[推荐]新的世界金融权力趋势!!
<H3><SPAN style="FONT-SIZE: 24pt; FONT-FAMILY: 隶书">新的世界金融权力趋势</SPAN></H3><!-- article dek --><P class=dek>即使利率提高且石油价格下跌，四个崛起的生力军仍将继续增加其财富和重要性。</P><!-- byline -->
<P class=byLine>Diana Farrell and Susan Lund</P><!-- issue information -->
<P class=issue>2007年12月</P>
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<P>稍稍环顾一下世界各地的财富分布，人们就会发现，变化是明显的：一直集中在发达经济体的金融权力正在分散。石油丰富的国家和亚洲各国央行现已跻身于世界上最大的资本源行列。此外，这些生力军所带来的流动性正在使对冲基金和私募股权公司能够以金融中介的啄序方式飞速发展。</P>
<P>麦肯锡全球研究院的最新研究显示，这四大投资集团（即这些新的权力经纪）的资产自2000年以来几乎增长了两倍，在2006年底达到约8.5万亿美元（图1）<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot1" name=foot1up><SUP>1</SUP></A>。这大约相当于2006年底全球金融资产（167万亿美元）的5％，对于这些在五年前还处在全球金融市场边缘的参与者来说，这个数字确实令人印象深刻。</P>
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<P>尽管这四大集团谨慎运作，但它们的影响和曝光度已超过了其相对的规模。除了其他影响以外，它们已经帮助降低了全球借贷人的资本成本。我们估计，由于亚洲央行和石油美元投资者购买美国固定收益证券（仅2006年一年净买入就达4,350亿美元），美国的长期利率降低了0.75个百分点。与此同时，来自中东的投资者追逐他们认为将超过发达经济体的固定收益工具或股市回报的高回报，他们正在增加在亚洲和其他新兴市场的投资。对冲基金通过高交易量和在信用衍生产品中的投资增加了全球流动性，这使得银行能够转移它们资产负债表上的信用风险并发放更多的贷款。私募股权公司通过举债推动的收购和随后的重组对公司治理正产生一种不成比例的影响。</P>
<P>在今后五年里，这四个新的权力经纪的规模和影响将继续膨胀<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot2" name=foot2up><SUP>2</SUP></A>。</P>
<H5 class=aHead>石油价格一路走高</H5>
<P>石油出口国在2006年成为世界上全球资本流量的最大源泉，从上世纪七十年代以来第一次超过亚洲（图2）。这些来自印尼、中东、尼日利亚、挪威、俄罗斯和委内瑞拉的投资者包括主权财富基金、政府投资公司、国有企业和富裕的个人。</P>
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<P>石油美元的这一次泛滥来自于2002年以来世界油价的三倍攀升和原油出口（特别是向新兴市场的出口）的稳定增长。消费者支付的较高油价的很大一部分都进入石油输出国的投资基金和投资者的私募投资组合。然后，他们将其中的大部分资金投入到全球金融市场，增加了流动性，这有助于解释美国联邦储备委员会主席本·伯南克所说的过去几年一直让利率保持低水平的“全球储蓄过剩”。我们估计，仅2006年一年就有至少2,000亿石油美元流入全球股票市场，1,000多亿美元流入全球固定收益市场，另外可能有400亿美元流入全球对冲基金、私募股权公司，以及其他可选择的投资模式。这些资本主要投资于欧洲和美国，但对诸如亚洲、中东和其他新兴市场等地区的投资量也可观。</P>
<P>石油美元增加的流动性固然帮助支持了全球金融市场，但它也可能正在对非流动市场产生通货膨胀压力，比如，房地产和艺术品市场。世界经济是否能继续适应更高的油价而不产生显著的通货膨胀或经济放缓？这是一个尚未回答的问题。</P>
<H5 class=aHead>财富在哪里</H5>
<P>海湾合作委员会（GCC）各国（巴林、科威特、阿曼、卡塔尔、沙特和阿联酋）是最大的石油输出国。我们估计，截止到2006年底，它们的海外资产加在一起达到了1.6万亿至2万亿美元（图3）。该地区的其他国家（包括阿尔及利亚、伊朗、叙利亚和也门）估计拥有3,300亿美元；其他石油输出国加在一起大约1.5万亿美元。截止到2006年底，石油输出国总共拥有3.4万亿至3.8万亿美元的海外金融资产<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot3" name=foot3up><SUP>3</SUP></A>。</P>
