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风险投资退出路径思考
作者 : 胡巍东 曹锐钢
发展风险投资，为具有创新能力的高新科技企业的创立和成长提供必要的金融支持，是我国资本市场发展所面临的当务之急。因此，须尽快创造风险投资能够顺利运行所必需的各项条件，提供风险资本有效的退出路径是其中的关键。
一、明确的退出路径是决定风险投资能否取得最终成功的关键
在国外，一般风险投资从进入到退出风险企业的平均投资时间大约是5 7年。风险投资基金最终之所以要退出的原因主要有两点：其一是因为绝大多数高科技企业的高速成长状态很难长期持续下去，所以，风险投资基金要获得最高额的回报就必须使其资本具有一定的流动性，即在被投资企业即将结束高速成长前出售对其的投资以获得高额资本收益，然后再滚动进行新的投资；其二是由于风险投资基金本身是以权益形式筹资的，必然受到自身投资人的约束，在基金的合伙契约中一般都有在一定时间以一定方式退出对风险企业的投资与管理，并为合伙人即投资者带来丰厚利润的承诺。可以说，判断风险投资的成功与否最后要看其退出的成功与否。
二、公开发行上市难以成为我国风险投资退出的主路径
从国外风险投资运作的实践来看，首次公开发行（IPO）是风险投资一种最理想的退出路径，采取这一途径退出的风险投资能占到总风险投资的20％ 30％。从我国的实践来看，公开发行并争取上市是各类企业所希望争取的最佳归宿，风险企业自然也不例外。但是，如果把这一方式作为风险投资退出的主路径则不是很现实，其原因主要有：
发行上市无疑是一种最优选择，但其却面临两种障碍：一方面，我国对此有着严格的最低资本限制；另一方面，我国证券市场发育很不成熟，存在着市场投机性强、投资者机构化程度低等弊端，市场对扩容的反应非常敏感，因此在一定时期内扩容的空间也不是很大，难以满足众多企业的上市需求。
从国外的实践来看，开辟主要让高科技企业上市的二板市场可为风险资本的退出发挥较大作用，但在国内设立二板市场在目前还仅仅是一个构想，况且，即使开设了二板市场，依主板市场运行的经验来看，其要走向成熟还需经过一个相当长的时期，在短期内市场的容量和扩容的规模也不会太大，不太可能充分满足广大风险企业的上市需求。
到境外发行并上市在理论上说是一个可行的选择，但国外的主板市场和二板市场对上市企业的要求比国内大都是有过之而无不及，我们的很多风险企业恐难以达到其标准。而且，过度依赖境外上市也可能会使我们的一些有较好发展前景的高科技企业被国外资本控制，从而对整个民族高科技产业的发展产生不利影响。
三、可供选择的其他退出路径
1、直接出售。风险投资基金直接出售其在风险企业的股份，出售的对象既可以是一般的公司、法人，也可以是其他的风险投资基金。
2、股权回购。风险企业将风险投资基金所持股份购回注销或按持股比例分配于其他股东。在风险资本发展的初期，风险投资基金所占风险企业的权益份额一般不是太大，比较适合于采用这种途径退出。
3、MBO和EBO方式。MBO即管理层收购，是指风险企业的管理层通过融资方式将风险投资基金所持股份收购并持有。EBO即员工收购，是指风险企业的广大员工集体将风险投资基金所持股份收购并持有。
4、买壳上市。风险企业通过先收购某一上市公司一定数量的股权，取得对其实质意义上的控制权后，再将自己资产通过反向收购的方式注入到上市公司内，实现间接上市，然后风险投资基金再通过市场逐步退出。
5、场外交易。在集中的证券交易所之外设立若干专门的高科技企业股权转让市场，使风险资本通过这种分散的局部市场得以退出。
6、清算或破产。从国外的实践来看，相当一部分的风险投资运作不很成功，风险投资的巨大风险反映在高比例的投资失败上，清算或破产可以算是风险资本在投资失败时的一种特殊退出路径。
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