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话说数年前，中国最受欢迎的跳水明星伏明霞与一位香港资深银行家梁锦松恋爱结婚，被新闻媒体广泛报道，轰动一时。不过当时，一般人除了知道这位银行家比伏明霞年长很多之外，对其余情况所知不多。两人结婚后，又据媒体报道，其婚姻幸福、家庭美满等等，按下不表。
光阴似箭，寒暑易节，时间来到2007年4月。一天，现在身为美国黑石公司（Blackstone Group）亚洲董事长的梁锦松和中国央行的一位官员会面，谈话间，他问这位官员，中国央行有没有兴趣对黑石公司进行投资。这位官员一听，顿时大感兴趣。
此前约一个月，央行的官员们收到最新统计，他们掌管的外汇储备已经达到1.2万亿美元，而且这一数字还在以每月数百亿美元的速度攀升。知道这一数字真实含义的人不免暗暗吃惊。一般人听到外汇储备，往往会产生“外汇储备是钱，钱越多越好”的概念。但实际上，了解内情的人都知道，外汇储备是央行为了保持人民币汇率不变，通过发行货币或票据将外汇从供过于求的市场上买出来，再输送到国际资本市场（主要是美国）的一种政策调控形式，它会带来很多不可避免的麻烦。
就在中国央行对美国黑石公司发出的投资邀请进行讨论评估的时候，仿佛一夜之间，全国各地传来猪肉价格上涨的消息。国家发改委公布的数字说，5月份，国内36个大中城市猪肉价格平均上涨11%，一些地方的猪肉价格达到历史新高；此外，各地的牛羊肉、鸡肉、鸡蛋、食用油等价格也出现不同程度的上涨。在这种情况下，5月26日，国务院总理……前往陕西考察，强调政府要采取措施，让老百姓吃得上猪肉、吃得起猪肉等等，关心群众生活之意，自不待言。
在食品涨价之外，人们还看到一个奇特的现象：全国各地有很多茶商和投资者奔赴云南的普洱、勐海等地，大肆收购和倒卖当地的各种茶叶。三四月份时，普洱茶的价格已从最早的每千克几十元涨到几百元，其行情之火爆，让人联想到多年前的君子兰热……面对这一系列蹊跷的商品涨价，普通人感到不解，而那些长期关注中国宏观经济的学者，则在心里揣测：是不是通货膨胀就要浮出水面？
早在2003年，一位财经专栏作家薛兆丰写过一篇文章《稳住了汇率，引入了通胀》，其中谈到：随着中国的经济实力不断增强，国外对中国商品的需求不断增加，人民币会产生升值的压力；如果央行不愿看到人民币升值，就必须发行新的人民币用以购买随着贸易顺差和外商投资大量进入中国的外汇，结果必然是通货膨胀。不过他认为，这种通货膨胀并非坏事，只是汇率升值的另一种表现形式罢了。
应该说，薛兆丰的这些观点很大程度只是标准经济学教科书的复述。但中国央行的决策者决心推翻这些逻辑。他们希望做到既保持汇率不变，又避免通货膨胀。于是，在中国的贸易顺差和外商投资不断增加的情况下，央行一边发行人民币购买外汇，一边利用手中的政策工具，不断提高商业银行的存款准备金率，并针对银行发行大量债务票据，用以“对冲”银行系统中增加的货币流通量。到2007年3月末，央行用于回收货币流通量的票据总额达到3.9万亿元；2007年5月，中国银行系统的存款准备金率，也达到11.5%的超高水平。
在5月份的涨价风潮出现之前，央行的调控行动看似很成功。自2005年7月人民币汇率改革以来，人民币兑美元价格上升约6％——考虑到同期外汇储备的增加近60%，这个增幅很小；而用来衡量通货膨胀状况的生活品价格指数大部分时间保持在3％左右，也是很低的水平。但另一方面，以遏制投资过热为目标的宏观调控在过去三年中几乎从未停止。其难度之大，甚至需要动用中央政府权威对地方官员或投资者进行查办。而房地产价格的飚升，早已成为中国百姓经济生活中的焦点；进入2007年之后，股市的连续攀升，又引发了对股市泡沫的担忧。这些问题从未被纳入到“通货膨胀”的讨论范围内。
关注通货膨胀的学者注意到，自2005年以来，中国广义货币供应量M2的增速大多保持在17％左右，远远高于10％左右的GDP增长。到2007年4月末，中国的货币供应量M2余额已高达36.7万亿元，与GDP的比值在160%以上，高居全球之首。很显然，中国经济中屡压不止的投资过热、房地产、股市价格飚升与此密切相关。之所以出现这种状况，正如经济学家余永定所说，是因为央行不可能百分之百地对冲他们在经济中注入的流通货币。
看官须知，央行针对商业银行发行票据是为了减少金融系统中的流通货币。但银行的经理们接收到这些票据之后，面临着一个问题：这些票据的利率很低，其数额的增加，会导致银行整体资产收益率的下降。因此，每当央行增发票据之后，接受票据的银行又会想办法增加商业贷款，以保持其整体收益率的不变，结果在很大程度上“对冲”了央行的对冲。正所谓“按下葫芦起了瓢”，中国经济中的货币流通量依然随着外汇储备的增加而增加。
再仔细看外汇流入和央行支付人民币的具体状况，中国的投资增长、资产价格上涨以及普通物价上涨的次序更是昭然若揭。
首先，贸易顺差给出口企业带来了外汇，这些外汇被央行置换为新增人民币存款；同时，外商直接投资也使很多地方政府得到了这样的存款。这些企业和地方政府的第一选择是增加投资，由此出现“投资过热”。接下来，由于中央政府不愿看到投资过热，收紧项目审批。无奈之下，那些在商品出口中赚到钱的企业或个人就由实业投资转向财务投资，即出现“温州炒团”之类的行为，结果房地产、股票和某些具有收藏价值的特殊商品开始涨价。第三步，政府收入和支出的增加、房地产及相关行业的兴旺、富裕人群对某些特定消费的增长，使最初增加的货币向更大范围的人群扩散，而由于先前对实业投资的限制，导致社会生产能力的相对不足，于是出现更多商品的涨价。
值得一提的是，由于我国统计消费者价格指数的时候，把实际上占据城市居民支出大头的教育、医疗、居住项目的权重定得很低，而把食品价格的权重定得很高，导致物价上涨的信号表现得非常迟钝。
但无论如何，当经济中的货币增长速度高于产品增长速度时，后果是不言而喻的。安邦集团的一位分析师苏晶指出：“过多的钞票追逐一定数量的商品和服务，最后导致物价全面上涨。但上涨的次序和幅度并不一致……生产率越低的商品和服务最先涨，涨幅最大；生产率越高的则相反。”根据这一观点，房地产和股票价格上涨是通货膨胀的先导环节，而5月份发生的猪肉及部分其他食品涨价是通货膨胀临近的又一次信号，“可以推测，今年下半年通胀将成为中国经济的重要问题。”
正所谓：外汇储备节节攀升，央行对冲事倍功半；肉价上行牵动民生，通货膨胀浮出水面。欲知后事如何，下回再说。
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