《华尔街日报》：中国券商发行债券如同玩火

qihaitao

中国股市近两年的资金匮乏使证券公司的资产负债状况遭受严重打击，现在这些券商希望能通过发行债券来度过困难时期，但分析师警告说，这种做法只能推迟灾难的到来。

中国100多家券商的收益报告目前大多只提交给中国证监会(China Securities Regulatory Commission)和中国证券业协会(Securities Association of China)，并不对外公布，因此，它们亏损的程度仍然难以估计。

只有两家券商公布了业绩──上市不久的蓝筹股公司中信证券(CITIC Securities Co. , Q.CTJ)和规模较小的宏源证券(Hong Yuan Securities Co. , Q.HGS )，而它们的收益情况恰恰反映了人们对该行业近期表现的普遍看法。

中信证券2002年全年利润为人民币1.1008亿元（1美元=人民币8.28元），较2001年下降了82.5%，还不到2000年净利润的10%。尽管对所持股票等资产进行重新估价后，该公司今年第一季度实现净利润3,394万元，但其税前业绩仍亏损了5,419万元。

宏源证券的情况更糟，第一季度该公司亏损人民币1,689万元。按国际通用会计准则，宏源证券2002年和2001年分别亏损7,537万元和7,593万元。宏源证券表示，将发行10亿元债券。

收入过份依赖股市表现

证券行业的前景仍未有改善。

自从4月20日中国官方承认严重急性呼吸道综合症(Severe Acute Respiratory Syndrome, SARS, 俗称：非典型肺炎)的扩散程度以来，股价大幅下挫，交易量萎缩，同时，为避免SARS扩散，很多上市推介活动被推迟，许多股票的承销交易也因此被迫束之高阁。

目前上证综合指数已从中国政府承认SARS蔓延前的收盘点位下跌了4.9%，至1522.92点。深圳综合指数下跌6.3% 至 425.96点。

股市的下跌更凸显了各家券商面临的问题，即收入水平过份依赖于股市表现。

深圳证交所一位研究人员说，一些券商为吸引有实力的公司和客户加入不太规范的资产管理业务，曾向这些公司和客户许诺给他们高水平的固定收益。

但当市场下跌导致许诺的高收益落空时，这些券商就不得不动用他们从别的业务获得的利润来填补这之间的缺口。

随著2001年年中中国股市的泡沫破灭，证券公司的资产负债状况遭受了沉重打击。在牛市大行其道的2000年，上证综合指数全年累计上涨51.7%至2073.48点，深圳综合指数上涨58.1% 至635.73点。

但随著政府实施国有股减持计划，股市的涨势逐渐退潮。

2001年的下跌极大挫伤了市场人气，并且，尽管后来政府决定暂停国有股减持，但投资者对大规模国有股的最终归属仍感担忧，并对市场构成压力。

市场人气恶化不仅使2002的成交量比2000年时下降了50%，也使投资者对增发和配售的股票胃口大跌。承销这些新股的券商不得不面对帐面上难以出手的大量股票。

证券业人士说，这期间，只有那些承办首次公开募股(IPO)的券商才有所赢利，因为，为了保证发行成功，IPO的价格通常人为地定得很低。

行业整合初见端倪

2002年5月，中国证监会决定放开券商的交易佣金收费标准，在券商间引发了价格战，并导致市场总体佣金水平下降。

对有股票承销业务的券商来说，严格的资本要求和交易的固定配额对他们开展业务也增加了更多限制。对那些曾为有欺诈行为或业绩不佳的公司承销股票或债券的券商，配额还有可能进一步削减。

虽然这些措施加剧了证券业的困境，但分析师预言，这将加速行业整合。

Royal Institute of International Affairs的斯蒂芬.格林(Stephen Green)说，证监会正在运用市场机制让大型券商盈利，而小券商将被逐步淘汰。

格林说，证监会在山东省和四川省遇到了阻力，他们未能迫使当地政府移交其证券公司，但他们可以让这些公司成为当地政府的亏损业务。格林最近出版了一本名为《中国股票市场》(China's Stock Markets)的投资者指南。

他指出，中国的许多证券公司都是当地政府成立的，通过这些证券公司的贷款来维持亏损企业的生存。

尽管许多人赞成证监会营造整合环境的努力，但有分析师对允许证券公司发行债券感到担心。

即使按照办法草案的规定仅有少数几家大券商有资格发行债券，但这将为已耗尽巨额资金的证券业提供新的资金来源。

高盛(Goldman Sachs)驻香港的固定收入业务执行董事Fan Jiang说，允许证券公司发行债券，有点象给小孩火柴让他们玩火一样危险。

yaba

可以做非通道业务解困，坑蒙拐骗。
不过老券商里面还有有一批优秀人才。

qihaitao

行业重组是一个必然的趋势。

xiongzou

不在沉默中死亡，就可能在沉默中爆发，如果没有切实可行的办法，危机终究要出现的

夜归灵

这样也好，让市场自己去淘汰它们吧。

qihaitao

其实我认为行业的整合可能从两方面展开，一是行业内的购并，而是产业资本的介入。目前产业资本正在大举进入证券行业，比如海尔控股长江证券，方正进入浙江证券等等。小的券商很难摆脱被收购的命运。

