例子非常之多，尤其是当时的互联网股票。到2000年4月，美国发生了纳斯达克股票市场的暴跌，纳指从5000多点高位跌下至1300多点，跌去了一大半。很多过去曾经风光无限的股票，价钱已经跌去了一半。美国不少股票的市值跌去80％～90％，有些公司甚至倒闭破产清算，这在泡沫破裂后的股市中极为常见。但不管怎样，这些股市泡沫的形成，都是一轮又一轮不厌其烦地鼓吹和重复着那些上市公司遥远的业绩神话，而神话终归是神话。严重的透支行为，迟早要付出惨重的代价。

说到底，股票的市场价格是和公司的获利能力相匹配的。于是，当股票价格涨到一定程度的时候，在巨大的利益驱动下，一些上市公司不惜制造虚假的财务报表，制造虚假利润，欺骗投资者。这样的情形在中国这样的新兴股票市场存在，在美国这样的成熟股票市场也不例外。美国2002年又出现了在世界排名500强的公司造假账的丑闻，世界通信公司、安然公司、施乐公司等等企业巨头纷纷落马。在这些丑闻中，一些是因为股票价格已经被炒高了，必须制造虚假财务利润来维持；更多的是从一开始就制造虚假利润，诱导投资者做出错误判断，不断买入股票，导致股票价格飙升，最后导致股票泡沫膨胀，甚至整个股票市场泡沫膨胀。所以同股票市场里面的虚假行为做斗争，对各个国家的政府和监管部门来说，都是一个长期艰苦的任务，因为股市里面的利益诱惑太大了。

所以必须要牢记：股市虽然是人们投资和投机的场所，但股市绝不是只赚不赔的市场。而且股市的发展是与宏观经济形势紧密结合在一起的。当上市公司效益不好的情况下，股价怎么可能上升，股指怎么可能上涨呢？如果股市上涨，那只是短期的行情，只是人为炒作的结果。如果加上不断人为编造的业绩神话，泡沫越吹越大，以至最终破灭，使得绝大多数投资者血本无归。

中国的股市已经走过了十年的历程，中间也经历了几次大起大落。股市刚开放时，我国股市投资者没有做股市的经验，他们不太清楚，看到股价一路上涨，胆大的投资者不管三七二十一就冲了进去，赚到了钱。后来人们是听到点消息就往里冲。结果在宏观经济形势不好的情况下，或者经济进行治理整顿的时候，股市出现了大幅的下跌，很多投资者损失惨重。

说了这么多股市的泡沫的可怕，也许你会想，既然股市存在大量问题，如股市的投机行为、股市泡沫、爆发股灾、引起金融风暴等等，为什么各国政府都允许股市存在，我国还要发展资本市场呢？原因如下：

第一，股市是企业的一条融资渠道。企业的发展需要钱，到哪里去找呢？股市是投资者自愿交易的一种方式，买者和卖者自愿走到一起来，这是一条自愿融资的渠道。

第二，股市会使资金从效益低的企业流向效益高的企业。如果某企业的效益不好，投资者就不会去买这个企业的股票，或者把这只股票抛出，投向效益好的企业，资金就会自动转向了好的企业。

第三，股市促进企业改善经营管理。公司的股票上市后，每年都要公布公司业绩年报。如果效益不好的话，公司的股价就会向下跌，所以它促进企业来改善自己的经营管理。

第四，股市是政府税收的重要渠道。正是因为上市公司有了相对良好的经营管理，有了相对有效的监督机制，有了良好的业绩，它也成为政府一条重要的税收渠道。

所以，股市是一国经济发展的一个非常有效的组成部分。只是我们应该注意，在利用股市对经济有利一面的同时，还要注意控制它的危害。这也就是我国政府近几年来一直不断强调要整顿金融市场秩序的根本原因。尽管看到了股市中的问题，但只要政府制定好规则，加强管理，它就会健康地发展。只要我们对股市泡沫始终保持高度的警惕，我们就可以争取将股市泡沫对经济的伤害程度尽可能降到最低。

那么，作为每个人，我们要学会看什么样的指标能够判断经济太热了，股市中有泡沫了。如果你发现在股市里赚钱太容易了，股票市场只涨不跌，所有投资者都在赚钱的时候，就说明股市过热了，已经进入搏傻阶段。每个后来的进入者，或者在股市里面的坚持者，随时都可能接到股市泡沫的最后一棒，这时你要学会抽身而逃了。

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第十九章　金融风暴是如何形成的

我们看到，当投机风气盛行的时候，股市泡沫膨胀，很容易引发股市危机甚至金融动荡。但金融危机并不完全都是由于股市产生的，股市只是金融危机的一个重要环节。此外，由债务危机引发的金融危机近年来也是频频发生。

