与上帝共舞

chenxi

经历了3年的沉寂和等待，中国互联网企业开始排队重返纳斯达克：12月9日上市后股价狂涨88%的携程不仅让资本市场眼前一亮，也给后面排着队等待上市的腾讯、盛大、TOM等网络公司打足了气。然而实际上，2004年能否成为“中国概念年”并不重要，更重要的问题是：网络作为一个产业是否已经具备了长久的核心竞争力？而中国的
资本市场又何时才能够接纳和培育出自己真正的网络股？

　　不论是已经成功的携程，还是即将上市的腾讯、盛大、TOM，处身其中的决策者本人或许并没有意识到这对中国互联网企业来说究竟意味着什么，然而外界却已经纷纷开始推测，这是否就是人们企盼已久的“中国概念第二春”？更重要的问题是，网络是否已经具备核心竞争力？.com们能否形成实实在在的发展后劲？

　　圈钱NASDAQ

　　作为此次上市潮中打响第一枪的互联网企业，携程对上市成功显得十分低调。没有庆祝，没有大型发布会，一切似乎都发生的十分自然。2003年12月9日晚11:45分(美国东部纽约时间12月9日上午10:45)，携程旅行网Ctrip.com International，Ltd(股票代码：CTRP)在美国纽约纳斯达克(NASDAQ)股票交易所正式挂牌上市，主要承销商为美林证券。此次共发行420万股，发行价定为18美元每股，占股本总数的28%。令人感到意外的是，携程股价在发行首日便从24美元每股的开盘价攀升至33.94美元每股，涨幅达88.6%，为3年来纳市开盘当日涨幅最高的股票。

　　“我们的上市过程是比较迅速的，公司实际上是从11月份正式做， 12月份就上市了。”携程网执行副总裁范敏将上市过程形容为“很顺利”。另据携程方面透露，此次携程上市的发行定价一唱三叹，由于路演中大受投资人追捧，从最初的14美元，提高到16美元，最后到18美元。“这本身就已经表明了美国资本市场对携程的认可。”范敏认为比起三大门户网站的首轮上市，现在的资本市场更加理智、要求更高，“纳斯达克对公司提供的数据资料都非常严格，投资者更看重你的赢利能力，这也是市场大环境变化决定的。”据介绍，携程此次上市的所有相关数据都经过“五大”审计，“再加上我们专业的赢利模式，携程已经给投资人足够的信心。”在范敏看来，此次上市成功完全是“意料之中”。“估计此次融资额度将在6000万到7000万美元之间。至于资金用途，应该会在市场开拓、技术更新以及战略收购方面有所动作。”

　　“中国概念的魔力并没有消失！”华尔街的分析师们正在将越来越多注意力投向这块巨大的市场。2003年9月，被《华尔街日报》“2002年华尔街最佳分析师”排行榜收录的互联网行业顶级分析师Safa Rashtchy完成了他倍受瞩目的中国之行。在Rashtchy的拜访名单中，不仅包括了新浪、搜狐、网易、TOM、中华这已经上市的五大网络门户，还包括盛大、51job、慧聪、3721等公司，这本身就已经表明了投资者的兴趣所在。在不久前相继公布的胡润版和福布斯版“中国内地百富榜”中，以网络公司为首的新经济出尽风头，丁磊彻底摆脱了“垃圾股”的噩梦荣升中国首富，中国概念的网络股也重新成为纳市亮点。

　　业内人士指出，在中国互联网不算长的发展历程中，已经出现过“接入为王”、“内容为王”、“应用为王”三种赢利模式，这说明互联网产业持久的赢利模式还在逐步探索中。在这样的背景下，已经实现赢利的网络公司几乎都进入了“二次创业”阶段，而上市显然是他们做大的一个基础和必经阶段。不仅三大门户网站已经甩开了“泡沫”、再次起飞，众多具备一定实力的二线公司也在酝酿第二轮发展，资本市场上形成的将是一个多层次、多方向的梯队，而不再仅仅是三大门户的独自舞蹈。

　　但同时也有分析人士指出，目前上市公司风行的套现做法可能会损害投资者对其的信心。日前，新浪、搜狐、网易三大门户纷纷套现已经引发了舆论的质疑，此次携程上市也有传言称“5位高管套现2亿”。对此，携程执行副总裁范敏称“纯属误会”，“我们手中的股票只有较少部分进入流通领域，这也符合国际资本市场的规范。”据透露，携程此次主管层抛售的股票为150万股，占全部的35%。目前携程的最大股东是美国凯雷集团(Carlyle Group)，IDG和软银的股份一共大约是20%，此外股东还有美国兰花基金和上海实业、香港晨兴。

　　第二轮集体上市的“通行证”

