美国基金风暴（完整版）（下）

marshallxx

美国基金风暴（下）

文/周年洋

共同基金为何要冒风险？

共同基金为什么要冒着违法的风险让对冲基金进行盘后交易？为什么冒着丧失信誉的风险去滥用择时交易呢？主要的问题是在资金的管理额上或者说管理费上，基金公司是依据管理的资金量来提取管理费的。基金公司给一些机构盘后交易和择时交易的机会，作为回报，这些机构则会向基金公司投入几百万甚至上千万的长期资金，这些机构获得非法的收益，基金公司的管理人员则获得巨额的管理费，只有基金投资者的利益被损害了。
标普追踪基金业的分析师Phil edwards认为，近年来基金公司允许不正当交易主要是为了扩大业务，“看起来，基金公司是利润优先的而不是投资者的利益优先。” 另外，共同基金市场存在结构性的机会，正如RiskMetrics集团机构公司总裁Gregg Berman所说：“在某种程度上说，这个市场的机会是结构性的，比如错误定价的证券，这正是对冲基金所寻求的。” 对冲基金正是因为发现了基金股份之间价差，才能通过快速交易这些股份从中获利。
为什么基金公司给那些对冲基金特权？那要看2000年以后的整个市场环境，股票价格呈自由落体运动，基金公司的业绩很难有良好表现，随着所管理资产额的直线下降，他们的管理费也直线下降。为了增加管理费，基金经理不得不想办法吸纳新的资金或想办法保持已有的资金不被赎回。允许一些大的投资者进行择时交易似乎是一种解决之道，对冲基金为了获得从事择时交易的特权，同意在共同基金里额外投入资金。
普特南公司允许一个从事退休规划的顾客，Boilermakers Local Lodge No.5（简称5号公司）对其基金股份进行频繁交易，因为普特南希望扩展它在退休计划方面的业务并使原有的退休计划保持良好的状态。同时5号公司帮助普特南从一个协会组织获得了1亿美元资金。
到9月底，安联资本管理公司管理着4380亿美元的资金。像其他大型资产管理公司一样，安联试图扩展对冲基金业务。为了获得资金投入，安联允许拉斯维加斯的一个叫Daniel Calugar的投资者对安联的共同基金进行择时交易，Calugar已经对安联的基金进行了1000多万美元的择时交易，作为回报Calugar在安联的对冲基金中投入了200万美元。
美洲银行给金丝雀公司提供交易上方便，作为对这种特殊待遇的回报，金丝雀同意在美洲银行的债券基金中长期投入数百万美元。骏利基金公司则是另有原因，骏利公司在网络狂潮时期，投资者纷纷将现金投入该公司，曾经有一个时期，该公司新吸纳的资金甚至达到了规模紧随其后的竞争对手的两倍。但在熊市时期，骏利旗下的许多基金价值都缩水了一半以上。今年前7个月，投资者从骏利的基金中撤出了43亿美元的资金，而去年他们已经撤出135亿美元。8月末骏利公司的资产总额为1,520亿美元，远低于鼎盛时期的3,200亿美元。为了吸纳对冲基金的现金，保持所管理资金的规模，骏利公司给对冲基金提供了择时交易的机会，而这些对冲基金希望通过频繁买卖骏利的基金来获取收益。为了扩大与金丝雀公司的关系，骏利公司同时还允许金丝雀公司对其旗下的基金进行盘后交易。

黑幕如何清洗？

这次基金丑闻的暴露首先来自基金业内人士，纽约州总检察长斯皮策则一马当先进行调查，起初SEC责怪斯皮策超越了份内工作，但最终也加入了调查行列，后来马萨诸塞州州务卿威廉·高尔文（William Galvin）也加入了进来。10月31日曼哈顿美国联邦检察官办公室也加入这个行列。与政府部门对共同基金交易展开调查的同时，美国的众多媒体像《华尔街日报》、《纽约时报》、《商业周刊》等进行了大量的跟踪报道，使美国共同基金业的恶行被大众知晓，老百姓开始反思自己对共同基金业的过份信任。
