[转帖]金融危机七大教训

林帆

自去年春季以来（最严重的是在秋季），全球蔓延的担忧和恐慌阻塞了金融命脉，加剧了全球经济更为广泛的恶化。

过去一年的大部分时间对我们的行业深为难堪。出于可以理解的原因，人们非常愤怒，我们的行业不得不对自己在事件中所扮演的角色做出解释。

金融机构对更广泛的金融体系负有责任。我们依赖一个健康、功能良好的体系，但我们对于已变得平常的一些趋势和实践是否真的有利于公众的长期利益，未能提出足够的疑问。

七大教训

在政策制定者和监管机构开始考虑采取监管措施处理这些问题之际，我相信，反省此次危机中出现的一些教训是有益的。

1. 风险管理不应完全建立在历史数据的基础之上。过去几个月里，我们不止一次听到“倍数标准差事件”这个说法。如果计算出来要20年才发生一次的事件实际上出现的更为频繁，那么不需要数学家也能明白，风险管理模型没有反映真实结果的分布。我们的行业必须在加强和改进情景模拟分析和压力测试方面做得更多。

第二，太多的金融机构和投资者只是将他们的风险管理外包出去。他们依赖评级机构进行基本的风险分析工作，而不是自己进行分析。在投资初始和期间都是这样，他们没有注意到财务恶化的其它指标。

这种对信用评级的过度依赖与他们渴望的3A评级的稀释同步。2008年1月，全球有12家评级为3A的公司。同时有债务抵押债券(CDO)等64000个结构性金融工具为3A评级。指责评级机构信用判断失误是容易和恰当的。但造成这种结果的原因不是他们一方。参与这一过程的每一家金融机构都不得不分担责任。

第三，规模很重要。例如，无论你持有50亿美元还是500亿美元理应为低风险的超级高级CDO债券，按比例计算，发生亏损的可能性是一样的。但如果你持有500亿美元头寸的话，计算失误的后果显然要严重得多。

第四，许多风险模型错误地假设，头寸可以被完全对冲。在1998年长期资本管理公司(Long-Term Capital Management)崩溃和新兴市场危机之后，各种一篮子指数和信贷违约掉期(CDS)等新产品被创造出来，以帮助抵消各种风险。然而，作为一个行业，我们没有足够仔细考虑流动性枯竭、难以进行有效对冲的可能性。

第五，风险模型未能评估结构性投资工具等资产负债表外活动固有的风险。目前似乎明显的是，拥有庞大资产负债表外头寸的公司经理没有认识到自己暴露的经济风险的全部规模；同样令人担忧的是，他们的交易对手没有意识到这些工具的全部规模，因此不能准确评估业务风险。

第六，复杂性打败了我们。金融行业中管理新工具的经营能力，未能跟得上它们的增长。结果是经营风险显著增加，这对金融体系的整体稳定产生了直接的影响。

最后，而且可能是最重要的，金融机构没有足够准确地计算资产价值。我听一些人辩解称，公平价值会计准则——按当前价值记录金融资产和负债——是加剧信贷危机的主要因素之一。我不这样认为。如果更多的机构一开始就正确评估他们的头寸和义务，他们将会置身于减少风险敞口的更好处境。

按市价计价：金融机构应有的纪律

对高盛而言，按当前市场价格进行日常记账的做法，是我们比较早地决定在日益恶化的市场和金融工具中减少风险的一个关键因素。这个过程可能是困难的，有时甚至是痛苦的，但我相信，这是一条金融机构应有的纪律。

基于上述教训和将从这场金融危机中暴露出的其它问题，我们应当考虑一下对我们的行业、政策制定者和监管机构来说具有重要意义的原则。对行业来说，我们不能让我们的创新能力超出我们的管理能力。考虑到市场的规模和互连特点、交易量的增长、交易的全球性和跨资产的特点，对运营风险的管理只会变得更加重要。

风险与控制职能必须完全独立于业务部门。而且，明确风险与控制经理向谁汇报对保持这一独立至关重要。同样重要的是，风险经理至少应当获得与交易部门的经理平等的地位：如果出现关于头寸价值的问题或关于风险限额的分歧，应当总是听取风险经理的意见。

薪酬问题仍在引发大量愤怒与争议，这是可以理解的。我们认识到，获得‘问题资产救助计划'(TARP)资金，使薪酬问题具有一个重要的背景。这就是我们的管理团队选择在2008年不要奖金的部分原因，尽管高盛实现了盈利。

更普遍的说，我们应当为我们行业的薪酬体制制定基本标准。随着某位员工总薪酬的增加，应当显著提高其以股权形式获得的、酌情而定的奖金的比例。应当对较长时间内的个人业绩进行评价，以避免过度冒险的行为。为了确保这一点，所有的股权奖励都应当接受未来交付和/或延期行权。应当要求高级管理人员至少在退休之前保有大部分所获股权，而股权交付时间表也应在相关个人离开公司之后继续适用。

自我监管有局限性

对政策制定者和监管机构来说，应当清楚的看到，自我监管有其自身的局限性。我们对风险定价下降予以合理化、并为之辩护的理由是，这次的情况不同以往。我们之所以如此行事，是因为在维持和扩大市场份额的过程中，就像我们的竞争对手一样，我们的自身利益有时会蒙蔽住我们的双眼——尤其是在经济繁荣处于巅峰之时。退一万步说，解决一项遍及整个体系的问题、提高标准或推动行业做出共同反应，都需要有效的中央监管和监管机构的召集力。

资本、信贷和承保标准应当接受更多的“动态监管”。监管机构应当对确保这样一个制度所需的监管投入和产出加以考虑，该制度要灵敏和强大到足以识别并适当限制市场的过度行为，尤其是在经济持续增长的时期。正如美联储(Fed)上调利率以遏制经济过热一样，可对各种基准和比例进行适当校正。为了提高整体透明度、确保账面价值名副其实，监管机构应当要求各金融机构的所有资产采取同样的计价方式。公允价值会计准则使投资者更清楚的认识到资产负债表的风险。

全球监管协调与交流的水平，应当反映出各市场的全球互连特点。监管机构应当实施更强有力的信息共享和统一披露、以及面向机构和主要市场参与者的更具系统性和更加有效的报告制度。做不到这一点，监管机构就将缺乏必要的工具来帮助他们了解银行业乃至更广泛金融市场的系统性弱点的严重程度。

在这种情况下，所有依赖于金融体系平稳运转、并且规模大到足以在危机中拖累该体系的资本池，都应当接受某种程度的监管。

不宜因噎废食

在经历最近几个月的冲击和相关的经济痛楚之后，人们怀有一种自然而适当的愿望，要对我们的监管制度进行大规模改革。但是，我们应当抵制那种单纯旨在让我们免受百年一遇的经济风暴打击的应对措施。把风险完全排除在金融体系之外的代价，将是牺牲经济增长。同样，如果我们抛弃而非监管数十年前建立的证券化和衍生品等市场机制，那么当我们最终度过这场危机之时，我们获得资本、高效率对冲和散布风险的能力可能会受到制约。

在上一个世纪的多数岁月，市场和金融工具的鲜明特色都是为创新融资、为企业家的冒险带来回报，为经济增长起到重要的催化作用。历史证明，生机勃勃的金融体系是生机勃勃的经济体的核心所在。

为了重新赢得公众的信任、修补我们的金融体系以恢复稳定和活力，我们大家还有许多工作要做。高盛正致力于此。

hrcjc

谢了