1997年，一场空前的金融风暴席卷了亚洲的许多国家和地区。金融风暴首先从泰国开始，由于泰国股市出现了大量的泡沫，国家的债务结构严重失衡，给了国际游资策动攻击的可乘之机。泰国的货币泰铢成了国际游资攻击的突破口。在国际炒家们精心策划的一揽子方案的猛烈进攻下，1997年7月2日，刚刚接任12天的泰国财长塔隆，面对日益枯竭的国家外汇储备和日益明了的巨额外债负担，终于放弃了那个执行了13年之久的固定汇率制度。就是这一天，当泰国民众一觉醒来的时候，发现手中的泰铢贬值了，陡然间失去了20％的国际购买力。当一国的汇率被击垮，该国的货币就会迅速贬值，因为人们都不愿再持有本国货币了。

泰国金融体系被击溃之后，金融风暴迅速扩散。1997年7月11日，不堪重负的菲律宾政府放弃了固定汇率制度，菲律宾比索应声暴贬；7月14日，印尼政府面对尚不足200亿美元的外汇储备和还有1000亿美元的巨额外债，忍痛宣告印尼盾失守；8月8日，马来西亚政府在国际游资的强大攻势下，放弃了捍卫马币林吉特的努力。至此，号称亚洲经济中的“四小虎”全部倒下，而新加坡的股市汇市同样也跌进了深渊。这些国家的汇率遭到了攻击，他们的货币全都不同程度贬值了。

但是，这场金融风暴远远没有就此完结。1997年8月15日，这股金融风暴在我国香港和台湾地区登陆。10月18日，台湾地区在拥有830亿美元充足外汇储备的情况下突然放手，使得新台币汇率一举跌破了30元兑换1美元的心理大关；随即，香港成为国际投机资本的众矢之的。10月20日香港打响了港元保卫战。经历5天腥风血雨的激战，港币守住了，但香港股市恒生指数却早已跌破万点大关，与两个月之前的市值相比，港股4?郾3万亿港元的总市值已经跌去一半，损失达2万亿港元。

金融风暴在香港受挫后，并没有停歇它的脚步。1997年11月7日，又在汉城登陆，作为全球第十一大经济实体的韩国仅仅支撑了10天，韩元就宣告失守，汇率瞬间跌破1000韩元兑换1美元的关键价位，跌幅高达20％。到12月2日，韩国的中央银行外汇储备只剩下60亿美元，而此时韩国外债总额达1100亿美元，其中1年内到期的短期外债就达800亿美元，而在20天里必须归还的外债总额竟高达200亿美元。韩国还不起外债了，难怪当时韩国总统金泳三不无悲伤地说：“韩国政府实际上已经破产了。”

1997年12月3日，金大中以及3位总统候选人，加上国会议长一起，在国际货币基金组织所提出的救援条款上按下了手印时，金大中说：“12月3日是韩国的国耻日。”至此，亚洲经济中的“四小龙”和“四小虎”几乎无一幸免在这场金融风暴中遇难。

我们说，回顾1997年这场亚洲金融风暴，不仅看到了金融风暴的残酷，更值得思考的是，金融风暴究竟是怎么形成的？面对这样的风暴，作为个人，或者一个企业，甚至一个国家，我们能做些什么？

这场风暴起于泰国，当时，一部分国际炒家已经看到泰国的经济虚弱了。泰国政府借了大量的外债，短期的热钱大量流入泰国，去追逐泰国房地产市场中迅速膨胀的财富，尤其是更多的人把钱投到了股市。国际炒家已经看准了泰国经济中出现了重大隐患，很难抵御大规模的持续的金融攻击。于是，他们首先在汇市上发难，因为一个开放国家币值是否稳定，直接影响到国民对本国经济的信心。国际炒家利用成倍放大的金融杠杆工具，他们大量从泰国银行借入泰铢，反手又在汇市交易中大量抛售泰铢，迫使泰国政府为了维持汇率的稳定，不得不动用手中的美元储备承接泰铢的抛盘。结果，泰国政府本来就不多的美元外汇储备很快就不够用了，而政府短期外债的到期还本付息压力又越来越大，最终不得不放弃泰铢的固定汇率，使那些国际炒家们在泰国得手。

在这个过程中，国际游资攻击一旦开始，大量流动性强的资金就不断迅速撤离股市。这时，股票市场的股价就会一轮接着一轮地大幅下跌。银行为规避风险，就开始被迫紧缩银根，甚至很多管理不善的银行迅速被逼到破产边缘。这样，汇市、股市双双暴跌，人们对国家经济信心急剧下降，不断从股市撤出资金，都去银行提取自己的存款，然后把手中的泰铢尽快换成美元。于是，整个国家经济陷入了一个恶性循环，并处于全面崩溃的边缘。