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<P>最近，石油输出国的主权财富基金吸引了全世界的密切关注，这些基金确实庞大。据估算，ADIA 拥有近8,750亿美元的海外资产，挪威的政府养老金基金拥有3,000亿美元，俄罗斯的石油稳定基金拥有1,000亿美元，科威特投资局拥有2,000亿美元。然而，石油投资者作为一个整体则是一个更加多样化的群体，有数百个个体参与者。根据我们的计算，积极在全球金融市场投资的私人个体掌握着至少40％用石油美元购买的海外财富。石油输出国的央行（如，沙特阿拉伯货币局）和私募股权类型的基金（包括迪拜国际资本）也很重要。</P>
<H5 class=aHead>它将流向何方</H5>
<P>与诸如养老金基金和共同基金这些传统的市场参与者相比，石油美元投资者的资产相对适中。然而，它们自2000年以来一直以每年19％的速度增长，并且将继续增加它们对世界金融市场的影响力，因为中国、印度和其他新兴市场对能源的需求将不断增加。即使石油价格回落至每桶50美元<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot4" name=foot4up><SUP>4</SUP></A>，到2012年，石油输出国每年仍会有3,870亿美元的净资本流出<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot5" name=foot5up><SUP>5</SUP></A>（每天向全球金融市场注入10亿美元以上）。我们预计，在今后五年里，这个流量将在股票市场产生1.4万亿美元的投资，在固定收益证券的投资8,000亿美元，以及在私募股权公司、对冲基金和房地产领域投资3,000亿美元。到2012年，石油输出国的总海外资产将至少增长至5.9万亿美元。</P>
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<P>如果到2012年，石油价格仍保持在每桶70美元（在2007年11月本文出版之时石油价格接近每桶100美元），届时，用石油美元购买的海外资产将增长至6.9万亿美元。这个数字意味着每天几乎有20亿美元流入全球金融市场。即使石油价格跌至每桶30美元，用石油美元购买的海外资产也仍将获强劲增长（图4）。这个巨大的资金池将继续为资本市场提供流动性，但它也可能减少投资回报，并在诸如房地产等领域产生通货膨胀压力。</P>
<H5 class=aHead>储备：亚洲的机会成本</H5>
<P>规模仅次于石油美元的是亚洲各国央行的外汇储备（增长的贸易顺差、海外投资流入和汇率政策导致的外汇储备快速增长）。2006年，亚洲各国央行拥有3.1万亿美元的外汇储备资产，占全球总量的64％，几乎是它们2000年拥有量的三倍。与石油美元相比，这些资产只集中在少数机构手中。截止到2007年中期，仅中国就积聚了大约1.4万亿美元的外汇储备。</P>
<P>与石油美元投资者不同，亚洲央行将它们的资金导入保守的投资项目，比如美国政府债券。我们预计，截止到2006年底，这些机构拥有的外汇储备比它们为保持汇率和货币稳定所需的储备量超出1.9万亿美元<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot6" name=foot6up><SUP>6</SUP></A>。由于它们本可以将这笔资金投入到收益较高的机会中，因此，已放弃的收益反映了一项重大的机会成本（图5）。基于相对保守的假设（假设选择投资较高回报的资本市场组合，收益可能比美国政府短期债券高出5％），仅2006年一年，亚洲主要经济体的这一机会成本几乎达到1,000亿美元，占它们总GDP的1.1％<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot7" name=foot7up><SUP>7</SUP></A>。</P>
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<H5 class=aHead>用不断增长的外汇储备做些什么？</H5>
<P>随着贸易顺差的累积，亚洲外汇储备的机会成本将变得更大。如果最近的增长持续下去，到2012年外汇储备将达到7.3万亿美元。即使在今后五年里中国的经常项目顺差大幅收窄，而日本的经常项目顺差保持不变，到2012年，亚洲的储备资产仍将增长至5.1万亿美元（图6）。</P>