qihaitao

券商发债评级乱局
来源:21世纪经济报道　　　

    券商发债，评级先行。不论发债能否最后被敲定通过，各家券商都把评级的工作做在了前头。
　　据记者了解，目前已经或正在接受评级机构进行发债评级的券商大概有10家左右，包括银河证券、海通证券、申银万国、南方证券、湘财证券等，都正在接受评级的过程中。
　　评级结果初定
　　银河证券早在去年年底就已经聘请中诚信国际评级有限公司对其进行评级。
　　基于对客户资料信息的保密，中诚信国际机构评级部的杨圆圆经理不愿透露有关银河证券评级结果的相关信息。杨强调，由于证监会的“关于证券公司债券管理暂行办法”还没有出台，其中某些条款有可能直接影响到证券公司的评级结果，因此，中诚信国际对银河证券进行的评级到目前只是一个初步的判定，还需依据该条例进行调整。
　　不仅是银河立马当先，海通、申银万国的评级工作也接近尾声。上海远东资信评估有限公司的欧志伟总经理向记者透露了这一个消息。占尽地利人和的远东资信，此次担任了上海当地属“发债候选”重量级的这两家券商的评级方。“由于还有几个文件和资料没看到，还不能对外公告评级结果。”欧称，这几个文件或资料分别是“关于券商的经审计的财务报告，证监会对评级报告写法的规定，券商担保的单位未定以及担保的具体条文未定。”
　　据欧志伟介绍，券商发债评级和一般的券商主体评级有较多的不同。除了对发债券商主体进行综合评级外，还要针对具体的债券进行主要包括下面几方面的考核：发债的规模；债券的期限；发债担保情况。券商主体综合评级则包括对券商的营业网点、通道、行业背景等等。
　　议价评级
　　业内人士分析说，当前国内评级业市场尚未充分放开，主要分割为两个市场：企业贷款证年审和企业发债。而这两个市场又形成两个极端现象：在企业贷款证年审方面，是由几大评级机构高度垄断，包括中诚信、大公、鹏元、远东等，而在企业发债方面，则是几家评级机构过度竞争甚至恶性竞争。
　　前种情况形成了以中诚信为首的几家寡头局面，倒也相安无事，中诚信占去近60％的市场，其它评级机构分食余下，并且各有自己的“地盘”，比如鹏元、远东在深圳、上海各自为营主攻本地市场。而后种情况就显得混乱了。为了争取企业债的评级，某些评级机构压低评级收费，甚至不惜违反职业道德，进行“议价评级”。
　　对造成企业债评级过度竞争的原因，业内人士分析认为，除了因为国家体制采用发改委审批这种计划手段外，还是因为这块市场过于幼小。
　　截至去年年底，我国共有证券公司120多家，其中综合类只有18家。约有40多家券商净资产在10亿元以上；但是在过去两年大市持续疲软的折磨下，券商的业绩和盈利能力大为降低。再按照征监会关于券商最近一个会计年度盈利的要求进行综合分析，满足发债条件的券商并不多，满足公开发债硬性条件的券商大致只有10多家。
　　中诚信创始人毛振华认为，券商发债评级的市场，至少在目前看来还不太成熟，比重也很小。但对整个评级业具有较深远的意义。国内评级业市场在他眼中还处于“教育”阶段，“还是生涩的市场”，从机构需求者到投资者的参评积极性尚未调动起来，券商发债开始带动对金融机构评级的需求，“是一支很好的催熟剂”。
　　南方证券是力争进入首轮发债的券商之一，拟发行30亿元债券，并已经组织了债券业务部的人手专门从事发债的相关工作。目前正在对4家评级机构进行接触以决定接受哪一家的评级。“选择评级机构主要是看其公信力，其他都在其次。”
　　负责发债事宜的南方证券债券业务部的负责人这样认为。
　　中诚信总裁何敏华透露称，中诚信目前正在对四五家证券公司进行评级。
　　远东资信此番在上海地区也可谓打了大胜战，是海通、申万两家大型券商的聘请评级方。总经理欧志伟介绍其评级技术是自主开发并经过了近几年来的实践检验。
　　北京大公资信也忙于券商发债的评级准备中，但没有透露出相应的券商。
　　监管缺位
　　最早时人民银行对评级机构的资格认证有一定的监管，当时指定了9家符合规定的评级机构，到目前市场上对评级机构的认可基本上还是沿用这个“9家”原则。但实际上央行对评级机构的资格审查早在2001年就取消了。除了发改委对企业发债实行额度审批外，几乎没有任何一家政府部门担负履行监管的责任和义务。
　　“监管的缺失，是中国评级业一个很无奈的现象。”业内人士称。
　　然而，6月4日保监会出台了《保险公司投资企业债券管理暂行办法》，其中出人意料地指定了两家评级机构对企业债进行评级：中诚信国际信用评级有限公司、大公国际资信评估有限公司，其他评级公司须另行认可。
　　业内人士分析说，保监会的这种做法，虽然是仅就自己管辖范围内的保险机构进行评级业务相关监管，但这种行为本身实际上对其他行业的评级监管辐射出浓厚的暗示作用。在这一暗示意义下，很可能在其它行业中产生趋同效应，即在选用聘请评级机构时参照使用类似的标准，甚至直接选择这两家机构。
　　不过，该人士也强调，“保监会这样做，自有其判断标准，上述两家评级机构，确是国内较为优秀突出。”其所质疑的是，“只是这种政府行为是否会干扰甚至损坏评级业的合理竞争？”
　　评级业的监管有待加强，这是业内人士的共识。但监管方是谁呢？央行？证监会？发改委？
　　证监会曾出台一个“关于资信评估机构出具证券公司债券信用评级报告”的指导意见，但主要只是对报告的行文格式进行规范，并没有涉及太多的技术方面的内容，也没有硬性指定一套通用的评级指标体系。
　　对于目前评级机构市场混乱的情况，远东的欧志伟认为，证监会应该在市场发展过程中发挥一定作用，比如规定各家评级机构的指标体系、评级过程必须公开，但同时尊重市场的自由选择，让市场来检验各家评级机构的权威和公信力。