[注意]鱼跃医疗:发现错报与发现价值

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一直以来，大家认为笔者只会揭黑，今天笔者想借鱼跃这个案例翻身：从发现借报到发现价值。林园有一个观点笔者很赞同，问题股可能也是价值股，近几年笔者揭发了不少涉嫌财务造假的公司，可是有些公司股价飞上天。前一段时间，有位当过分析师朋友打电话问我鄂尔多斯财务造假是什么回事，我跟他说20亿存货造假存在可能性极大，可该公司值得投资，因为其拥有巨额的资源性资产。今天，我们再来分析一下鱼跃这只问题股是否值得投资。

事先声明，笔者从不炒股，对价值投资理念也很排斥，只是转型需要，硬往价值分析上靠，以图“改过从良”，其实笔者也不相信自己的结论。

一、发现错报
4月9日下午，《21世纪经济报道》一位记者慕名打电话给笔者，请笔者帮他看一下鱼跃医疗有否有问题，笔者当时就跟他强调了我只懂一点财务造假的识别，识别业务造假我不懂。抱着试试看心理，笔者意外发现该公司纳税异常，此前南极虎刚在社区探讨过民企的偷逃税阻挡上市问题，突然发现了一个现成的案例，当时很兴奋，可这位记者并没有留下电话，没办法告诉他意外发现。于是当时联系了一家网站，将笔者质疑发了，实际上那时笔者连这公司具体究竟干什么都不懂，就看了几个财务数据就写了质疑。

可是到了晚上，这篇文章竟然被网站删除了，我怀疑这家网站被收买了，这使笔者更怀疑该公司问题严重，第二天早上加进一些内容重写了一下发给了新浪财经，还好新浪财经顶住了，但事后证明，补充内容纯粹画蛇添足，影响了质疑的质量。在CPA之声，各位高手也一起加进了质疑阵营，至今晚，笔者基本可以认定以下几个事实：

1、              鱼跃确定存在补税行为，据了解，信永中和是06年10月进场，08年3月，一年半基本是一个周期，信永中和进场之前该公司不是信永中和审计，信永中和怀疑对其历史财务报表作了重大调整，包括04年、05年报
2、              鱼跃IPO财务调整两为两部分：一部分是调增收入，包括05年出售非流动资产的1000万美元收入；二是调减费用，笔者估计04年、05年调减费用在5000万元之上

笔者认为，鱼跃的IPO财务调整应定性为包装，而不是造假，因为是将隐瞒收益还原而不是虚增收益。鱼跃在IPO上主要过错有：
1、  招股书未能如实披露财务调整实情，存在重大遗漏
2、  前三年存在严重的偷漏税行为，存在重大违规行为

二、发现价值
在发现鱼跃存在财务错报同时，笔者发现鱼跃具有相当的投资价值，理由如下：

1、05年该公司出售给APM轮椅相关资产,账面价值559万元,售价高达1000万美元,收益高达7357万元。这表明，鱼跃经营团队是非常卓越的，能将价值559万元的资产作价1000万美元卖出老外，这样的经营业绩不是一般企业家能做到的；

2、该公司转型输氧机等医疗器械生产之后，在激烈的市场竞争中独占鳌头，打败了亚奥等老牌竞争对手，该公司主打的六种产品有五种市场占有率国内第一，轮椅相关的资产出售给外商之后，目前轮椅市场占有率仍国内第二，该公司有两种产品获中国驰名品牌，鱼跃也获中国驰名商标称号，这完全说明了该公司具有强大的核心竞争力，能在短期内迅速打败业内对手。再加上与官方的良好关系，又借助资本扩张，这将进一步奠定其在国内的老大地位，将对手差距进一步拉开，产品的市场占有率及毛利率都有望进一步提升。

3、  该公司表面上成长率不是很好，三年下来，销售额及净利尽管一直有增长，但增长金额不是很多，
主营收入分别为21253万元、23199万元及28948万元，扣除非经常性损益的净利润分别为2189万元、2606万元、3364万元，成长性不是很好，但如果考虑05年出售轮椅核心资产对近三年收入及净利的影响，该公司成长性其实也不错。目前最大风险是该公司大股东搞多元化扩张，进军地产等其它产业，而地产面临暴跌风险，极有可能对上市公司主业造成不良影响

随着国内生活水平的提高,医疗器械行业大有可为,市场发展空间很大，作为国内最大的康复护理和医用供氧系列医疗器械的专业生产企业，如果公司能专注医疗器械生产与经营，资金不被大股东占用，公司发展前景远大。

笔者看好该公司的未来发展，这是基于公司超强的经营能力、公司产品的发展空间及公司在行业中强势地位决定的。该公司07年EPS是0.54元，发行价是9.48元，这个价位怀疑是被底估的，该公司给予30倍市盈率是合理的，亦即，笔者认为新股开盘第一天收盘价不会低于16.2元。所以中签者不必紧张，新股神话还会继续。

三、鱼跃造假门结局预测
笔者预测，深交所及证监会会对鱼跃IPO涉嫌存在的重大遗漏及违规行为作从轻处理，不会对该公司未来发展形成实质性障碍，因为笔者怀疑一方面这种情况不只鱼跃一家存在，另一方面笔者怀疑证监会事前早已获知这些事实，只是迫于舆论压力象征性处理一下，最后大事化了、小事化了。但是那场亚奥的诉讼还将继续，笔者建议大股东出面买单，给亚奥100万元补偿作和解条件，拖下去对公司的形象很不利。