那么，国际炒家把汇市、股市都砸下去了，他们还怎么赚钱呢？这是我们在上一章金融市场中没有讲到的内容。在成熟的国际金融市场交易中，存在着大量的金融衍生产品交易。这些交易中有很多是纯粹的套利工具，在这些金融产品的设计中，是有做空机制的。所谓做空，是指如果你判断某种金融行情会下跌，你判断对了，你买的金融产品不是看涨，而是看跌。那么，在行情下跌的过程中，你就可以赚钱了。所以，在东南亚这些国家已经开放的金融市场交易中，国际炒家们利用了大量做空的交易手段。他们在汇市、股市的大幅下跌中获得了暴利收入。

以股市为例，国际炒家们可以在股价处于高位时开始大量抛出股票，首先他们获取在高位卖出和当初在低位买入的差价利润；然后继续抛出股票。后来的做法却常常会令人不解，股票已经跌得一塌糊涂了，为什么他们还在继续抛出股票呢？他们甚至高价买入，低价抛出。实际上，在这种情况下，他们就不是靠买卖股票的差价获利了，而是通过抛出股票，使得股价下跌，从而带动股指下跌。这些炒家们早已经在抛出股票前买入了大量看空股指的交易单。所以，在很多人看着炒家们不惜血本在股市上抛售股票的时候，他们却在股指期货的看空交易中赚了大钱。

讲一个相对容易理解的股票做空交易：比如炒家手上本来没有股票，他在某只股票市场价格在10元的时候，从某股东或者机构手上借来1000股，这时候炒家在10元价位全部抛出，会获得现金1万元，等股票价格跌到8元的时候，他再花8000元钱就可以买回1000股，然后把这1000股股票还给原来的机构或股东，最后自己手上就可以有2000元的获利。这只是做空股票获利的一个例子和原理，在实际的操作中，还有大量复杂的游戏规则的约束。

不过，值得重视的一个问题是，在这些做空的金融交易中，尤其是期货（比如股指期货、外汇保证金）交易中，都有金融杠杆的放大作用。简单说，就是这些金融产品的游戏规则，允许他们将实际股票交易市场中反映出的损益，进行数倍甚至数十倍的放大获利。比如，当国际炒家攻击泰国时，游戏规则可能允许有良好信誉的金融机构在自有100万资金时，却可以从银行融资1000万来做交易；又比如，做外汇保证金的交易，你想做200万，但实际并不需要付这么多钱，而是按照游戏规则，可能只需要付5％的保证金，也就是10万元，按照20倍的放大比例来做。如果你看好的外汇涨了1％，就意味着你赚了200万的1％，也就是2万元，而对于你10万元的本金来说，收益率却已经达到了20％。当然，你做反的时候，赔起来是一样的可怕。

所以在实际操作中，又出现了对冲基金等模式，就是一个机构做两个相反方向的交易，以此来规避行情做反的风险。总的来说，正是由于金融交易中大量杠杆效应的存在，所以金融市场出现风险的时候，是被成倍甚至成几十倍放大的。这也是很多人不太理解为什么金融风暴来得如此迅猛的一个重要原因。

因此，在1997年这场惊心动魄的金融风暴中，其中一个著名的国家炒家索罗斯?穴又译绍罗什?雪，当时他只是用了9000万美元，几个月以后，他的账户上就有了20亿美元的进账。可怕的是，这场金融风暴调集的国际游资的总量有1000亿美元之多。这么大规模的游资调来对一个国家的金融市场进行攻击，哪个国家有这么多的外汇储备，他们怎能抵抗住国际游资的攻击呢？

现代金融市场的特点是以光速在挪动着金钱。一个电话，一部电脑，就可以在互连网上下单，瞬间就可以完成一笔大的金融交易。无论这个投资者或国际炒家在世界上任何一个角落，他都可以做这件事情。金融市场这样的情形，使得任何一个金融市场开放的国家，都难以抵御如此大规模和高速度的金融攻击。一个国家的金融体系一旦被攻破，就会出现该国的大量财富被国际炒家卷走的情景，而本国经济马上陷入恶性循环，进而面临全面崩溃。最可怕的是，当人们的信心一旦决堤，金融危机就会像瘟疫一样在周边的国家和地区之间相互传染。

下面让我们看一个实例：美国的老虎基金是如何袭击香港的。让大家了解金融风暴是怎样掀起来的。

美国有一个著名的老虎基金，它是著名的宏观对冲基金之一，与索罗斯的量子基金可谓并驾齐驱。老虎基金的创办人叫朱利安?罗伯逊，他是华尔街的风云人物。

朱利安出生于美国南部一个小城镇，从北卡罗来纳大学商学院毕业后，在某证券公司工作20年之久，1980年5月他创办老虎基金，从事于“全球性投资”。

在渡过10年的蛰伏期后，80年代末90年代初，老虎基金开始创下惊人业绩：例如，朱利安准确地预测到柏林墙倒塌后德国股市将进入牛市，同时沽空泡沫达到顶点的日本股市穴沽空指先借入股票，然后沽售，当股价下跌到一定水平时再购回，赚取其中差价雪。

