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大多数时候，对于VC们来说，只要将公司成功推上市，便基本大功告成。然而，去年在纽交所风光上市的橡果国际（ATV）却使其投资人软银赛富有些“郁闷”。 6月27日（美国时间6月26日），橡果国际收报于7.6美元，这比其2007年5月3日登陆纽交所的首日开盘价19.9美元已跌去60%以上。 至今年5月，橡果国际上市一年禁售期已到，而面对持续低迷的股价，风险投资商自然无法通过套现，获得可观的利润。 “对于橡果国际盈利下滑，股价低迷的局面，投资人代表在不久前召开的橡果国际董事会上已经指出，公司管理层必须改变目前的模式，寻求业务转型。”一位知情人士告诉记者。 据不完全统计，目前国内至少已有十几家电视购物企业获得了风险投资1000万美元到5000万美元不等的投资。 “但是，中国电视购物市场目前的状况与欧美及日本等发达国家的差距，出乎投资人的预料。”上述人士说。 而对于橡果国际目前遇到的困境，软银赛富合伙人阎焱对记者表示，“会通过合适的渠道去寻求解决，但目前还不方便公开说太多。” 投资人由喜转忧
软银赛富对于橡果国际的投资可谓大手笔。 2005年1月，由周志雄和阎焱主持，软银赛富收购橡果国际17709815股股票，总金额高达3506.5万美元。同年12月，软银赛富再追加投资800万美元，使得投资总额达到4300万美元，并拥有其26.33%股权，共计20591970股，成为橡果国际第一大股东。 2007年5月3日，橡果国际成功登陆纽交所，并受到热烈追捧，上市首日股价最终报收于21.50美元，较IPO发行价上涨6美元，涨幅达到38.7%。其后，股价仍一路攀升，最高达到28美元。 公开发行后，软银赛富在橡果国际的股权降至20.95%，成本相当于发行后6.27美元/ADS（三股合一股ADS）。 “美国投资者之所以看好橡果国际，主要是因为美国的QVC（即Quality质量、Value价值、Convenience便利的缩写）取得了巨大成功，如同google和百度的关系，作为中国最大的电视购物平台，橡果国际自然也被连带看好。”一位接近橡果国际的风投人士说。 不过，风险投资商们的喜悦并没有维持多久。 短短几个月之后，橡果国际的股价便一路下滑，至2008年初，已跌至7美元上下。 公开资料显示，2004年，橡果国际主营业务收入为0.95亿美元，2005，2006，2007年三年则分别达到1.7亿美元，1.96亿美元及2.62亿美元。不过，其营业利润却呈下降趋势，四年分别为1772万美元，2004万美元，160万美元及790万美元。 据知情人士透露，在投资人的强大压力下，为了安抚投资人，2007年底，橡果国际公布了一个股票回购计划。具体内容是，在2008年4月前，公司总共可以回购3000万美元的股票，股东锁定期为180天。 回购计划公布后，橡果国际陆续在二级市场回购了约68.3万股，总共花费680万美元（成本约10美元/ADS）。这一回购计划短暂的刺激了橡果国际的股价，但没维持多久，股价很快又重新回到下跌区间，近期一直在7元多徘徊。 如果考虑上美元贬值及资本使用效率等因素，软银赛富4300万美元的投资已几无可赚。这对于一个已经上市的项目来说，作为VC自然感到难以接受。 买断模式遭质疑
“对于橡果国际目前的现状，软银赛富及其他几家后来进入的投资人都非常着急，他们近期已经多次商议寻求解决办法。现在投资人一致认为，橡果国际最大的问题在于，经营模式太过保守。橡果国际重点销售的产品大多采取自家买断的方式，虽然也有好记星，背背佳等成功案例，但是总体上还是将更多的好产品拒之门外，没能真正起到电视购物平台的作用。”上述知情人士说。 橡果国际公关事务负责人对记者介绍，他们把分销产品分成几个层次，最紧密的合作为自主品牌创立和推广，如消费者熟悉的好记星和背背佳。 第二层次是深度合作，包括商务通、金立手机等品牌。所谓“深度合作”是指电视直销业务在资源、管理、人员和推广等多方面展开合作。例如，双方可能共享橡果国际在全国各地20000家零售终端，整个营销和包装将都由橡果国际来操作。 第三层次为一般合作，这一层次包括CECT、宇龙酷派、UT斯达康等手机厂商，双方对各自业务的介入还没有上述两种形式那么深。 在橡果国际的管理者看来，拥有自主品牌是橡果国际最核心的竞争力所在。 显然，这一思路却是与投资人最大的分歧所在。 按照投资人的建议，橡果国际应该向QVC学习，转型为轻资产型的公司，变成一个真正的购物“平台”，让更多的好产品能够在这个平台上亮相，而橡果的收入从产品的业绩中提成，而不是大量充斥已经被买断销售权的自家产品。 此外，橡果国际面临的问题还不仅是产品线不够丰富。 资料显示，从2006年以来，电视购物行业的竞争者增长了2倍，导致电视广告时段价格飙升。全行业2003年的销售额5.5亿美元，2005年8.9亿美元，2007年14亿美元，但目前整个行业的指标却是亏损。 在香港上市的国内另一家电视购物平台七星购物（0245.HK），由于其去年亏损高达3.8亿港元，目前股价还不到0.1港元。 “广告中过度使用夸张的描述，使一些用户失去信任，以及收看人群比较低端，高端产品不愿意投放等问题也制约了电视购物的良性发展。”一位风投人士说。 上述风人士认为，VC之所以看好电视购物行业，主要还是基于国外的成功经验，“在北美、日本等国家和地区，电视购物可以占到零售收入总额的8%-10%，而中国现在只有0.2%。不过，目前中国的电视购物行业可以说是水土不服，整个行业还处于混乱之中。” | 
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