美国共同基金的恶行开始受到市场的报应，投资者从跟丑闻有染的基金公司中抽回投资，普特南投资公司（Putnam Investments）在11月第一周减少了40亿美元的投资，不得不抛售股票筹集资金。像普特南这样的基金管理公司受托资金被赎回的量越大，卖掉股票筹集资金的基金公司就越多，那样，会造成一些股票暴跌。据《华尔街日报》在11月12日报道，在11月11日那一天，许多基金重仓股暴跌，基金丑闻已经对整个华尔街产生了负面影响。
由于美国共同基金中的很大一部分资金来自于401（K）退休账户，随着基金丑闻越来越多地暴露，大众对共同基金的信心已经受到打击。据《华尔街日报》报道，马萨诸塞州退休金委员会在10月30日一致投票通过收回由普特南投资基金管理的州退休帐户中的17亿美元。一叶知秋，随后更换基金管理公司的退休账户只会越来越多。
为了赢得投资者的信心，保护投资者的利益，这些违法操作的共同基金公司、对冲基金公司和中介机构必须得到清算。斯皮策的第一刀砍向了这次基金丑闻的最重要的主角金丝雀公司总裁斯特恩。对于斯皮策的指控，斯特恩既不承认也不否认公司存在违规行为，但是同意支付4，000万美元罚金和赔偿金来解决这个麻烦。
为了监管数量有8000家之多，价值达6000亿美元的对冲基金产业，规范对冲基金的操作行为，美国证交会要求对冲基金经理们到证交会注册，要求对冲基金提供用来审计的信息，需要遵循有关记录保存、雇员交易活动及其托管等规定。这种注册只是备案性质，陈志武教授所在的ZEBRA对冲基金正在办理相关手续，他说：“这个注册要增加两三千块钱的手续费，还要请律师，程序稍微繁琐一点，但跟中国的审批不一样，只是备案。备案后，每个季度给他们送一些材料，仅此而已。”
由于涉及的共同基金和中介机构的数量很大，对他们的调查和指控会延续很长一段时间。骏利基金公司已确认总计有7.5亿美元，也是就其管理下的1，500亿美元资产中的0.5%被用来进行了择时交易。和斯特恩一样，该基金公司表示会向那些受到这类投资活动损害的股东返还资金。
作为中介机构的美国银行，由于它在金丝雀公司中的作为受到的惩罚不轻，它花费了1亿美元来摆平跟丑闻有关的法律和咨询事务，并解雇了在纽约专向大客户提供服务的经纪人和私人银行办事处的前任负责人查尔斯·布赖斯兰(Charles D. Bryceland)、西奥多·西波尔和其他多名参与了非法基金交易的雇员。
而安全信托公司则没有这么幸运，它有可能面临灭顶之灾。据《华尔街日报》报道，11月26日监管机构首次对共同基金交易中的中介机构采取了法律行动。斯皮策对安全信托公司的三位前管理人士提出重罪指控，他们分别是前任首席执行长Grant Seeger，前总裁William Kenyon和负责公司服务的前副总裁Nicole McDermott，他们协助从事了非法的共同基金盘后交易，犯有盗窃罪、伪造商业记录和证券欺诈罪。同时SEC对该公司及其管理人士提出了民事起诉，美国财政部金融局(Office of the Comptroller of Currency, OCC)的联邦监管人员采取了一项强制性行动，此举将导致安全信托公司的解散。