1992年后，他又预见到全球债券市场的灾难。随着这些预测一一实现，老虎基金管理的资产规模在90年代以后迅速增大，从1980年起家时的800万美元，迅速发展到1991年的10亿美元、1996年的70亿美元，直到1998年鼎盛期的200亿美元。

1997年老虎基金发现东南亚尤其是泰国经济出现过热情况。他们看到这样的现象，比如说，纳华证券是泰国的一个上市公司，该公司的市值按美元计算当时竟然已接近美国最大投资银行之一摩根斯坦利！可知当时泰国的泡沫经济已到了耸人听闻的地步。

他们还看到，在1996年时，仅在曼谷就有相当于200亿美元的房子卖不出去，房地产价格的崩溃已经无可避免了。更令人担忧的是，房地产相关的贷款占银行业贷款总额的50％。到1997年，一半以上的房地产在银行的相关贷款都是坏账！

所有经济信息明白无误地告诉老虎基金，这是一个攻击泰铢的绝好机会。于是他们先从泰国下手攻击泰铢。在泰国得手后，他们又把目标盯住了香港。观察香港经济是否有问题，他们找到的突破口是在香港上市的中国内地的国有企业。1997年，正值香港刚刚回归祖国的怀抱，当时港民对中国内地寄予厚望，看好这些企业的股票，导致香港股市的红筹股和国企股股价飙升。基金经理们感觉到香港股市中的泡沫。

于是，他们派人到上海实地考察。在访问上海造船厂之后，老虎基金的分析员说，这只股票根本不值那么多钱（股价）。因为他们的船生锈了，工人在聊天。他们经过各种数据综合分析做出判断，决定攻击香港。

这个例子说明，我们在观察经济时，是有一些原理可循的，也有一些简单明了的经济现实很能说明问题。重要的是，当我们看到这些经济现象的时候，是否能够想到它说明了什么，它揭示了什么样的风险，又带来了什么样的商机。

所幸的是，在1997～1998年的金融风暴中，这些国际炒家们没能在香港市场上得手。香港的联系汇率制度最终没有被国际炒家攻破，香港的股市也在政府救市之后出现了回升，这与香港的金融管理相对健全和银行体制的健康是分不开的。当香港金融市场被攻击之后，香港的金融管理局密切监视着所有大量借钱的那些外国机构，并且用市场行为的方式与这些国际炒家们对阵。香港当时的隔夜拆息率曾一度高达300％，就是借1元钱要还3元钱。这意味着那些国际炒家们在借钱的时候，成本已经非常高了。同时，香港金管局拥有880亿美元的外汇储备，并且还有祖国大陆更强大的外汇储备作后盾，使得国际炒家冲击港元联系汇率最终失败。当时香港180多家持牌银行，没有一家出现储户来提钱时银行没钱支付的情形。香港银行的自有资金都高于国际规定的8％，而银行的呆坏账率不足2％。所以，国际炒家们把香港当作提款机的阴谋最终没能得逞。

通过香港我们也看到，在金融风暴中，一个健康的金融管理体系和强大的经济实力后盾是多么重要，这些都是有效制止金融瘟疫蔓延的利器。

1997年9月，在香港举行的世界银行年会上，马来西亚总理马哈蒂尔和国际炒家索罗斯碰到了一起。马哈蒂尔拍案而起，愤怒地指责索罗斯说：“你这个慈善家，竟然以慈善家的面目使得穷人更穷，富人更富。”索罗斯回击说：“如果你们国家的经济没有问题，怎么会有人来炒你们呢？是你们自己国家的经济出了问题，才会有金融危机。”

由此提出了一个问题：一个国家出现金融危机的原因是什么呢？

东南亚很多国家为了促进本国经济快速发展，放开了资本市场，允许外资自由出入。短期的资本都来了，人们管短期资本叫“热钱”，它们是投机资本；同时，政府又借了大量的外债。资金不断流入这些新兴的市场经济国家。钱一流进来，经济发展就快了。这些资金投资股市、投资地产、投资实业，使得这些国家呈现出经济繁荣的景象。但是好景不长，这些国家在不知不觉中经济结构开始出现问题。当一国经济在高速增长过程中，很多问题暂时被掩盖了。经济中出现大量的泡沫没有及时地治理，就被国际炒家抓住了机会。等到本国政府意识到出了问题，为时已晚。金融危机带来的后果是经济的萧条，货币的贬值是由本国人民来承担的，因为所有人手中的钱全都贬值了。

