香港地铁物业发展模式在内地的借鉴与运用

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正略钧策管理咨询   合伙人   陈晋

香港物业发展模式简介

香港地铁公司自1975年成立以来，其发展大致经历了公用事业单位阶段、私营化阶段以及异地扩张阶段。目前香港地铁公司是世界上运营效率最高、盈利情况最为理性的地铁公司之一。其核心的盈利模式可总结为“地铁＋地产”的组合。在香港地铁公司的利润结构中，物业开发的比重占到一半以上，可以说物业开发在平衡地铁建设的现金需求、改善负债结构、搭建融资平台等方面发挥了中流砥柱的作用。如果剔除物业开发利润，单靠车票收入，香港地铁公司也很难盈利。

所谓“地铁＋地产”的开发模式就是以地铁为核心，沿线开发新的社区为配合，形成一种良性循环。地铁建设方便了出行，缩短了时距，形成车站附近的大量客流，由此蕴藏的巨大商机对房地产开发构成吸引。同时，开发后的房地产又积聚了更多的客流，对地铁运营的票务收入起到支撑作用。

在“地铁＋地产”的实践过程中，香港政府授予地铁公司物业发展权，地铁公司通过全盘规划、项目招标、施工监督、收益分享等措施把握了整个开发价值链上，增值较大的拿地、规划设计、经营管理等环节，而将成本较高、风险较大的施工建设环节主要交给开发商操作。

在政府、地铁公司、开发商三个主要市场参与者中，地铁公司扮演了“向上承接政府战略，向下启动市场资源”的角色，成为整合政府与市场资源的平台。而香港地铁公司之所以能成为这一平台，其核心就是围绕地铁沿线土地物业开发权，充分实现规划升值。

内地地铁公司学习香港经验时主要存在问题

十一五期间，随着内地一线城市轨道建设高峰期的到来，以及香港地铁开始涉猎内地轨道建设投资业务，如何借鉴香港地铁的发展模式，特别是其物业开发模式成为内地轨道交通企业思考得越来越多的问题。

１、招拍挂环节将内地轨道交通企业拖入土地市场竞争的漩涡

从物业开发流程来看，内地借鉴香港模式的最大困难在于土地政策的不同。在内地，轨道交通企业获得土地必须通过招拍挂程序，这使得其操作空间被局限在招拍挂环节之后，难以在土地一级开发阶段，将地铁建设、物业开发和政府区域规划战略结合。地铁公司不得不和众多房地产开发商进行土地竞争，而显然无论在拿地决策能力、资金实力等方面地铁公司都处于下风。同时，各区政府在进行土地开发，组织土地资源进入招拍挂市场时，由于缺乏对站点周边土地的集约化利用、科学控制入市节奏，也造成大量土地价值的浪费与流失。实践证明，在地铁物业开发上，若没有政府与地铁公司的战略合作，则将造成“双输”的局面。

２、与开发商合作模式单一，地铁公司拿地环节的价值被低估

由于内地地铁公司在房地产开发中，缺乏专业人才、项目经验，并难以进行大量资金投入。通常，其在拿地后采用与开发商合作开发的模式，即地铁公司以土地使用权参股，开发商支付所有房地产开发成本，成立合作性质的项目公司。开发商主导建设过程中的规划、施工、销售环节。建设完成后，双方或者分配产权或者分配销售收入。由于现阶段，利润分配比例主要按投入资本比例确定，地铁公司在拿地环节的价值被大大低估。同时，开发商在建设过程中，可能采用虚增成本的手段摊薄利润，使得地铁公司获取的利润份额进一步降低。

３、规划能力不足，难以在和政府、市场进行价值沟通时获得话语权

分析香港地铁公司的组织架构图就可发现，其非常重视公司规划能力的发展，在物业开发部门下专设了城市规划部门，主要承担站点周边大片土地的区域规划及具体项目规划的职能。通过区域开发规划，更好的承接政府战略，承担部分城市运营商的角色，获得政府的支持。通过项目规划，清晰的划分二级开发价值链中，规划设计与施工建设环节的价值。并以建设招标的方式实现对规划设计环节的利润占有。而内地地铁公司由于在地铁物业开发上，运作时间短、市场化经验不足，往往普遍缺乏规划能力，而且也没有清楚地认识到规划能力的价值，一味的抱怨政府不给政策或开发商太精明，也往往难以改变其在政府、开发商、地铁公司三者中的弱势被动地位。