据12月17日的《纽约时报》报道，作为和斯皮策和解协议的一部分，安联资本公司将在未来5年内平均削减管理费的20％，这会对其他基金公司产生降低管理费的压力。同时安联将支付2.5亿美元的罚款以赔偿受到择时交易损害的投资者的利益。安联急于与监管者达成协议，以防大客户的资产流失。12月16日，加利福尼亚公共雇员退休系统（California Public Employees Retirement System）宣布，它将把140亿美元留给安联公司，但它会对安联进行紧密监控。
管理费降低将为安联的投资者节约3.5亿美元。根据晨星提供的数据，安联旗下最大的基金安联贝恩斯坦成长基金（Alliance Bernstein Growth and Income）有740亿美元资产，管理费的降低每年将会基金的投资者节省900万美元。安联现在收取的管理费平均在股票基金中为0.77％，根据里普（Lipper）的数据，这个行业的平均管理费是0.65％。安联管理费的降低会使这个公司的管理费略低于平均水平。
斯皮策要求基金公司降低管理费，并把这个作为和解的一个条件，他批评SEC没有在惩罚普特南公司的时候采用这类规定。但一些分析师和SEC委员认为斯皮策的做法欠妥。SEC委员Harvey J. Goldschmid说：“政府不擅长定价。如果有很好的信息披露机制、一个充分竞争的市场和独立的董事会艰难地谈判，自然就能让价格降下来。”以前投资者投资基金主要看重基金业绩甚于基金费用，斯皮策和安联的协议肯定会让投资者把费用当作重要的关注点。
据12月18日的《纽约时报》报道，阿尔格管理公司（Fred Alger Management）前任高级执行经理詹姆斯·康乃利（James Patrick Connelly Jr.）因篡改纽约总检察长寻求的共同基金不当交易证据在12月17日被判入狱1－3年。这是监管层自9月开始调查基金业以来被判处的第一个白领犯罪案例。
这个判决让很多人惊讶，就是总检察长办公室的雇员也大出意外。在9 .11事件中，在世贸大厦办公的阿尔格公司，24名基金经理和分析师中死去了20位，作为销售和市场部的主管，在恐怖事件后，康乃利在恢复客户的信心方面起了关键作用，他几乎是单枪匹马地从崩溃边缘拯救了这个公司，他是恢复阿尔格的功臣。恐怖事件9天以后，康乃利的女儿要做一次颅骨手术，但手术结果很糟糕，康乃利要花费很大的精力去关心女儿，其中包括带她去化疗。他的律师说：“这真是一个可怕的悲剧。他是一个相当完美的人，不管是专业还是人品，但是他犯了一个可怕的错误。”康乃利允许某些投资者如维拉投资合伙公司（Veras Investment Partners）对阿尔格旗下的基金进行择时交易和盘后交易，作为这些短期交易的回报，康乃利要求投资者向阿尔格投资一定量的长期资金。康乃利曾采取一系列措施阻止斯皮策的调查，试图掩盖他的公司和维拉公司之间的交易安排。
随着这场丑闻的黑幕暴露得更多，更多的违规公司和违法人员会受到制裁。这场共同基金丑闻对基金业的打击是巨大的，程度甚至超过了人们的预计。除了共同基金名誉严重受损，由违规操作给基金持有人带来的损失可能高达数亿美元，而监管机构会要求共同基金赔偿这些损失的全部。
美国共同基金业存在诸多问题，比如公司治理不够、向投资者披露的信息不够、管理费和薪酬太高、向销售人员提供的激励过多、基金的定价机制依旧停留在1940年代。为了保护基金投资者SEC可能推出更为严格的规则，采取一些更为积极的措施，比如，要求三分之二的董事和董事长独立于投资顾问，要求基金公司设立法务官直接与董事会沟通，要求基金公司披露更多的信息，不能再让每一个基金作为一个分立的公司，而应该把他们归到一个管理公司，基金和投资顾问都应该受到董事会的管理，这样才会使董事长具有足够的权力，得到更多的信息和力量负责任地保护投资者的利益。
