(国际视野) 纳斯达克力图革新却举步维艰
(国际视野) 纳斯达克力图革新却举步维艰(2003-8-28)
危机显露
随着股市泡沫的破裂，在纳斯达克挂牌的众多高科技公司在长达三年的熊市中股价跌幅巨大，纳斯达克市场本身当然也是倍受冲击，情形难以乐观，甚至到了为生计发愁的地步。覆巢之下，安有完卵，纳斯达克管理层也走马灯似地更迭频频。熊市之中开源不成，只得节流，新上任的总裁兼CEO罗伯特.格雷菲尔德（RobertGreifeld）也打起了削减成本的主意，80余位纳斯达克雇员已经离开，5类非核心产品已经被砍掉。但这还没完，其后还将有300位雇员将会收到辞退信。颇令人伤感的是，肩负着开辟美国神话欧洲版本的欧洲纳斯达克，在过去的五年中仅仅吸引了36家公司挂牌，不得不关闭；与伦敦证券交易所合作的股票期货交易业务投资也最终取消，在全球化的今天，曾为新经济资本引擎的纳斯达克却走上了回头路。根据最新财务数据，截至3月31日的2003年第一季度，纳斯达克的收入为1.66亿美元，比去年同期低22%，净收入为可怜的266万美元，比去年同期狂跌88%。有分析师指出，由于削减成本的原因，第2季度，纳斯达克的财务状况可能有所好转，但也难以让人乐观。
为何失意
纳斯达克沦落至此，跌跌不休的长期熊市当然是千夫所指，管理失误，内部权力斗争也不无关系，但纳斯达克赖以成名的看家本领此时却有罪魁祸首之嫌。作为1971年成立的无中央交易场地的电脑联网股票交易系统，纳斯达克最初的服务对象是新兴的、进不了高级交易所的新兴企业，实行的是交易商为主体的做市商制度，隶属于美国全国证券交易商协会（NASD）。
正是纳斯达克这种非赢利性、附属于美国全国证券交易商协会的组织结构形式，从某种程度上降低了其市场应对效率；较之纽约证券交易所，其以网络形式联系身处1000多个不同地点、600多家不同客户、无中央交易场所的网络交易系统无法集中大量买单和卖单，因此也很难以有利于投资者的最优价成交；其买卖报价拥有的主要三个来源———做市商或交易商，如高盛等；华尔街大公司支持的ECN；以及诸如E*Trade和AmeriTrade这类在线经纪商，这种以做市商为主的交易制度使得纳斯达克难以兼顾普通投资者的利益而颇受指责，熊市中的投资者也逐渐远离纳斯达克；原有引以为豪的筹资门槛低、全电子化的效率优势随着诸如Instinet这类低成本、更高效率的超级电子通讯网络（ECN）兴起，也顿显颓势，目前ECN已掠夺了纳斯达克挂牌公司一半以上的交易量，其总的交易量已是纳斯达克交易量的2.5倍；而其老对手纽约证券交易所更是压得纳斯达克喘不过气来，根据Thomson金融公司的统计，去年纽约证券交易所进行了45次IPO，这个数字超过纳斯达克三倍还多，同时在过去的三年半时间里，已有109家纳斯达克上市公司离开了纳斯达克，转至纽约证券交易所上市。
变革之路
面临种种困境，纳斯达克新上任的总裁罗伯特·葛雷菲尔德（RobertGreifeld）面临的最艰巨的挑战，是打破纳斯达克日益政府官僚化的组织架构。作为NASD的附属，纳斯达克难以获得独立的证券交易所的地位。因此，葛雷菲尔德必须游说美国证券交易委员会（SEC），批准其从NASD中脱离出来，以赢利为目标，成为独立运作的证券交易所，甚至直接使纳斯达克公开发行上市，以筹集更多资本与ECN和纽约证券交易所进行竞争。
今年以来，纳斯达克在频频与美国证券交易委员会高级官员接触的同时，针对其深为他人诟病的流动性差、服务拙劣以及价格波动过大等问题，加大了革新力度，不断向交易商、投资者许诺将予以改善。今年5月，纳斯达克也发表研究认为，对规模相当、分别在纳斯达克上市的思科（Cisco）公司和在纽约证券交易所上市的AT&T，在相当长的时间内，思科的成交价差远远低于AT&T，其言下之意是纳斯达克信息披露并不逊色于纽约证券交易所，价格波动也并非纳斯达克特有的弱点，同时想借此说服美国证券交易委员会同意其脱离美国全国交易商协会，获取独立的证券交易所地位，摆脱其保护普通投资者不力的恶名。
另外，曾任ECN高管的葛雷菲尔德也认为纳斯达克必须适当改变其交易模式，重新树立纳斯达克低成本、高效率的市场形象，借鉴ECN敏捷、高效、完全匿名的交易配对机制，采用新的交易系统（该系统名为Supermon鄄tage———超级蒙太奇），夺回纳斯达克被ECN蚕食的市场份额。
前途难料
尽管美国全国证券交易商协会鉴于纳斯达克的颓势，其理事会已经同意纳斯达克向赢利性公司转型，直至最终获得独立的证券交易所地位。但迄今为止，美国证券交易委员会传出的却是令纳斯达克难以乐观的信息。相关信息表明，纳斯达克在短期内难以获得批准成为独立的证券交易所。
所谓成也萧何，败也萧何，问题的关键在于纳斯达克的交易制度。时间可以追溯到上个世纪90年代中期，纳斯达克独特的做市商制度所引发的价格操纵丑闻严重损害了其市场形象，美国证券交易委员会一直对此怀有戒心。近期一项调查也显示，做市商在其利益支配下，往往会忽视普通投资者的买卖要求，导致投资者难以更优的价格成交。美国证券交易委员会对“价格优先，时间优先”的交易模式评价颇高，认为其公平交易价格有利于最有主动精神的买卖双方。今年6月，美国证券交易委员会主席唐纳森就曾表示：“是买卖双方，而非市场中心之间的竞争，才是真正意义上的竞争。”纳斯达克在历史上从未实行过“价格优先，时间优先”的交易模式，纳斯达克的做市商主要汇总、计算其手中买卖双方的定单指令，在合适的价位成交，从而获取买卖双方的佣金及买卖价差，利润颇为丰厚。正是在这一情形下，美国证券交易委员会对纳斯达克获得独立证券交易所地位后如何运作显得颇为担心。如果实行“价格优先，时间优先”的交易模式，其整个做市商制度将面临根本挑战，做市商将远离纳斯达克，交易就有可能中断，这对无中央交易场地的纳斯达克将是致命的。纳斯达克面临一个两难处境：如果它不改变其运行模式，美国证券交易委员会将不会批准其成为独立的交易所，如果它改变其运行模式，将迫使一些做市商退出纳斯达克。
即使借鉴ECN运行模式，纳斯达克的前景也并非一帆风顺。ECN不断向美国证券交易委员会抱怨，如果纳斯达克使用新的交易系统，将直接与纳斯达克本身的客户ECN和交易商竞争，加上其与美国证券交易商协会的天然联系，纳斯达克将获得不公平的收益。这一抱怨已在美国国会有了回应，纳斯达克将不得不做出妥协。纳斯达克面临着前所未有的危机，新经济的旗帜是否能重新飘扬，短期之内恐难见分晓。（本文作者供职于中国银行业监督管理委员会）
2003-08-28
页:
[1]