在1997年的亚洲金融风暴中，中国是惟一幸免的国家。我们没有遭到国际炒家的袭击。这是中国政府做得最出色的地方，也令世界各国刮目相看。其中关键原因在于我国没有开放资本市场让外资进来。我国在金融体制改革过程中相对谨慎，没有操之过急。没有像东南亚那些新兴的工业国家一样，及早开放了资本市场。

大家知道，我国在90年代金融体制改革中，只是开放了经常项目下的人民币可自由兑换，没有放开资本项目下人民币的可自由兑换。就是没有允许外资进入我国的资本市场，进入我国的股票证券市场。同时，我国政府没有借大量的短期外债，我国还有强大的外汇储备。这些因素的存在，才使得我国躲过亚洲金融风暴。

应该看到，我国的金融市场还不成熟，我国的股市相对年轻，法规不健全，管理不够完善，股市中很多的游戏规则还在慢慢的形成和试探过程之中。我们甚至不知道国际炒家是如何炒作和发动攻击的。所以，中国的金融市场是一个相对谨慎的开放领域，同时也是亟待完善和提高的领域。

但是，我们也应该看到我国金融体系中存在的问题，我国商业银行中存在的呆坏账问题，我国股市中存在的问题等等。随着中国经济的发展和我国进入世界贸易组织过渡期的结束，我国的资本市场迟早是要放开的，人民币终将走向可自由兑换。所以，加强银行监管，防范金融风险，健全金融监管的法律法规，规范金融市场的秩序，是我国政府面临的重要任务。

作为一个普通投资者，作为一个企业家，作为一个政府官员，重要的是要学会找到这个市场中生存的机会，学会看经济和金融中可能出现的重大问题苗头，当金融危机和金融风暴真的来临时，能成功地规避风险。

会飞的猫

第二十章　汇率是宏观中的宏观

最近几年，国内那些手中握有美元的人们开始感到了一种压力。因为，用美元兑换人民币似乎越来越不合算了。有些人过去甚至通过黑市用9元左右人民币买入的美元，如今不仅没有升值、保值，甚至还赔钱了。尤其是2002年以来，欧元兑换美元一路飙升，汇率问题已经越来越成为人们关注的焦点。

实际上，汇率反映的是国与国之间货币的比较，反映的是国与国之间的经济甚至包括政治和军事实力的比较，汇率可以算得上是更大范围内的宏观问题。

汇率是怎么产生的呢？最早的汇率产生是因为各国之间进行贸易往来时，在货物和商品交易中，彼此需要支付各自的货币。两种货币交换形成一个比价，这个比价就是汇率。

比如，在中国和美国之间做贸易，如果美国商品出口到中国，我们用什么货币和它结算呢？这要看合同的规定，有可能用人民币结算，也有可能用美元结算。如果是以美元支付，那就要把人民币按照一个汇率换算出应该支付多少美元，再到银行兑换以后支付给外商。

这看似一个简单的兑换行为，其实里面大有学问。我们在合同中选择以什么货币支付，什么时候支付；是以签约时约定的汇率支付，还是以实际支付时的即时汇率行情支付，都会对交易的利润产生影响。有些企业在跟外商做交易时，本来它的账面上已经赢利了，可是等到要支付外汇的时候，经过换算才发现自己没赚反倒赔了。为什么呢？因为它在支付的时候，国际汇率行情已经发生了重大变化。

比如说日本政府，它希望日元强势还是弱势呢？它希望日元的汇率是高还是低呢？如果从目前日本经济发展的角度来讲，日本政府希望大量出口，它就希望日元贬值，因为日元贬值有利于它的出口。这时，我们就要小心了，在和他们签约的时候，就要预见到将来可能发生的汇率变化。尽管日本政府希望日元贬值，但如果突然遇到美国经济出现重大问题，比如战争，那么日元对美元可能会出现急剧的升值。如果这些因素没有考虑到的话，同样会影响到你做买卖的最终利润。做一笔生意本来就不容易，可能它的利润是10％，结果汇率在对你不利的方向波动了10％以上，这笔生意就等于白做了，甚至还会赔钱。我们说，对于和外商做生意的人是如此，对于那些利用外汇来进行资产保值、增值的个人和企业来说，就更要注意了。

说到日本，为了有利于出口，它希望日元贬值。当日元贬值后，它把商品出口到别的国家，那些国家的人就可以用相同金额的本国货币买到更多的日本产品。这就相当于日本产品便宜了，在国外有了更大的市场，日本产品就可以大量出口。所以日本是一个巨大的贸易顺差国家。

美国走的却是一条相反的路线。美国政府近十年来一直走强势美元的路线，这有利于进口。大量进口外国便宜的消费品，美元强势，相当于它可以花很少的钱买到别国更多的商品。结果是，美国成为一个巨大的贸易逆差的国家。