据《商业周刊》报道，国会山正在举行的听证会，最终的结果还没有出来，但有可能达成一个跟萨班斯-奥克斯利法案（Sarbanes-oxley Act）差不多的法案。同时，基金业的游说团体正在游说立法人员让SEC去处理这些事情而不要通过新的法律。在11月3日的一个听证会上，作为会议主席的议员皮特·费兹杰拉特（Peter G. Fitzgerald）说：“基金业改革的时机已经成熟，我们需要一个跟萨班斯-奥克斯利法案对等的法案来管理基金业。”这个事件已经影响到了2004年的美国总统大选，在10月28日民主党候选人议员乔·里贝曼（Joe Lieberman）提出的一项改革计划中包括增加独立董事的名额、更多地披露基金给经纪公司销售产品的费用等。众多投资者已经对违法的基金公司提起诉讼，到11月已经有50多起。媒体在继续进行追踪报道，国会、联邦政府相关机构、美国证交会还有像斯皮策这样的各州的司法部长都在发挥作用，都不满足基金业的现状，美国基金业的改革是一个必然趋势。只不过在现有各种措施已经很完善的情况下，各种机构和机制已经快速启动的情况下，还能够有实质性的改革吗？
陈志武教授对于这次共同基金改革是否有实质性的改革表示了他独到的看法，他说：“我觉得实质性的改革不会有太多。因为总的来讲，美国有一个非常核心的基本理念，就是人们有创业自由、契约自由和交易自由。所以，美国推出任何新的法律、新的监管举措，最后不可能违背这些基本的自由权利。美国有差不多一万家共同基金，几千万个基金投资者，每天交易量很大，政府部门不可能有那么多人去跟踪基金投资者的交易行为。所以择时交易很难监管。我觉得这次美国对共同基金的改革，最后还是会在遵循基本的契约自由、交易自由理念的前提下，回到一个基本信念上，那就是发挥媒体的作用。只要允许媒体自由地做追踪调查，把所有它们能够找到违规的行为，甚至于不道德的行为给曝光出来，本身就已经解决很多问题，曝光的压力和风险会约束很多人的行为。”
李可可认为：“美国的这次打击共同基金的行为基本上是做秀的，政府对基金业进行干预，对这些不道德的交易行为进行清算，但根本不能解决问题，因为美国这个机制从上到下都是有问题的，不可能彻底清算，整个制度不可能改变。斯皮策与SEC之间有矛盾，他想把问题彻底搞清楚，但是他也有妥协，因为他也有自己的利益，就是要维护纽约州选民利益。这次的调查和对共同基金的惩罚只是让那些亏了钱的投资者出口气而已，不可能有太多实质性的改变。”
陈志武教授对于这次丑闻的最后结果是这样看的。“我觉得最后像去年处理公司丑闻时制定了萨班斯-奥克斯利法案那样，最终的结果也可能是制定出这样的一个法案，但萨班斯-奥克斯利法案是一个不痛不痒的法案。即使有这个法案，不会有太多本质上的变化。不管最后这个法律和监管措施有多严，还是不可避免地会有一些违法行为。实质性的问题摆在那里，那就是委托的一方，即千千万万的老百姓分布在不同的地方，而受托的一方是少数人，总有空间去作假，去做违规的交易。所以我觉得这个基本框架不太容易改变，要改变美国的基本框架，就等于是让政府来介入所有正常的商业交往和商业契约。如果那样的话，代价就太大了。毕竟这些基金管理公司的交易，他们怎么样去管理他们的业务，最后还是应该要留给这些基金管理公司自己去决定、由他们自己去做。那些行政官僚与政客怎么可能比基金管理公司自己更能知道怎样去发展本行业的业务、去取信于他们的客户呢？”
