首例本土资产证券化方案华融破壳

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首例本土资产证券化方案华融破壳 分层信托”赔本吆喝？
来源:21世纪经济报道

  和以往的风格不同，这次华融主动选择了低调。
　　自年初杨凯生总裁抛出“信托分层”这一个概念后，项目进展再无下文。不过，近日有项目成员向本报记者透露，“如果不出意外，华融6月20号以前就可以开设信托，7月20日前将完成销售工作。”
　　从确定一个“抗政策风险能力最大”的中介机构组合，到组建数十人的项目工作组，从历时数月的尽职调查，到法律文件、信托合同的最后制作，华融公司在这个项目上已经投入了相当的人力、财力，与此前上报央行的“试探性”方案不同，这次华融动真格了。这位人士说，华融现在已是“箭在弦上，不得不发。”
　　去年底，华融启动“分层信托”方案。总裁杨凯生表示，分层信托和真正资产证券化有一些差别，但差别不大。而“这一些差别”中至少包括了“前者不需要监管部门审批”这至关重要的一点。
　　经过变通后的华融方案也因此被业界冠以“首例本土资产证券化方案”。这个本不需要报批监管部门的方案，最后还是选择了向监管部门摊牌。
　　6月4日下午，银监会指派专业律师到华融公司听取项目组就法律方面问题的汇报。
　　6月6日上午，华融总裁杨凯生、证券部经理王小波、中信信托总经理姚海星，以及环球律师事务所有关人员一行赴银监会，向非银司司长高传捷作专门汇报。
　　有关会谈内容，中信信托资金部经理王海波表示不便透露，但他肯定表示，法律方面的障碍已完全扫清。
　　据悉，在华融版本的不良资产证券化方案中，涉及全国各地200多户债务人的2000多笔债权，共计100亿不良资产，经中诚信国际评级公司（下称“中诚信”）评级后，预测现金流约18亿元，初步确定以其中AAA级的12亿现金流资产为基础，向投资者发售三年期的优先级信托受益合同，受益合同预测年收益为4.17％，远远高于目前3年期国债2.25％的收益率。
　　AMC秀“资产证券化”
　　面对处置难度越来越大的不良资产，资产管理公司（AssetManagementCorporation简称AMC）一直致力于寻求更为有效的解决之道。鉴于资产证券化在国外处置不良资产的成功经验，AMC将热切的目光投向了资产证券化。
　　2001年，除东方资产管理公司外，三家资产管理公司均向监管部门提出资产证券化方案，但由于相关法律法规的缺失，监管部门以找不到法律依据为由将方案束之高阁。
　　直到《信托法》出台后，AMC才看到了资产证券化在国内“落地”的可能性。曾参与《信托法》讨论的上海锦天城律师事务所李宪普律师称，《信托法》出来后，资产证券化就完全可以在现行法律法规的范围内去操作了。
　　业内人士称，华融方案的巧妙之处在于，将此前资产证券化方案中的“发行信托受益凭证”转而由“转让信托受益合同”代替，从而规避了央行去年6月出台的《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》中“信托公司不得发行任何形式受益凭证”的规定。
　　据悉，在华融“信托分层”方案中，对有关受益人大会、受益权转让管理办法、受益权帐户管理，以及受益权的流通性问题、回购问题等都作出了详尽安排。环球律师事务所的一位律师称所谓信托分层就是目前中国可行的资产证券化。
　　对投资者关注的不良资产的风险问题，华融公司有关人士称，截止今年一季度，AMC处置不良资产的现金回收率一直在20％以上，也就是说，本次方案中只要100亿不良资产的回收率达到12％，投资者的风险就几乎不存在。
　　在华融大举谋划“不良资产证券化”之时，有消息称，信达公司的境内资产证券化方案也在积极筹划当中。一位不愿透露姓名的负责人称，“我们不叫资产证券化，也不叫信托分层，我们只是做项目。”与华融大规模的行动相比，他说，信达的做法是“先放飞一只麻雀，飞得不错再放凤凰”。
　　对AMC采取的一些迂回战术达到不良资产证券化的目的，他称，“我们并不是刻意避开监管，只是在现行法律法规的框架下，看哪种操作方式更可行，更有利于（不良资产）回收，操作成本更低，那我们就采取哪种方式。”
　　与华融、信达在资产证券化上的积极态度相比，长城和东方则相对保守。长城公司一位负责人称，长城公司最初上报人民银行的资产证券化方案受阻后，就一直没动。“我们是比较稳重谨慎的做法，不过，只要人民银行同意了，资产池随时可以构建。”他说，各个公司做法不太一样，有人愿意赔本赚吆喝，但长城则相对保守。“不过，虽然赔本，但对创新还是有好处的。”他说。
