惊叹与质疑不绝于耳 “涌金系”回报惊人的秘密
惊叹与质疑不绝于耳 “涌金系”回报惊人的秘密中华工商时报 夏晓柏
瞧瞧，又降了多少？
2003年1月21日，湖南九芝堂股份有限公司（以下简称九芝堂，000989.SZ）公布2002年年报，2002年度实现每股收益0.376元，累计可供股东分配利润共计5780.6万元，派现红利5517.8万元，占可供分配利润的比例高达95.5％。如此慷慨大方，引来市场一片啧啧惊叹。
而就在同月的早些时候，2003年1月10日，九芝堂发布公告：本公司接控股股东长沙九芝堂（集团）有限公司通知，经国家财政部批准，该公司持有的本公司10155.6万股国家股股份性质变更为社会法人股。
这段话的潜台词便是：民企湖南涌金投资（控股）有限公司在买下国企长沙九芝堂（集团）有限公司后，通过大股东来控制上市公司九芝堂的努力最终取得了完全的成功。
“涌金的这次收购有违最新的《上市公司收购管理办法》，因为它和其它两家收购企业明显有‘一致行动人’的嫌疑。”就在资本大鳄涌金历尽波折拿到百年老店九芝堂控制权后，来自业界和公司内部的质疑声不绝于耳。
30％要约收购门槛游戏
早在2001年6月5日——此时距九芝堂上市不足一年——公司发布公告称，经长沙市国有资产管理局同意，九芝堂的第一大股东——长沙九芝堂（集团）有限公司分别与湖南涌金投资（控股）有限公司、杭州五环实业有限公司签署《股权转让协议》，拟将持有的九芝堂国家股分别向这两家公司出让3800万股、1243.6万股。转让成功后，湖南涌金顺理成章地成为公司第一大股东，而持有2768.4万股的长沙九芝堂（集团）有限公司退居第二大股东席位。
不料半年刚过，这份股份转让协议就被更为彻底的另一份协议所代替。2002年1月23日，九芝堂董事会发布公告称：1月21日接控股公司———长沙九芝堂（集团）有限公司通知，为贯彻国有经济有进有退、有所为有所不为的精神，推进市属国有企业改制，经湖南省人民政府批准，长沙市人民政府将集团公司整体出售给湖南涌金投资（控股）有限公司、上海钱涌科技发展有限公司、杭州五环实业有限公司等三家企业。集团公司2001年6月1日与湖南涌金投资（控股）有限公司、杭州五环实业有限公司签署的有关股份转让协议同时解除。
“涌金之所以从买上市公司股权变为购买母公司股权，从而间接控股九芝堂，就是为了以最低价格掩人耳目地将九芝堂最大限度地控制在手中，事实上，涌金、钱涌和五环即使不是关联方，也是一致行动人。”一位原九芝堂中层干部道出了其中奥妙。
九芝堂的公告给出了湖南涌金投资（控股）有限公司、上海钱涌科技发展有限公司、杭州五环实业有限公司这三家企业瓜分九芝堂集团的股权比例：分别为49％、32％、19％。根据九芝堂集团控股九芝堂股份公司60.74％的股份，测算得知，湖南涌金、上海钱涌、杭州钱涌分别控股上市公司九芝堂29.76％、19.44％、11.54％的股份。
湖南涌金控股九芝堂29.76％，这是一个刚好迫近30％要约收购门槛的精确比例。
“它这样做的意图很明显，就是为了回避要约收购，但如果是三家公司的股权总和就完全超过了30％。事实上，大凡这样做的，虽然表面上查不出是关联企业，但肯定是一致行动人。”
西南证券投行部一位负责资产并购的高层人士如是分析说。
涌金和钱涌以及五环，究竟是不是一致行动人呢？九芝堂董秘汪崇湘的看法十分干脆：“三家公司彼此没有股权的联系，产权上都是独立的，这就不是一致行动人。”