在这次打击共同基金的违规行为中，谁会受益呢？陈志武教授认为指数基金、对冲基金和私募基金会从中受益。指数基金所购买的股票，部分或全部来自于其所跟踪的基准指数的成分股，而单只股票的投资比例，则与每只成分股在该指数中所占的比例接近或者一致。指数基金的业绩与其所跟踪的证券市场指数表现相匹配。指数基金采用被动式投资， 只有当成份股发生变动时，指数基金才会调整其投资组合。因此指数基金不太容易被基金管理公司操纵。指数基金的最大好处是透明，它可以让指数基金投资者更好地知道指数基金业绩的好坏。如果这个指数基金是以标准普尔500指数作为基准的话，基金投资者每个月、每年、每周甚至每天都知道指数涨了多少，把这个基金涨幅跟指数本身做一个比较，投资者很容易发现这个指数基金管理得好还是不好。所以，从信息对称角度来讲，指数基金最有利于让基金投资者跟踪、监督基金经理人的行为。通过这些跟踪，他们很容易知道基金管理公司在背后是否玩了猫腻或者从事了违法活动。由于指数基金经理用不着积极选股，所以指数基金的管理费用相对较低。同时，因为指数基金采取了购买并持有的策略，不用经常换股，只有当成份股发生变动时，指数基金才会调整其投资组合，所以基金买卖证券时发生的佣金等交易费用也远远低于积极管理的基金。所以，这一系列基金丑闻反而使得指数基金会发展更快。另外，从共同基金中退出来的资金很多会选择对冲基金和私募基金。对于对冲基金和私募基金来说是好事。

marshallxx

黑幕对中国的启示

中国基金业是从1998年正式起步的，至今已有5年多的发展历史。当时发展基金业的想法是推进中国证券市场的成熟化，把基金业作为机构投资者去培育，以稳定市场，提高市场投资者的专业化和理性化。基金管理公司的发起、基金的发行额度都由政府监管机构说了算，当初为了使基金业发展更好，监管层也给予特别的扶持，比如新股配售权，在新股发行时有一定的比例（20％）为基金预留。当初基金管理公司和监管部门的关系是一种父子关系。但是在父亲的袒护下，中国基金业却违法乱纪，在2000年10月《财经》杂志刊登的《基金黑幕》一文中爆出了基金“自身对倒、双向倒仓”，和其他机构“共同建仓、高位买入股票”等恶劣行为，更有甚者基金内部人员建立“老鼠仓”，利用内幕消息买卖股票赚钱。虽然从此后，证监会对基金的投资运作定出了非常严格的交易规范，原来的“慈父”变成了“严父”。到现在为止，中国基金业资金规模已经上千亿了。既有封闭式基金，也有开放式基金。封闭式基金按照管理资产的1.5％收取固定年管理费，旱涝保收，虽然基金净值可能不断降低，由于有这笔管理费，依然活得舒舒服服。开放式基金则稍微不同，常常遭遇投资者大规模赎回，可谓发展艰难。
那么美国这次的基金丑闻能对中国基金业有什么启示呢？按说美国有各种监督机构，各种监督机制又这么完善，证券行业和基金管理行业发展这么多年，照样还是会出现这样的问题。那是不是就可以得出这样的结论说：美国基金行业和美国证券行业也是这么糟糕。陈志武教授认为：“如果得出这个结论就是太肤浅了。我从这里面看到的是发展证券市场，发展基金行业，真是非常不容易。因为说到底，投钱人与管钱人之间是完全陌生的，相距也很遥远。在投钱人与管钱人之间分离达到这种程度的时候，这种委托关系是很不利的。在这种机制下运作，如果有100种不同情况，可能99或95个是好的，但还是不可避免1％或5％的出错可能性。所以，做好一个证券市场，做好一个基金行业，做好一个金融服务业是非常难的。看到这一点的中国同行，更应该认识到其中的艰难，再一个要继续进行制度机制的变革，否则很难发展出一个比较理想的证券市场。”