现在由于全球经济出现不景气的迹象，再加上战争等不确定因素，各国汇率之间都出现了重大波动。学习经济学理论，更多的是让我们明白汇率是怎么形成的，它是根据什么变动的，怎样看待不同的货币，汇率变动背后的经济原因有哪些，它们包括国力是否雄厚，经济增长率如何，物价变动如何等一系列因素。

最近两年来，在外汇市场上比较引人注目的是欧元。大家知道，欧元刚发行的时候币值比美元还高，也就是1美元换不到1欧元。因为那时候人们都看好欧元，这与欧元的诞生有一定的关系。

在欧元诞生以前，人们曾经这样算过一笔账：一个人从法国出发，带着一笔法郎准备在欧洲走一圈，他决定这笔钱什么都不干，只是把它换成不同国家的货币，最后看这笔钱是多了还是少了。他到一个国家就把这笔钱换成这个国家的货币。比如，他到了德国，用法国法郎换成德国马克；到了英国，把马克换成英镑；到了荷兰，把英镑换成荷兰盾；到了瑞士，把荷兰盾换成瑞士法郎；到了意大利，把瑞士法郎换成意大利里拉；最后回到法国，再用里拉换回法国法郎。他走完欧洲一圈回来后，数一数钱他惊奇地发现，他带的这笔钱什么都没干，却比他出发时少了一半。

这个事例说明了什么？它说明，在经济这么发达的欧洲，交通和贸易如此发达的情况下，人们为了兑换货币付出的交易成本太高了。为了降低这种交易成本，全面提升欧洲在全球经济格局中的竞争实力，于是有了组成欧洲货币联盟的想法，在这种想法之上产生了现在的欧元。欧元是欧盟中12国统一使用的货币。

所以，当欧元开始作为一种统一货币成为国际结算货币，并进入外汇交易市场以后，人们非常看好它的前景。觉得欧元降低了欧洲不同国家货币之间的交易成本，使得欧洲经济整体趋势有了向上突破的可能。结果没想到的是，自从欧元面市后，欧元与美元之间的汇率由1∶1?郾2的高峰跌到1∶0?郾82的低谷。也就是说，原来需要1?郾2个美元才可以换1个欧元，后来0?郾8个美元就可以换1个欧元了。欧元相对美元大幅贬值了。在这个过程中，美国经济处于上升趋势，国际资金大量流入美国；欧洲经济走的是一个下降趋势，所以欧元对美元才表现为一路下跌。这其中既有欧洲经济和美国经济之间的较量，也有国际政治上的较量。我们只是说，汇率是反映一国经济全方位因素的一个指标。

无论如何，欧元的诞生是世界上的一个创举，一个非常伟大的创举。一个地区不同国家使用同一种货币，为欧洲经济的发展提供条件。在欧洲这块版图上，多数都是小国家。如果乘坐飞机，或者乘坐火车旅行的话，人们一天可以走好几个国家。欧洲的国家都不太大，可是它们的经济发展却很快。但是在欧洲各国之间，由于频繁的贸易往来，各国之间的货币交换，它所产生的交易成本制约了欧洲经济的发展。最后，欧盟创造欧元，欧洲12个国家使用统一的欧元作为共同的货币，这是一件很不容易的事情，它需要这些国家之间在经济上、政治上、国防上高度协调一致，才能达到共同振兴欧洲经济的目的。以后，会有越来越多的国家加入欧洲货币联盟，更多的国家使用欧元。

欧元正式作为流通货币是从2002年1月1日开始的。欧元流通了这么长时间之后，媒体报道说，欧元运行得比较好。记者到法国巴黎街头去采访，那里的人们说：“我们现在都接受欧元了，我们的交易都以欧元来定价了。”我们看到，一个强势的欧元在逐渐形成，欧元兑换美元已经从低谷时期的0?郾8升到了2003年初1?郾1左右的水平。也就是说，现在的1个欧元比1个美元值钱了。

我们来看，欧元在面市后不断的贬值过程中，是不是有利于他们的商品出口？欧洲的经济在这个过程中逐渐积累了实力，而且欧元的使用减少了以前多国货币之间的兑换环节，节省了交易成本，这样欧洲经济的运转速度就可以加快了。当然，从另一方面看，美国经过了十年的经济高增长，现在经济开始相对在走下坡路，多年的强势美元已经伤害到了美国的生产、贸易等一系列经济活动，这也为欧元的上涨提供了一个相对有利的条件。

以上谈的是企业做贸易、个人持有货币资产要考虑汇率变化。现在欧元、美元汇率发生这么大的变化，对一个国家的外汇储备来说，也面临同样的问题。比如，以前中国会把外汇储备的很大一部分去买美国的国债，大约占到外汇储备总额的70％左右。那么，现在我国政府会想，我们不要握有这么多的美元作外汇储备了，我们可以买一部分欧元作为外汇储备放着。对个人的储蓄来讲，不应该把所有鸡蛋都放在一个篮子里；对一个国家来讲同样如此，也要规避汇率变化带来的风险。