而事实上，2002年10月8日颁布的《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》第九条对一致行动人就做了如下规定：“一致行动人是指通过协议、合作、关联方关系等合法途径扩大其对一个上市公司股份的控制比例，或者巩固其对上市公司的控制地位，在行使上市公司表决权时采取相同意思表示的两个以上的自然人、法人或者其他组织。”
“按照这个最新的一致行动人定义，三家公司在同一时间同一价格购买同一公司股权，如果事先没有联合，怎么会这么凑巧？
这不是一致行动人又是什么？”九芝堂的一位员工诘问道。
而2002年12月1日起执行的《上市公司收购管理办法》第六十条明确规定：进行上市公司收购的股份持有人、股份控制人、一致行动人，其所持有、控制被收购公司已发行的股份数量应当合并计算。
如果把湖南涌金、上海钱涌、杭州钱涌所持股份合并计算的话，它们控股九芝堂股份公司60.74％的股份，大大超过了30％。也就是说，这次收购只有申请豁免要约收购了。
低成本的股权收益
“涌金买九芝堂集团的股权，只花了一个多亿，但这几年已经从九芝堂捞回了不少，它是划算的。”九芝堂几位不愿透露姓名的员工异口同声地对记者说。
涌金购买九芝堂集团股权的价格，始终是一个谜。
主管此次国有股权转让的是长沙市企业改革办。对于转让价格，企改办综合部的陈先生只是说：“反正是企业行为，政府批准，具体是他们在操作。”而用九芝堂董秘汪崇湘的话说，“不低于集团公司2001年的每股净资产。”
但并未公开的九芝堂集团的每股净资产又是一个谜，据说大概在3块钱左右。如此一来，出让1.02亿股国有股股权，收入就应该在3个亿左右。但记者在采访中，听到的说法都是一个多亿，该数字没有得到九芝堂方面的证实。而这一个多亿当中，还包括了买断所有公司符合改制条件的1131名职工工龄的款项。
2003年1月21日，九芝堂公布了它的2002年年度报告，继续保持了绩优股的形象：公司2002年完成销售收入90513万元，同比增长30.57％；实现净利润6292万元，同比增长20％。毫无疑问，这份看上去很美的年报，为新东家涌金挣了脸。
不过，新东家涌金最高兴的还是九芝堂为它挣了钱。
“每10股派3.3元（含税），最大的受益者便是第一大股东九芝堂集团，而现在它是涌金的了。”九芝堂的员工们对这一点看得很清楚。简单的计算便可得知，九芝堂集团持有九芝堂60.74％的股份，所以分红达到3351.51万元。
“为了追求利润而不顾财务稳健。”
对于涌金的财务方针，九芝堂营销中心有人做如此评价。
从公司年度报告可以看出，九芝堂2002年和2001年的主营业务收入分别是9.05亿元和7.09亿元，年末应收账款分别只有0.58亿元和0.45亿元，而年末存货却分别有1.83亿元和1.67亿元。
“应收账款少之又少，说明产销两旺，那为什么有如此多的存货？”上述营销中心人士对其百思不得其解。
“公司应收账款周转率2002年是17.52次，2001年是20.10次；存货周转率2002年是3.24次，2001年是2.90次。应收账款周转比较快，而存货周转太慢，这有矛盾。”湖南省内的一位资深会计师肯定地说。
“某个方面有亏空，就往存货里面塞，也有可能。”这位会计师继续分析存货过高的原因。
涌金的前世今生
由魏东、魏锋两兄弟掌舵的涌金集团总部设在北京金融街。源出中央财经大学的涌金集团低调神秘，声言“从不接受媒体采访”。
其主力企业湖南涌金投资（控股）有限公司成立于1999年9月。知情人士称是专为收购九芝堂而成立的。
这家集团旗下的企业还包括上海涌金实业有限公司、北京知金科技投资公司、涌金理财顾问有限公司（北京、上海）等四家公司。