借鉴香港模式、学以致用的几点建议

如果说香港物业开发模式难以在内地复制的话，最关键的原因就是内地地铁公司在土地获取上绕不开招拍挂制度。随着地铁建设高峰期的到来，大量地铁周边土地推向市场，地铁建设资金需求、土地获取资金需求过于集中，使得地铁公司在物业开发上面临巨大的资金压力与财务成本。为解决资金需求迫使地铁公司更多的依赖开发商的融资平台，在合作过程中将更多利益让渡给开发商，从而又导致自身融资实力的降低，由此形成一个恶性循环，难以自拔。既然现阶段，土地招拍挂制度是一个绕不过的砍，本文提出的建议就围绕招拍挂环节前后展开：

１、招拍挂之前，协助政府科学规划站点周边土地，获得土地增值收益的返还

地铁公司在协助政府进行土地一级开发时，可以实现以下三个价值：一是通过将地铁建设与站点周边土地开发统筹考虑，提高土地的集约利用效率，从而带来直接的经济收益；二是协助政府根据地铁建设进度控制土地入市时机，从而最大限度实现土地市场价值；三是协助政府更好的围绕地铁站点进行区域规划，形成以地铁为驱动的新一轮区域发展动力。在这一过程中，地铁公司应科学量化地铁建设带来的土地升值，通过部分收益财政返还的方式减少政府对地铁建设的直接投入。

２、招拍挂之后，在和开发商合作方式上，改变以土地入股的单一模式，实现资本投入形式的多样化

以土地入股与开发商成立项目公司的方法，使得开发商介入了房地产二级开发各个环节利益的分享，难以最大体现地铁公司土地稀缺资源的价值。在合作资本投入形式上，应该采取更为多样化的形式。本文谨提出以下几个探索性的思路：

一是可以考虑寻找战略合作伙伴成立投资公司，主要负责融资、拿地与项目定位，而将项目建设采用全委托的方式交给专业开发公司管理。这样做的好处是可以集中投资公司成员的市场资源、社会资源、资金等，满足现阶段项目集中带来的大量资金需求，同时也将项目规划的增值部分锁定在了投资公司。

二是可以考虑在拿地后，自己进行项目规划，再将项目建设权招标。这种做法类似于第一种，其主要区别在于前端拿地、规划环节的主体以地铁公司为主，这样在其分享到前端大部分利益的同时，也带来资金压力的问题。采用建设权招标的方式，以专业开发公司自筹资金为主，相应的在物业开发利润分享上让渡一部分给开发商。

三是可以考虑拍卖物业开发权。物业开发权的价值实际上是房地产开发收益与土地价值的差价部分，如果在轨道交通建设前期，预先将物业开发权以市场化的方式拍卖，用所获得资金解决项目开发集中的资金压力，就可以解决房地产开发利润实现周期长的问题，实现在短时间内的物业滚动开发。开发权的拍卖实际上是一种类似期权的金融产品，由于房地产开发收益受市场波动的影响，地铁公司在出售物业发展权的过程中，可提供一个保证购买方收益的价格底限，相当于设计一个沿线物业开发的看跌期权。

结束语：

香港地铁物业开发的盈利模式离不开其政策背景与法律法规支持，内地地铁公司在学习借鉴其经验时，不可能照搬移植。在现阶段，内地政策法规与市场环境下，本文围绕招拍挂程序前后，提出了一些学习香港模式，并具备一定可操作性的方法建议。当然，长远来看，内地地铁公司还是应积极探索与政府进行战略合作的模式，将市场各方的格局纳入以政府与地铁公司为代表和以开发商为代表的二元层次中。对地铁公司来说，其最终的努力目标应该是在地铁沿线土地开发上，成为代表政府的一级开发商，并以此为基础在二级开发中获取更多竞争优势，并在以地铁为脉络的城市发展运营中扮演更重要的角色。

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