因此，当我们不看好美国经济的时候，当我们想把外汇储备去买一部分欧元的时候，别的国家政府同样会这么做，它们也会把自己外汇储备的一部分换成欧元。结果，当各国政府都去买欧元，欧元就会被推高，这就会加剧美元的下跌。所以，汇率是货币的价格，它也是由供给和需求决定的。如果各国都去要欧元，对欧元的需求就会加大，欧元就会越来越值钱，它的汇率就会上升；反之，如果大家都不要它，欧元的汇率就会下降，欧元就会变得越来越不值钱。

2002年末，欧元、日元、英镑、瑞士法郎对美元都出现了明显的升势，升幅达15％以上。为什么各国汇率之间会出现这样的变化呢？透过这些表面的现象，我们要分析一下它背后的原因。为什么人们不看好美元了呢？为什么美元会跌那么多呢？难道仅仅是美国和伊拉克之间战争因素的影响？战争不过是影响汇率波动的一个因素而已。

我们说，影响一国汇率根本走向的，是一国的综合实力和经济增长速度。这才是影响汇率趋势的根本因素。简单来说，一国经济实力、综合国力的增强，也会增加一国货币的信用，增强人们持有它的信心，不担心它会贬值，不担心它的政府会做出不负责任的行为，从而使得人们愿意持有该货币进行资产保值。同时，如果一个国家经济高速增长，或者处于增长周期中，人们就愿意持有该国货币而使资产增值。因为一个国家经济高速增长，就意味着在经济中存在大量致富机会，这会带动国内外对该国货币的需求，从而在汇率上反映为一国货币汇率的上升和货币的升值。

这时，让我们来看美国经济。它在持续十年的高增长后逐渐失去了增长的动力，甚至为数不少的巨型跨国公司已经到了需要作假财务报表、粉饰企业经营业绩来欺骗投资者的地步。这时候人们对美国经济的担心促成了人们在一定阶段内不再看好美国经济，并试图重新寻找其他合适的外汇途径储备资产，于是美元出现了一个下跌的趋势。同样的道理，在1997～1998年亚洲金融危机中，这些国家的整体经济出现了问题，结果被国际炒家抓住了机会，最终使他们的汇率一泻千里，出现了巨幅的贬值。这就是一国经济最后在汇率上的反映。

此外，在老百姓看来，判断汇率的变化，其实有简单直接的思考方式，这就是专业术语上讲的购买力平价。我们说一种货币值钱与否，是看你持有它能够买到多少东西。比如，在美国花1美元，买一篮商品；在中国花8?郾27元人民币，买一篮商品，然后把这两个篮子拎起来比较，看哪个篮子里面的东西多。这就是购买力平价理论。如果1美元买到的东西多，说明美元更值钱；如果8?郾27元人民币买到的东西多，就说明人民币更值钱。

我们再进一步，按照购买力平价理论，两国货币的汇率主要是由两国货币的购买力决定的，这个购买力的比价就是货币汇率。也就是买同样的东西，看各自花多少钱，或者说花同样的钱，看各自能买到多少数量的东西。如果一个国家的物价水平越来越高，或者说通货膨胀率越来越高，说明本国货币的购买力在下降，这种货币就越来越不值钱，表现在汇率上，就是贬值。所以，我们看到像阿根廷金融危机、俄罗斯金融危机等，如果一国出现了严重的通货膨胀，它的货币汇率就会一泻千里。

反过来说，如果一国汇率形成了，它将如何影响人们的交易行为呢？假如美元和欧元的汇率是1∶1的比价，买同样一部奔驰轿车，在美国要6万美元，在欧洲只要5?郾6万欧元，这就会促使人们把美元换成欧元，到欧洲去买车，因为在欧洲买车便宜。这样一来，对欧元的需求就会上升，从而带动欧元升值，也就是说欧元变贵了。当资金不断往欧洲流动，欧元越来越贵，到一定程度，人们就不再换成欧元去买奔驰车了，因为换欧元贵了，不如在美国花美元买奔驰车了。这时候，汇率就会停在一个适宜的价位，人们不再会为了去买别人更便宜的商品而产生对别国货币的需求。这实际上就是购买力平价理论在现实汇率中产生的影响，只不过这样的影响还会受到信息不对称、交通成本，以及关税成本等因素的限制。

用购买力平价比较，是1美元买的东西多，还是8?郾27元人民币买的东西多，大家的体会还不那么深刻。如果你到东南亚国家去旅游，走出去看，就会发现，当地人非常愿意收人民币，因为人民币有相对充足的购买力。这说明中国的经济在走一个上升的趋势，人民币越来越被国际市场接受，并作为交易的支付手段。