从1994年开始，涌金集团在中国证券市场和期货市场上纵横捭阖，先后参与了三九医药、丝绸股份、首旅股份、诚志股份和茉织华等新股配售一级市场的战略配售新股和转配股的流通，使涌金迅速完成了自己的原始积累。
近几年，做“高科技与资本结合的推动者”渐成涌金的远大理想，通过旗下的北京知金科技投资有限公司，涌金参股了多家高科技企业。不过，由于中国风险投资热浪的退潮，涌金在这方面不幸沉淀了大量资金。
现如今，涌金找到新的盈利模式———收购法人股，先是控股了九芝堂集团，后来又一度拟成为湘酒鬼（000799）的二股东，但最终被上海鸿仪取代。此次整体收购九芝堂集团，似乎预示着涌金开始尝试从资本运作向实业投资的转型。 涌金系--向实业转型的“困惑”？
在完成资本原始积累后，涌金高喊着向实业进军，要完成打造资金链向产业链过渡的历程。
但“涌金是否有足够的诚意来做实业？即使有诚意，他们是否有能力做好这些产业？涌金及其关联机构在资本市场多年来的行为表明，他们热衷的只是股权投资。”一位北京的分析人士如此评价
“涌金”字头至少目前已在17家上市公司中露过面。“我们涌金集团真正参与运作的上市公司其实就只有九芝堂(000989)和湘酒鬼(000799)，前一段时间我们又因为一些原因终止了受让湘酒鬼股权的动作，所以，真正与我们涌金有关的上市公司就九芝堂一家。”湖南涌金公司的一位人士竭力纠正《新财经》记者对涌金系的理解，“其它一些上市公司股东中出现涌金集团下属公司，那只是涌金的一种参股行为。”
尽管涌金集团及其掌舵人魏东一直都是低调神秘，声言“从不接受媒体采访”，但涌金集团近几年攻城拔寨般收购上市公司和参股上市公司的行为，越来越受到市场的关注。
魏氏布阵
1994年，北京涌金财经顾问公司成立，此时27岁的魏东算起来研究生才毕业一年。一年以后，即1995年8月，魏东与另一自然人刘明在上海成立了上海涌金实业有限公司，其中魏东持有70%股权，刘明持有30%股权，该公司主要经营房地产开发经营、物业管理、旅游资源开发、国内贸易、室内装潢。而此时还相对稚嫩的涌金已经开始悄然布阵，但并没有受到市场的关注。1999年9月涌金旗下另一主力企业湖南涌金投资(控股)有限公司成立，同年11月北京知金科技投资公司成立，涌金完成了它在资本市场上最为重要的排兵布阵。涌金在以后的四处出击基本都是通过它们完成的。
1967年出生的魏东是中央财经大学86级经管系的本科毕业生，从公开资料上看他是研究生学历，毕业于1993年。一年后，魏东就开始运作涌金的系列公司，其成长速度让人瞠目结舌。有关媒体也认为一名27岁的年轻人不可能有这样的眼光和韬略。
有分析人士认为，当时的中国股市处于快速成长起，的确造就了一大批暴富的资本高手，但像涌金这样步步推进，能迅速敏锐地抓住发财的最好机会，且对政策判断如此之准，经常以最小的代价获得最大的利润，这样的资本高手确实很少。至少在众多完成原始财富积累的涌金财富史是清白的。但当时年轻的魏东显然还难以具备这样的能力。
魏东的父亲魏振雄显然在魏东成功的背后扮演着重要的角色。魏父现任中央财经大学教授、硕士研究生导师、会计系名誉主任，并担任中国会计学会常务理事、中国资产评估协会理事、中国中青年财务成本研究会顾问、中惠会计师事务所董事长兼主任会计师，1992年获得国务院颁发的政府特殊津贴。作为中国当代的会计名家魏父在实践中也是业界翘楚。从1992年起魏父担任有中央财大背景的中惠会计师事务所的董事长和主任会计师。该事务所已是全国范围内承办业务的集团性会计师事务所，旗下包括苏州中惠、上海中惠、辽宁中惠、鞍山中惠、丹东中惠等数家会计师事务所。从公开资料中查知中惠会计师事务所曾经给苏州高新、石劝业等数家上市公司做过资产评估。