美国的共同基金有上万家，其中有各种类型的基金，如指数基金、成长基金、货币市场基金、债券基金，或专门针对海外的亚洲基金、欧洲基金、日本基金等等，风格多样。也因为这样，虽然美国共同基金丑闻让老百姓对他们的信心产生了动摇，但是由于还有指数基金，他们还可以把资金放心地投进去。反观国内基金业，基金类型比较单一。陈志武教授认为：“不能让证监会这类监管机构统管基金业的发展，要让更多的人从不同角度、不同的方面进入这个行业去发展。由于多样化尤其是民间自发产生多样化以后，每个基金管理公司会有不同的风格。如果像中国那样，证监会管得那么紧，每一个基金管理公司都差不多是证监会培养出来的，基金公司的多样性就会受到很大的牺牲，大家都差不多，一个基金出问题，大家都会出问题，整个行业就被拖垮了。中国的基金业应该有更多的创新空间和自由经营空间，而不是被捆绑得这么紧。”陈志武教授认为，虽然美国基金业也会出现丑闻，但是中国的基金业要发展到美国这个程度还要有相当的距离。
美国这次对基金黑幕的揭露先由斯皮策进行，接着美国各大媒体进行追踪报道，挖掘了大量鲜为人知的基金黑幕，基金这些事情被媒体报道出来了以后，就促进更多媒体去调查追踪其他的基金管理公司运作的情况，最终这个雪球越滚越大。斯皮策作为州检察院的一个总检察长，跟中国省检察院一样，以一个地方官员的身份发起了对共同基金的调查，而SEC则由于沟通和调查时机问题，一度丧失了主动权。SEC曾批评斯皮策发动了对整个共同基金管理行业的结构性改革，但这种改革却不是纽约州政府的份内工作。后来，SEC、马萨诸塞州州务卿、曼哈顿美国联邦检察官办公室都加入了调查共同基金的行列。
陈志武教授认为这对中国有一些很有意思的启发，因为中国通常规定由一个单位去管每一项事务的控制权、监管权、调查权和起诉权。而美国不这样，它有意地设计让不同的机构都可以有权力从不同角度来立案调查。这个制度设计的主要用意，是为了防止某一个专职部门没有称职时，至少还有其它机构有权通过别的角度来立案调查。要是所有监管权、起诉权都放到一个机构手里面，这个机构就处于垄断状态，这个机构如果不行使职责的话那就糟了。所以，美国联邦政府的SEC、不同州的检察长办公室、还有老百姓可以通过民事诉讼行使权利，大家都有权去发现问题，发现了问题都可以提出起诉和立案调查。从这个角度看，一个国家需要很多不同的机构，个人有诉讼权利、州里面的检察长可以有公诉权、SEC有立案做行政处罚和调查的权力。新闻媒体，不管有没有法律意义上的调查权力，但至少可以从新闻媒体角度去进行比较深入的追踪报道。所有这些不同的机构都可以独立地去发挥自己的作用。这样使整个社会形成了一套可靠、互相独立而又互相制约、互相竞争的监管和制约机制。这里，就像产品市场一样，互相制约和互相竞争是关键。
陈教授认为美国这次共同基金事件，之所以没有对很多投资者和业界人士、学者、老百姓产生那么大的冲击。主要是因为这个事情被发现后，有不同的机构在起到他们的作用，去发现更多的问题，去找到解决方案。“只要这个纠错过程还能够在不受权势的干扰的情况下继续运转，美国老百姓还是很有信心的。换句话说，最糟糕的倒不是有这些问题本身，只要是有人的地方，总会有人钻空子。最怕的是没有让这些组织自由启动的机构和机制，去让他们发挥应该发挥的作用。在这个启动过程中，这些制度机制和监管机构的运作是不是受到其他政府部门，其他更高的权势，或者其他有权势的个人干扰？如果出现权势的干扰的话，那才是最糟糕的问题。所以，我特别强调，这里最根本的问题，不是有没有这些问题，问题发生本身一点也不奇怪，最可怕的问题是这些本来应该发挥作用的运作机制和机构，他们的独立运作是不是受到阻扰，如果没有受到权势的阻扰的话，那就说明这个体制还是健康的、是有救的，我们就应该抱有充分的信心。”