研究报告：摩根的中国眼光

qihaitao

　　国有商业银行不良资产处置任务艰巨而迫切 ! 按央行要求 , 在 2005 年中国履行 WTO 承诺全面放开金融业之前 , 四大国有商业银行必须将不良资产平均率降至 15% 以下 , 而时下国有 商业银行不良资产平均率仍高达 20% 。为此 , 中央政府责令四家金融资产管理公司按市场规律处置不良资产 , 并首次允许外资机构介入该领域。

　　在这背景下 , 以美国摩根斯坦利为首的国际投资银行纷纷进入中国 , 抢夺国内不良资产。是“馅饼”? 还是“陷阱”摩根中国区负责人表示 , 我们的中国之旅并非坦途 , 因为这是一种风险投资。我们要证实摩根的中国眼光 , 即我们的投资模式是正确的 !

　　一、摩根火速进场

　　摩根进驻中国 , 似乎不是冲着不良资产而来。其在华业务重心是帮助国内巨型国有企业海外上市 , 最终能够拿到并操作这些大单。然而 , 摩根将眼光投向不良资产处置领域 , 源自中国对不良资产处置政策的松动。

　　我国首次允许外资介入不良资产处置的正式文件是 2001 年 10 月出台的。由财政部、人民银行及原外经贸部发布《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》 ( 简称《暂行规定》 ) 。该规定明确指出 , 资产管理公司可以通过吸收外资对其所拥有的资产进行重组和处置。随后不足一个月时间 , 国内金融资产管理公司之一的华融 , 首次举办针对外资机构的不良资产招标会。摩根在这次招标会上力拔头筹 , 获得价值 108 亿元人民币的资产包。这些不良资产分布在全国 18 个省市 , 涉及地产、纺织、冶金、医药等行业的 254 个公司和工厂 , 其中 2/3 为国有企业。

　　摩根为何热衷不良资产 ? 业界人士指出 , 正是看到了规模庞大的不良资产价值和潜在商机 , 包括摩根、高盛在内的众多国外机构纷纷染指这一新兴市场。 据称 , 目前国内四大金融资产管理公司手握 14 亿元不良资产 , 而四大国有商业银行仍有大量不良资产等待剥离。外资投行可以利用自己充裕的资金、丰富的资源和娴熟的处置技巧 , 以更低价格获得不良资产 , 然后进行包装 , 再以较高价格卖出 , 从中获利。同时 , 中国企业已进入并购高峰期 ,1997 - 2001 年间 , 国内企业发生收购兼并的项目数量以每年 16% 的速度增长 , 而并购交易额每年增长速度更是高达 38% 。而外资投行擅长的正是企业并购 , 其借助处置不良资产之机 , 进入中国企业并购市场 , 以缩减它们进入中国的时间成本 , 并力图在最短时间内熟悉中国市场 , 拿到投行资源。 然而 , 自购得华融 108 亿元不良资产之后 , 摩根的业务进展波三折。尽管有《暂行规定》 , 但审批报告迟迟得不到落实。时至 2002 年 9 月中旬 , 国务委员吴仪提出 ,“允许国企向外商出售股权”, 其中包括“允许金融资产管理公司向外商出让其拥有的股权、实物资产和债权”。这一积极的政策信号 , 使搁置多时的外商介入不良资产领域终有转机 , 也为华 融与摩根组建合资公司铺平道路。在等待合资公司批复过程中 , 双方做了一些前期准备工作。如人员培训及商谈各自在合资公司的股权等。

　　不久前 , 摩根中国区总裁蓝德彰透露 , 摩根与华融合作成立第一联合资产管理公司获得批准。双方签署协议 , 并刚刚完成 108 亿元不良资产的正式交割 , 目前资产回收情况良好。 据称 , 按双方协议 , 摩根首先将 1.17 亿美元现金支付给华融。两年内 , 摩根将先期回收的现金 25% 投入合资公司 , 其后回收收益与华融五五分成。华融最低回收率可达 21%, 其中 50% 为现金支付 , 50% 投入合资公司 , 共同回收不良资产。回收价值在出资额的 190% 以内 , 按中方 80% 、外方 20% 的比例分成 , 回收价值超过 190% 的部份 , 中外双方五五分成。