毋庸置疑，魏东背后站着的这位中国会计学界的权威人士对涌金对投资形势的把握起到重要的作用。而魏父桃李满天下，且作为中央财大背景的中惠会计师事务所在业界的声誉，这些都为魏东及其涌金系的发展提供了成功的便利条件，至少是在涌金成长的初期。
当然，涌金的成功与魏东善于用人也是不无关系的。涌金集团诞生了不少市场知名人物，上海君创财经顾问有限公司董事、上海财经大学期货研究中心副主任孙枝来曾兼任涌金期货经纪有限公司(上海)常务副总经理，重组st猴王的上海国策总经理、江苏新中期副总裁朱宇平也出自涌金集团。甚至成功集团董事长刘虹也曾任涌金集团财务副总裁、涌金集团副董事长。据了解，涌金最喜欢用有中央财大背景的，很多高层和中层都是中央财大毕业的。像现任上海涌金财经顾问有限公司总经理、湖南涌金投资(控股)有限公司董事兼总经理的朱锦伟本科就毕业于中央财经大学。而曾在涌金任过要职的刘虹更是魏东在中央财大的同学。
随着涌金集团的不断壮大，魏东的哥哥魏锋也加入到涌金。魏锋现任北京知金科技投资有限公司董事长。
至此，魏氏家族在资本市场的崛起不过八年有余。
决战法人股
“它几乎抓住了所有的市场热点”。从转配股、配售新股到法人股，低成本运作和收益最大化是涌金的目标，这种投资思路也成就了涌金的迅速成长和资本的急速膨胀，抓住了中国资本市场赚钱的最好时机。从涌金系一系列的漂亮战役可以看出，魏东善于领会政策意图和市场热点，灵活转战各个投资市场，把握其中蕴含的巨大投资机会，表现出先知先觉的投资特点。
1999年12月29日，上海涌金实业有限公司凭借着敏锐的市场洞察力，以4.5元/股的价格受让了兴业证券所持有的闽福发a(000547)转配股600万股，成为闽福发的第二大股东。大约四个月后的2000年4月18日，两家公司所持有的闽福发转配股获准上市流通，此时，二级市场原本一路拉高的闽福发股价开始跳水，在闽福发a2000年中报的股东名单中已经不见了涌金的踪影。就是在这一段时间涌金抛出了持有的600万股。而在2000年4月18日至2000年6月30日期间，闽福发a的二级市场平均股价超过17.5元，也就是说在短短不到六个月的时间内，涌金的收益达到7800万元！
1999年下半年启动新股发行优先向战略投资人配售，在转配股交易中尝到甜头的涌金系成员，随后又加入到了以战略投资者身份配售新股的行列之中，很快，涌金系就在三九医药、丝绸股份、首旅股份、诚志股份和茉织华等新股发行中获新股配售。
这一年多的时间中，持有期一过，悉数卖出，获利极丰；随后战略投资者配售制度遭到非议，二级市场也陷入低谷，涌金在法人股配售和转配股上赚了个盆满钵满，从而也为涌金今后寻求其它的发财之道提供了足够的资金支持。紧接着，上市公司的法人股成了涌金系的重点投资目标。涌金系的下属成员企业渐次成为一些上市公司的法人股股东，出现在它们的前十大股东名单中。
新谋略
涌金系成员虽然收购了多家上市公司的法人股，成为多家上市公司的前十大股东之一，但是参股数量都不是很多。不过，这一风格自收购九芝堂开始发生转变。
对此，本刊研究员余凯指出，早在2001年就有一些专门投资法人股职业机构转而控制上市公司、专注实业。最典型也是最成功的莫过于新疆德隆的转型了，它已基本完成了从资本到实业的转变。从金融资本到产业资本这可能是每一个致力于做大做强的资本大鳄的梦想。