如果到香港，就会更深刻地感受到这个问题。香港在1997年回归的时候，人民币和港币之间兑换的比例是116元人民币换100元港币，也就是1?郾16∶1的汇率。但是，到2003年已经是1?郾03∶1左右的水平了。这说明什么？是人民币在升值还是港币在升值呢？当然是人民币在升值。为什么人民币升值呢？每一次都要问自己一个为什么，只有想明白为什么，才会懂得判断汇率将来的变化趋势。因为现在香港经济不太景气，港人愿意把港币换成人民币，经过罗湖海关，到深圳到祖国内地来消费。他们很多人在深圳买房、购物，在深圳娱乐，即使算上来回的路费也合适。由此可见，人们对货币的需求影响着汇率的升跌变化。

一国货币在外汇市场上代表什么？它代表这个国家的经济，代表该国的经济是否繁荣，国力是否强盛。当人们越来越看好人民币时，说明中国经济的发展趋势在向上。再看俄罗斯，许多年以前，1个卢布超过1个美元的价值。到1991年底1个美元能换100多个卢布。俄罗斯经历了巨大的政治和经济的动荡，到现在它已经换了几次货币了。什么时候卢布能成为一种强势的货币，这将取决于俄罗斯国家经济的发展。

以上的分析，都是影响汇率长期走势的根本因素。但是汇率也会受到很多短期因素的影响。因为汇率每天都在波动，它在根据最新的经济信息做出适当的调整。比如一国利率变动是对汇率变动影响比较明显的因素。从理论上来说，当一个国家利率水平很高的时候，会吸引大量国际投机资本去追逐该国货币，从而获取相对较高的利息收入。这部分逐利资本会加大对一国货币的需求量，从而推高该国货币的汇率。我们看到，当一国的中央银行采取降息措施的时候，有一部分资金就会放弃继续持有该国货币，从而导致该国货币需求下降，带动汇率下跌。

实际上，真正反映在外汇市场上汇率的变化，是投机资本通过一系列比较复杂的套利交易完成的。上面所说的只是推动这些资本流动的原理。影响汇率变动的还有一国的利率、通货膨胀率、失业率、国际收支等多方面的因素。

其实对老百姓而言，有时候看不到这么细。相反，当他们看到一些简单事实的时候，对汇率会做出直观的反应。比如说美国可能要打仗了，汇率明显表现为下跌；但同样的因素却导致瑞士法郎大幅上涨。为什么呢？因为瑞士是一个中立国家，相对来说，是一个政治风险低的国家，尽管它的经济并不是那么强大，但在国际战事存在的时候，它却作为避险货币而吸引了大量国际资本，从而带动了汇率大幅上扬。这就是我们要说的，政治和战争因素会对汇率波动产生影响，影响的轻重程度要看战争的时间长短、规模大小而定。类似的情形，比如某些国家出现政治不稳定，也会导致本国货币汇率下跌。

有关汇率和汇率变动，对做贸易、做投资来说，是需要具备的起码知识。比如到了战争将要发生的时候，想到自己持有的货币万一贬值怎么办呢？如果会做到提前把一些货币变换一下，哪怕国家也是一样，把那些外汇储备也变换一下，就能有效回避一些汇率风险，甚至通过自己准确的判断，还能抓住机会。如果你是做国际贸易的，你就可以在进出口的原料价格和时机上做文章；如果你是做金融的，你就可以在汇市上把握机会；如果你原来一直相信美元，手里握有一些美元，在看到美国经济和伊拉克战争的危机后能及时换成欧元，也是一个机会，至少可以减少一些损失。

目前，由于战争原因，国际汇率的大幅波动给人们提供了很好的观察经济的机会。我们关注汇市、关注股市，还要关注宏观经济的指标和数据的变化，养成一个良好的习惯。这样便于你的企业发展，便于你的财富增加，使你不至于在国内宏观经济环境发生大的变化，甚至国际经济环境发生重大变化的时候，没有任何的思想准备。如果学会从宏观的视角来观察经济和汇率，你就会发现，要学会逆向的思维、反向的操作。

当一种东西太热的时候，你一定要悄然而退；当一种东西太冷、当市场完全没有信心的时候，你要敢于进入。就像在欧元0?郾82的时候没人敢做，等到欧元升到1?郾1时，反而许多人想买进欧元。所以，要学会逆向思维，有些东西太热时，可能已经到顶了；有些东西太冷时，可能已到达谷底了。你要做出正确的判断，敢于行动。所以，先知先觉你可以赚到钱，后知后觉你就可能赔了钱。我们通过汇率这个窗口来看宏观经济，反映的问题之多、之大、之全，真的可以算得上是宏观中的宏观。