　　与第一波上市热潮中三大网站均以“门户概念”亮相不同的是，这一轮上市的中国网络公司显示了明显的多样性：携程瞄准的是旅游服务市场，腾讯专注于即时通讯，盛大则是以网络游戏一举成名，这似乎正体现了网络公司的专业化发展趋势。值得注意的是，2003年12月9日新浪宣布收购上海财富之旅酒店预订网，正式进入旅游服务行业。对此，携程方面表示“欢迎新公司共同做大市场”，而业内人士则认为，门户的核心在于提供网民更广泛的需求，专业网站则从事更专业的服务，二者的竞争不会很激烈。

　　“如同社会分工一样，互联网现在的特点也是专业化，专业化越强的企业越容易受到市场的追捧”，互联网实验室的一位分析师表示。与此印证的是，在11月3日举行的“西湖论剑”互联网峰会上，到场的嘉宾都是各自“圈”里的大腕，阿里巴巴CEO马云、TOM.COM总裁王雷雷、百度搜索总裁李彦宏、腾讯CEO马化腾、携程网CEO梁建章、易趣网CEO邵亦波、盛大网络总裁陈天桥，而这些人所执掌的企业，都将目标直指纳斯达克。第四届“西湖论剑”，六大门派打出的旗号是“下一浪”，也许当时人们还没有确切的理解“下一浪”的含义，而时至今日，“下一浪”的含义已越来越清晰——第二次纳市淘金。至于为什么要选择纳市而不是国内，范敏的回答或许具有一定代表性，“我们在国内也有机会上市，问题是国内上市的进程或者要求可能会有一些不同，而我们的股东来自好几个不同的国家。股东们的共识是选择纳斯达克上市。最后结果也证明，这个决定是很正确的。”

　　尽管现在看来前景似乎一片光明，但不容忽视的是，中国目前还缺少真正意义上的互联网服务公司。和Amazon、eBay等知名企业相比，中国互联网企业无论在规模和盈利模式上都有不小的差距。

　　TOM总裁王雷雷曾多次在公开场合表示：“在纳斯达克上市是对事业的一种承诺，可以与更多优秀的企业同台竞技。”他认为，“在同等规模的企业中，按TOM.COM互联网集团的盈利情况，完全有条件上市”。熟知TOM.COM互联网集团的人都知道，王雷雷赖以发家的是短信业务，据记者了解，TOM.COM互联网集团在2003年上半年“移 动梦网”的合作伙伴中位于三甲之列。而在TOM.COM互联网集团的上市计划中，会将互联网业务中的IVR(无线语音增值业务)分拆转移到上市主体公司PUCCINI中，作为日后上市的主打业务。TOM集团高层表示正留意内地刚起步的音讯互动系统服务，相信其增长速度仅次于短信业务，目前内地相关市场总值25亿，有5家公司提供服务。公司的主要考虑是市场对分拆业务的估值，分拆后的新公司便会发展本身的个性，走自己的路。

　　无独有偶，面临同样难题的还有正在准备上市的腾讯。与在纳斯纳克上市一起准备的还有腾讯门户网站——www.qq.com。腾讯在即时通讯方面的一骑绝尘足可以让马化腾放心在纳市的表现。有美国媒体曾经指出，国外的投资人大多数不太理解中国的短信市场，有分析师表示，腾讯的举动似乎是在为了迎合投资人的口味，力图通过门户模式向纳市投资者表明自己的身份。但来自腾讯方面的信息表明，www.qq.com的建立是为了追逐正在日益增长的网络广告市场。

　　和TOM.COM互联网集团相比，盛大总是游走在媒体的风口浪尖之上，陈天桥对于上市的口风还没有真正透露过。但从陈天桥的口气中我们可以看出，盛大需要上市，因为对于网络游戏行业而言，命运始终掌握在上游开发商手里，何况，陈天桥需要的不仅仅是一个《传奇》，他需要的是一个中国的“迪斯尼”。而这一切，都需要大笔的资金支持。“盛大这个企业总让人有一种不踏实的感觉，有点赌博押宝的意图，今天选择的是《传奇》对了，但明天的选择错了的话怎么办”，一位曾经在盛大工作过的人员对记者说。这也许成了陈天桥必须要上市的理由。“陈天桥上纳斯达克融资的目的就是为了收购”。盛大的潜在危机在于利润来源过于单一，目前95%的收入来自于出售游戏《传奇》和《传奇世界》的实物及虚拟卡。陈天桥对于《传奇》游戏本身并不十分满意。但盛大《疯狂坦克》等游戏，更加无法得到玩家的青睐。陈天桥意识到盛大缺少足够的软件人才和著作版权。因此，去韩国甚至去美国收购游戏软件开发公司成为了陈天桥的近期目标。对于陈天桥来说，最好是能将拥有《传奇》著作权的韩国wemade公司收归囊中，以绝后患。而要完成这样的收购，不仅需要纳斯达克的钱，也需要纳斯达克的名。这是盛大在内地乃至香港等地上市所不能达到的。对盛大来说，将官司持续拖延，帮助上市后的盛大通过第三方收购韩国wemade公司，彻底掌握《传奇》将是最好的方法，也是延续盛大生命力和竞争力最好的办法。

　　谁将是下一个“印钞机”?