2001年6月5日，九芝堂董事会曾发表公告称，公司第一大股东长沙九芝堂(000989)集团拟将其持有的九芝堂国家股分别向湖南涌金投资出让3800万股、向杭州五环实业出让1243.6万股。转让成功后，湖南涌金顺理成章地成为公司第一大股东，而持有2768.4万股的长沙九芝堂(集团)有限公司退居第二大股东席位。然而，涌金对这个协议觉得还不够满意。2002年1月23日，九芝堂董事会发布公告称：1月21日控股公司长沙九芝堂(集团)有限公司通知，长沙市人民政府将集团公司整体出售给湖南涌金投资(控股)有限公司、上海钱涌科技发展有限公司、杭州五环实业有限公司等三家企业。前份协议同时解除。
对涌金的此番行为，有人一针见血：“涌金的野心不仅仅是做九芝堂第一大股东，它的目的是要控制九芝堂。”九芝堂的补充公告中显示湖南涌金投资(控股)有限公司、上海钱涌科技发展有限公司、杭州五环实业有限公司这三家企业瓜分九芝堂集团的股权比例：分别为49%、32%、19%。相应，湖南涌金、上海钱涌、杭州钱涌分别间接控股上市公司九芝堂29.76%、19.44%、11.54%的股份。“涌金之所以从买上市公司股权变为购买母公司股权，从而间接控股九芝堂，就是为了以最低价格掩人耳目地将九芝堂最大限度地控制在手中。事实上，涌金、钱涌和五环即使不是关联方，也是一致行动人。”九芝堂一位已经离开的干部也这样认为。
2003年1月10日，九芝堂发布公告：本公司接控股股东长沙九芝堂(集团)有限公司通知，经国家财政部批准，该公司持有的本公司10155.6万股国家股股份性质变更为社会法人股。至此，九芝堂已彻底落入涌金的掌控中。接下来的2003年1月21日，九芝堂公布了它的2002年年度报告，公司2002年完成销售收入90513万元，同比增长30.57%；实现净利润6292万元，同比增长20%。这对于久芝堂的新老板涌金来说，是一份不错的见面礼。然而，九芝堂接下来的分红方案着实令人吃惊。继2002年中期向投资者10转3股后，年底又倾尽全力向股东派现——每股派3.3元(含税)。公司2002年度累计可供股东分配利润共计5780.6万元，却派出现金红利5517.8万元，占可供分配利润的比例高达95.5%！青海证券的吴刚指出，其实，10派3.3元(含税)对流通股东来说算不了什么(按目前市价计算，即使完全填权，收益率也仅3%左右)，但对其控股股东来说，却是一笔极其可观的收入和现金流。很显然，最大受益者是涌金。
涌金系大举收购上市公司法人股的真实目的在哪？涌金是真正的以经营为本，踏踏实实地改善其持股公司的质量吗？
“涌金就是想这么做它也没有这样的实力，涌金本身并没有很好的产业背景和产业依托，根本没有什么优质的产业可注入上市公司。其实，涌金在资本市场上的发家连投资都算不上，涌金的财富积累更多的是靠对政策的把握，是一个典型的投机行为。在目前形势下，涌金的法人股投资相当安全，进可攻(等待上市流通)、退可守(比如现金分红)。涌金是否有足够的诚意来做实业？即使有诚意，他们是否有能力做好这些产业？涌金及其关联机构在资本市场多年来的行为表明，他们热衷的只是股权投资。”一位北京的分析人士如此评价。
但九芝堂的总经理朱锦伟反驳了这种说法，涌金之所以进入实业，是希望能够通过对九芝堂的收购做好实业，希望证明给股东及投资人看，涌金将实现由一个专门的投资公司向实业公司的转型。朱锦伟表示，涌金投资计划在5年内，把九芝堂打造成一个年销售超过30亿的排名全国医药行业前十名之内的企业。把九芝堂做强做大，这是涌金目前的目标。
但是到目前为止，还未见涌金系对其所持有的上市公司有重组的举措，也未见其绝对控股的九芝堂目前基本面有什么变化。高比例分红除了让人看到的是涌金套现事实之外，无法看出来这是进一步发展九芝堂的举措。