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<P>为了追求更高的回报，一些亚洲国家政府已经开始通过把它们储备的一部分投向主权财富基金（类似于石油输出国的那些基金）使它们的资产多样化。成立于1981年的新加坡政府直接投资有限公司（GIC）现在的资产估值达到1,500亿至2,000亿美元，另据公布的信息，该公司已计划将资产增加至3,000亿美元。韩国投资公司（KIC）拥有200亿美元的资产，新成立的中国投资有限责任公司（CIC）拥有资产2,000亿美元。亚洲主权财富基金的资产在今后五年里总共可以达到7,000亿美元，且有更多增长的潜力。</P>
<P>这种转变将通过更高的投资回报让亚洲国家受益，且“亚洲流动性红利”将扩展到美国固定收益市场以外。然而，考虑到用于购买资产的储备巨大且快速增长的数额，美国的利率不见得会因此而提高。随着时间的推移，主权财富基金所作投资的更大份额可能会留在亚洲，从而激励那里金融市场的发展。</P>
<H5 class=aHead>流动性的受益者</H5>
<P>亚洲和富产石油的国家带给全球市场的流动性增加使对冲基金和私募股权基金列入受益者行列。在2007年中期，对冲基金所管理的资产总额达到1.7万亿美元。但在考虑了杠杆效应之后，我们估计，它们的总投资资产可能达到6万亿美元之多，超过产油国投资者或亚洲各国央行的海外资产<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot8" name=foot8up><SUP>8</SUP></A>。</P>
<P>尽管几家数十亿美元的对冲基金在2007年中期的破产可能减缓这个部门的增长，但投资者通常注重的是长期发展；在这些工具失去它们的吸引力之前，要有几年时间的低收益。此外，石油投资者是对冲基金和私募股权基金的大客户，当今的投入大约为3,500亿美元，并且高油价将使这个数字在今后五年至少翻番。即使对冲基金的资产的增长大幅度下降，比如，降到增幅每年5％，到2012年，它们仍可以达到3.5万亿美元（图7）。考虑到杠杆因素，对冲基金届时的总投资将达到9万亿至12万亿美元，大约是全世界共同基金当年资产的三分之一。</P>
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<H5 class=aHead>作为金融引擎的对冲基金</H5>
<P>由于对冲基金的规模及其活跃的交易风格，它们在全球金融市场中扮演着越来越重要的角色：2006年，它们占美国和英国股票和债券市场交易量的30％～60％；在一些较高风险的资产类别，比如衍生产品和高风险债权，它们是最大的一类参与者（图8）。尽管石油美元投资者和亚洲央行是通过带入新资本来增加流动性，但对冲基金则是通过活跃的交易和在信用衍生产品市场扮演重要角色来增加流动性。以这种方式，它们为那些过去难以吸引到资金的借贷者（包括私募股权公司）增加了融资渠道的数量选择，此外，它们活跃的交易提高了金融市场的定价效率。</P>
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<H5 class=aHead>风险有多大？</H5>
<P>就对冲基金不断扩大的规模和庞大的借款是否会破坏金融市场的稳定一直存在着担忧。然而，我们的研究发现，在过去的十年里，几项进展已经降低了——尽管肯定没有消除——因一家或数家基金倒闭引起更广泛危机的风险。</P>
<P>首先，它们的投资战略正在变得更多样化（图9）。十年以前，它们资产的60％以上投资于宏观经济指标衡量的单边大手买卖。而如今这一比例已缩小到仅15％。套利和其他市场中性投资策略已经变得更为常见，从而减少了羊群行为，这是大多数对冲基金在2007年经得起美国次级债风波的一个原因。几家大型量化股权套利基金同时遭受重大损失，这表明它们的交易模式比以前认为的更相似。然而，总的来说，这个部门相对而言无大碍。</P>
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<P>此外，银行现在风险管理的能力提高了；最大的提高似乎是，有足够的股权和担保来弥补它们在对冲基金上的投资损失。我们的分析显示，排名前十位的银行面临来自对冲基金的信贷和衍生产品总风险是权益的2.4倍，这是一个相对较高（42％）的资本充足率。</P>
<H5 class=aHead>私募股权基金：规模小但影响大</H5>
<P>私募股权基金获得的知名度更多的不是由于它的规模而是由于其对公司治理的影响。尽管从2000年到2006年它所管理的资产额增加了2.5倍，达到7,100万亿美元，但私募股权行业在规模上大约只有对冲基金的一半，小于最大的石油美元基金 ADIA ，并且增长比这两者都要缓慢。</P>