　　风险投资的逐利性从来不会因为市场环境的利好而改变，而且其对互联网行业投资风险及投资回报的测算比泡沫时期精确了许多。有一点很明确，帮助这些公司上市，盈利、最后的一步是套现。而如何判断这些公司的走势，则成为投资能否盈利的关键所在。

　　泡沫退潮以后对于未上市的网络公司，用华尔街流行的“Price to Sales”(销售额定价)和“Price to regesterusers”(注册用户定价)计算方法做预测，结果会更加精确。用这两种方法，每销售1美元，每增加一个注册用户，都可以制定一个价格标签，按照单位定价计算出这一块业务的价值。这其中，Sales(销售额)和Regesterusers(注册用户数)是两个关键的数据，可以分别计算市场份额和网站的业务价值。由于三大门户网站开始正常赢利，上市公司或上市公司的某一块业务都可以用作未上市网络公司的参考。而且作为门户网站、B2C、C2C、搜索引擎模式，TOM、携程、易趣、百度都有同类的上市公司可参考。这个时候，谁的注册用户多，谁的商业模式最具粘性就是最重要的了。“这一次上市大家都有机会，专业网站盈利模式比较单一，风险依然很大，因此谁融资速度领先，谁就将处于明显的优势地位。巨额资金将化解长期发展的风险”，阿里巴巴CEO马云对记者表达了对这次上市公司的看法。互联网实验室分析师方兴东认为，在第二轮的上市热潮中谁率先上市，获得数千万的资金，谁就有可能获得突破性发展。时机永远是最最重要的，这大概是互联网泡沫历程中最深刻的经验教训。

　　既然领跑者的位置如此重要，紧随其后的竞争对手当然也不会放弃。有消息表明，在旅游行业，e龙已经向纳市提交了相关资料，准备上市。而这一切，来自于中国市场的机会。据华尔街日报报道，Straszheim全球顾问公司的分析师唐纳德-斯特拉斯齐姆表示，2004年旅行行业将比广告行业发展更快，主要原因是中国发生的非典疫情在今年对旅行业产生了抑制作用。如果中国经济明年至少达到8%的发展速度，那么他估计旅行业的增幅将在12%到15%之间。上述因素有可能会使得e龙和携程同样受到投资者青睐。

　　在业界看好的搜索行业，慧聪17日登陆香港创业板，百度的股票代码在明年上半年也会出现在纳斯达克股票交易市场的屏幕上。而这一切，来自于国内外对于搜索市场的分析，另外，3721走入雅虎的怀抱也说明了国际投资者对这一行业的看重。一位分析师告诉记者，搜索服务目前最大的收益来自竞价排名，这个业务的背后隐藏着两个巨大的市场，一个是广告，另一个就是网络黄页。中国网民的搜索服务使用率增长非常迅速，尤其是在SARS以后，预计仅中国市场每年就可以产生上百亿的收益规模。竞价排名业务已经占到总收入80%的百度也因此成为众多投资机构关注的焦点，后来居上的慧聪也正在准备将“中国搜索联盟”从业务中分拆开来，拿到纳市交易。根据国际统计机构数据，搜索服务每年为美国的网络商创造20亿美元的收入，目前国内的搜索市场价值刚达到4-6亿元人民币，预计3年之内有望增长到20亿元人民币的规模。

　　“钱景”看好的旅游和搜索行业既然在市场上能够摸得到真金白银，而潜力巨大的中国游戏市场又将是何种表现呢？虽然IDC的分析已经指出了今年网络游戏的市场将会有接近20亿的市场表现，但盛大们不得不面对的另一个难题是在窄带市场即将结束的时候，如何在宽带市场寻找自己的“下一桶金”。在第四届“西湖论剑”的时候，马云向与会者转述了孙正义对于宽带的看法：“在七八年前，是互联网第一个高潮期，而现在，互联网将迎来第二次高峰。”“宽带事业将出现非常好的增长曲线，这将是下一个互联网赢利的机会。我非常看好中国的宽带市场。”参加此次西湖论剑的剑客中的陈天桥、王雷雷、马化腾均涉足网络游戏，而且后两者赖以起家的移 动增值服务都是依托于传统的窄带服务，在上市路演之初如何向投资者勾画对于宽带市场的蓝图将是其能否受到投资者追捧的关键。