2002年9月5日，湘泉集团和湖南成功控股集团(以下简称成功)及湖南涌金投资(控股)有限公司(以下简称涌金)签订协议，以每股4.1元的价格，分别向两者转让8800万股和6655.55万股国有法人股。转让完成后，成功集团凭借29%的股权成为湘酒鬼的新大股东，涌金投资以22%的股份紧随其后，两者之和达到51%，实现战略控股。
显而易见，成功集团与涌金的关系非同一般。据悉，涌金在湖南能如此如鱼得水与成功集团的老板刘虹的牵线搭桥不无关系。然而，让人意外的是在此后不到一个月，涌金又宣布放弃受让湘酒鬼的股份，转而由上海鸿仪接手。有分析人士指出，涌金此次的战略与在九芝堂上如出一辙，显然，涌金与成功是一致行动人，最终达到对湘酒鬼的控制，但他们二者关系过于密切，意图过于明显。
“另外，湘酒鬼的净资产是每股4.2元，以低于净资产的价格转让，不免有国有资产流失的嫌疑。”湖南当地有关投行人士对《新财经》记者说。资料显示，湘酒鬼公司2002年1～3月净利润546.78万元，上半年增至1478.37万元，到9月减为280.87万元，这位人士说湘酒鬼“减利节奏与引入重组方的步伐出现惊人吻合，湘酒鬼亏损显得太奇怪”。
目前鸿仪、涌金、成功三大民营财团已经实际掌控二成湘股的现状，成为湖南省政府心中的另一个关注目标。这三个与湖南有着深厚渊源的资本大鳄已经在10余家上市公司中露面，而且绝大多数为湘股。
有分析人士认为，可能是随着涌金系实力的日益增强，其投资战略正在发生转变，目前它可能想建立自己的实业以进入更高的发展阶段，但对于上市公司而言，不是换了个大股东就能飞速发展起来的。魏东的再造涌金系未必适合资本市场的资源配置规律。
困惑涌金
始于1999年末2000年初，中国证券市场拟在深圳交易所开设创业板。一向对政策、时机把握非常到位的涌金，自然不会放过这次可以获取暴利的机会。
1999年11月，北京知金科技投资有限公司成立。这是一家面向高科技企业进行风险投资和股权投资的专业科技投资控股公司。知金科技将资金通过股权投资的方式，投向科技含量较高且市场发展潜力较大的上市公司；并逐渐进入资本市场。目前知金科技已投资或拟投资的项目有：科技部中国科技信息研究所作为主发起人发起成立的北京万方数据股份有限公司、中国科学院软件研究所作为主发起人发起成立的北京中科软件股份有限公司、中国农业大学作为主发起人发起成立的北京农大基因工程技术股份有限公司。
另外，涌金系还投资了清华同方人工环境有限公司、东方通软件公司等，还与多家拟上创业板的公司存在着密切的关系。据说涌金屯兵在拟上创业板公司的资金数个亿。恒源证券的分析师徐指出，涌金这一招看起来极具战略眼光，因为能上创业板的公司，股票一上市流通,其升值空间巨大。但深圳创业板的戛然而止，使得涌金在此屯金数亿元而无用武之地。一方面，高科技企业需要大量资金的投入，资金链告紧，另一方面，有了好机会，却难以投入资金。
涌金集团所属知金科技投资有限公司在1999年投资的万方数据股份有限公司，最让涌金头痛不已。当初作为南方证券辅导创业板上市排名第一位的万方数据在苦苦支撑等待创业板的诞生。
万方数据是一家为创业板上市而成立的公司，由当时的中国科技部下属的情报所改制而成。公司的主业是经营数据库，外带一些网页制作和企业咨询业务。据悉，这两年公司一直是在“烧钱”，勉强维持生计，公司成立后在发展经营上就已出现了停滞。
据有关媒体报道，公司创办者朱伟也已离职。万方数据的一位员工透露，“随着前老总朱伟的离任，万方已开始内部重组。但没有资金的支持，重组显然不足以改变万方的现状。”
有分析人员指出，不排除涌金今后在高喊向实业进军口号的同时，会把其投资的这些所谓的高科技项目最后注入到所控股的上市公司，既有重组之实，又能为其急于出来的创投资金寻找到一个冠冕堂皇的出口。
页:
[1]