<P>即使如此，但由于典型的四至五年的投资期、集中的所有权地位和在董事会中的席位，私募股权基金可以着手期限更长、并因此而更具潜在效益的公司重组工作。然而，当然并非所有的私募股权基金公司都能做到这一点。我们的研究显示，只有业绩卓越者才能持续改进它们的投资组合中企业的运营，并获得高回报。</P>
<P>各私募股权公司不断增长的规模——以及几个公司或投资者合力的“俱乐部交易”——使他们能够购买更大的企业。2006年，私募股权投资者占美国并购交易的三分之一，在欧洲占将近20％（图10）。这一波收购已经促使一些企业的CEO和董事会去寻找增强它们业绩的新方法。</P>
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<H5 class=aHead>规模限制了风险</H5>
<P>私募股权基金公司还可能放大金融市场的风险，特别是信贷风险，因为它们喜欢用杠杆贷款资助收购，并使用它们不断增长的力量从银行获取更宽松的借款契约和更好的贷款条件。然而，2007年中期的信贷市场调整使很多私募股权交易的融资陷入困境。</P>
<P>即使私募股权基金违约急剧上升，它们也不太可能对金融市场产生更广泛的影响。2006年，私募股权公司只占欧洲和美国全部公司借贷的11％。如果它们的违约率上升至占至全部交易的15％（先前的高点为10％），那么，所意味的损失也将只分别相当于2006年在欧洲和美国发行的银团贷款的3％和7％（图11）。</P>
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<H5 class=aHead>增长标志着结构性转变</H5>
<P>虽然最近的一些收购交易经历了一些困难，但我们认为，全球私募股权公司所管理的资产到2012年将增加一倍，达到1.4万亿美元。我们的预测基于如下假设：融资保持在欧洲和美国2006年的水平，并以其在亚洲和世界其他地方以前增长率的一半水平增长。如果以目前融资的增长率继续下去，到2012年，私募股权资产将达到2.6万亿美元（图12）。</P>
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<P>无论哪种情况，这样的增长都代表了金融市场发展中的一种根本性转变。在过去的二十五年里，成熟经济体中的金融中介已经从银行借贷稳步过渡到公开上市股权和债券市场。私募股权的崛起和主权财富基金中私有资本容量的增加预示着私人形式融资的复活。</P>
<H5 class=aHead>未来之路</H5>
<P>不论利率是否提高或油价是否下跌，这四个新的权力经纪将继续增长并塑造资本市场的未来发展。为了向未来的金融秩序轻松过渡，市场参与者可以采取一些有用的步骤。</P>
<P>由于资本市场是在信息自由流动的基础上运行，因此，亚洲和石油输出国的主权财富基金和其他类型的政府投资部门<A href="http://china.mckinseyquarterly.com/Financial_Services/The_worlds_new_financial_power_brokers_2084#foot9" name=foot9up><SUP>9</SUP></A>应该考虑披露更多有关投资战略、目标组合分配、内部风险管理过程以及治理结构的信息（在这方面，挪威政府养老基金是一个榜样）。基金可以通过公开宣布它们的投资目标，来缓解对所谓政治将影响决策的担心，并降低监管者将过分主动出击的可能性。</P>
<P>欧洲和美国的政策制定者们应该基于对事实的客观评价来采取任何针对新的权力经纪活动的监管应对措施。他们尤其应该把企业的海外直接收购与金融市场中不同参与者的被动性投资区分开来。</P>
<P>银行必须保护自己不受对冲基金和私募股权基金造成的风险的伤害。它们特别需要相应的工具和激励措施来精确测量和监测它们所面临风险，并保持足够的资本和担保来应对这些风险。目前，源自非流动债务抵押债券（CDO）和抵押贷款证券（CLO）的风险尚难以评估。无论是评级机构还是投资者都必须提高它们的风险评估技能。</P>
<P>随着信贷衍生产品和债务抵押债券的增长，在大多情况下，银行已经使自己摆脱了不良借贷的后果。由于金融机构可以无需将自己的资本置于贷款长期表现的风险之下而发放越来越多的贷款，监管者应该找到合适的途径来阻止金融机构降低贷款标准。对这四大权力经纪的崛起的担忧是理性的。但我们也发现了审慎乐观的理由：它们所带来的流动性、创新和多样分化的好处将胜过可能随之而来的风险。<img height=20 alt="" src="http://china.mckinseyquarterly.com/img/widget_q-gold.gif" width=17/></P></DIV>
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