　　东方资产管理公司股权及投行部经理谭世毫则对记者表示，“东方一直在密切关注国家政策的宽限度，但目前在政策许可方面还看不到任何改观。”他认为，只要是有明确的政策信号，东方要组建一个资产包，再成立一个由中介机构组成的SPV（特设信托机构）或以信托方式操作都是比较容易的。“主要是证监会和银监会始终没有开这个口子。”他说。
　　可以预料，一旦华融方案得以实施，不良资产证券化必然成为AMC的一致行动。
　　赔本赚吆喝？
　　数据显示，截止到今年一季度末，AMC从成立至今的近四年时间里，处置不良资产总额尚不足1.4万亿不良资产总额的四分之一，对国务院给定10年存续期的AMC而言，这样的成绩不能说理想。
　　与此同时，处置不良资产的难度和成本却在逐年加大。据透露，目前AMC回收100元现金的财务成本保守估计在七八元左右，按去年AMC回收现金317.50亿元粗约计算，四大资产管理公司的一年的财务费用就高达25亿元左右，如果加上财政部2001年11月通过的“按年回收现金总额的1％到1.2％提取个人奖励”的AMC员工激励计划，这一数字还将进一步增大。
　　一边是不良资产回收难度越来越大，一边是AMC的逐年大幅增长的处置成本。“如果没有新的处置手段和途径，这1.4万亿不良资产很难消化。”东方资产管理公司总裁柏士珍在此前接受本报专访曾表示。
　　寻求更为有效的处置手段成为AMC的当务之急。然而从集中拍卖，到海外路演，到国际招标；从聘请海外顾问，到成立中外合作公司，到境外不良资产证券化，AMC一路走来，所资不菲却收效甚微，多数行动往往只见上文，不见下文。相反，传统的不良资产处置手段如债务重组、诉讼、拍卖等，虽然耗时耗力，却是成本相对较低却最为有效的手段。
　　以此次华融“信托分层”项目为例，从表面上看，中信信托完成12亿优先受益合同的销售后，华融一次性回收12亿现金完成了对100亿不良资产的处置。然而，最后这些不良资产很可能还得由华融逐笔清收。
　　“我们不可能负责收债，那岂不成了一种讨债的形式，这在法律上是禁止的。”中信信托的一位人士称。
　　对此，王小波向记者打了个比方，“设立信托后，相当于我把债权卖给你了，对我来说，我已经完成处置了，如果你觉得华融处置能力强，回收率有保障，你可以委托华融处置。”项目组一位律师称，理论上，这100亿不良资产应该由中信信托负责处置，但事实上，中信信托既无不良资产的处置经验，也没有这方面的专业人才。其结果是，中信信托还得反委托华融作为服务人或代理人负责这些不良资产的处置。只要华融按照事先所确定的资产信托处置办法，华融处置这块资产所产生的法律后果和风险都由中信以信托财产为限来承担。这个过程中，华融向中信支付信托报酬，中信向华融支付服务费。
　　如果华融最终还得负责这些不良资产的处置，同样是完成这100亿不良资产的处置，设立信托前，华融的处置成本，以每收回100元支付7元财务成本保守估算，回收12亿现金只需支付8400万的成本。而采用“信托分层”后，华融向投资者支付的三年期优先受益合同的利息就高达1.5亿元（3ⅹ4.17％ⅹ12）。
　　此外，华融还将向中信信托支付一大笔信托报酬，以及其它中介机构的服务费用。
　　对于推出“信托分层”计划的用意，华融方面有关人士认为，此举一方面华融可以先期回收3年处置不良资产的现金流，更可以将3年处置不良资产回收的现金流和销售债券回购的现金流通过投资手段令其增值。
　　对此，财政部金融司一位处长表示，四大资产管理公司并无投资权，不良资产处置完成后，回收的现金直接存入人民银行的专门帐户，AMC是不能动用这笔资金的。所谓通过投资手段实现增值无从谈起。
　　外界猜测，AMC积极推动不良资产证券化，在提前回收今后年度处置不良资产的现金流外，主管部门承诺的个人激励计划也将提前兑现，这恐怕也是AMC一致行动的重要推动力。
　　“在我国的现实条件下，将资产证券化用于不良资产处置究竟有多大意义，还值得商榷。”一位业内人士称。
　　
　　·资料·
　　AMC处置不良资产3434亿
　　央行消息，截至2003年一季度末，中国四家金融资产管理公司阶段性处置不良资产3434.69亿元，累计回收现金715.24亿元，现金回收率为20.82％。
　　其中：华融公司累计处置资产964.33亿元，回收现金210.41亿元，现金回收率为21.82％；长城公司累计处置资产1100.24亿元，回收现金110.71亿元，现金回收率为10.06％；东方公司累计处置资产483.12亿元，回收现金122.52亿元，现金回收率为25.36％；信达公司累计处置资产887亿元，回收现金271.60亿元，现金回收率为30.62％。

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