　　蓝德彰表示 , 第一联合资产管理公司仅有 7 年寿命 ( 有关部门的硬性规定 ), 我们希望 3 - 5 年内处置完 108 亿元不良资产。处置方式包括与贷款人协商、诉讼、拍卖及不良资产证券化等。 其中有相当部分是房地产项目 , 这是摩根的优势所在。 对于烂尾楼及现成房产 , 我们将投入资金进行包装 , 使其增值后再推销出去。虽然是一种风险投资 , 但还是能有一个合理的回报。

　　二、与建行“亲密接触”

　　鉴于与金融资产管理公司合作 , 绕弯太大、成本太高、合资公司寿命太短 , 摩根正在谋求与国有商业银行直接合作处置不良资产的可能性。

　　在此前 , 国有商业银行盘活和清收不良资产的方式多采用债务重组、债权转让、以物抵债、拍卖等 , 尚无与外资机构“亲密接触”的先例。而作为不良资产处置“先锋”的建设银行 , 一方面多次举槌不良资产拍卖 , 另一方面也在寻求处置不良资产的有效途径。于是爆出与摩根成立合资公司处置建设银行 40 亿元不良资产的传闻。

　　去年春季 , 建设银行高层人士公开表示要将沿海地区部分省分行、直属市行包装上市。然而 , 建设银行“分拆上市”方案被专家否决了。专家认为 , 让一个不良资产率极高的母公司控股几家资产优良的子公司 , 其金融风险极大。

　　据称 , 四大国有商业银行中 , 建设银行目前不良资产率最低 , 约为 15%, 其余三家银行仍在 21% 左右徘徊。而监管部门要求在 2005 年中国全面放开金融业之前 , 四家国有商业银行必须将不良资产平均率降至 15% 以下。为此 , 建设银行制定具体目标 , 希望在今后两年内将不良资产率降至 10% 。这意味着 , 照此速度 , 按资产质量来看 , 建设银行最快也要在两三年之后达到上市要求。显然 , 建设银行是不愿再等太久 ! 于是 , 建设银行江浙沪三地分行处置不良资产的试点基本明确 , 将其账面总额约 40 亿元人民币的不良资产打包出售给摩根。建设银行为此可以甩掉沉重的历史包袱 , 并“轻装上市”。

　　而所谓“打包出售”, 就是将不良资产以买卖双方都能接受的价格达成交易。 买主必须全盘接收这笔不良资产带来的风险和收益 ；而卖主在不良资产变现后 , 与买方组成一个合资公司 , 共同分享新公司运作不良资产带来的经济效益。

　　建设银行资产保全部负责人不久前接受《中国日报》记者采访时表示 , 将 40 亿元不良资产打包出售给摩根 , 并拟照华融与摩根的合作模式 , 双方组建合资公司专门处置这笔不良资产。建设银行与摩根已签署组建合资公司的临时协议 , 合资公司中国国际金融公司将出任这次交易的财务顾问 , 而安永公司也早在去年年中对这笔 40 亿元不良资产进行帐务审查和评估。双方还就价格问题达成一致。而合资项目申请报告于今年 4 月或 5 月份向有关部门递交。

　　建设银行与摩根的“亲密接触”, 开创了国有商业银行与外资机构直接合作的先河。然而 , 不久前传出的消息 , 使双方“亲密接触”充满变数 , 似乎表明建 银行仅是一厢情愿。

　　据摩根中国区总裁蓝德彰不久前在广州表示 , 继率先与中方合资成立资产管理公司后 , 摩根正计划直接进入中国市场 , 成立独资的摩根资产服务咨询 ( 中国 ) 有限公司 (MSP CHINA) 。独资公司正在审批之中 , 审批结果很快会下来。独资公司将专门从事对四大国有银行不良资产的收购处置 , 为资产处置方提供技术帮助 , 如咨询、监督和测算等 , 以及参与不良资产的市场营销。

　　蓝德彰称 , 对摩根而言 , 成立合资公司或独资公司各有利弊。 例如 , 有关部门规定 , 中外合作处置不良资产的企业 , 不必像其它金融企业那样缴纳营业税 ；然而 , 中外公司的生命仅有 7 年。相比之下 , 独资公司虽然在税收上可能没有很大优惠 , 但却省去了“短暂生命”的烦恼。不过 , 摩根并非对建设银行不感兴趣。摩根的优势及专长在房地产方面 , 而建设银行曾经是一家专业银行 , 在中国房地产市场的贷款份额最大 , 形成房地产项目不良资产的可能性也很大 , 摩根对建设银行不良资产中的房地产项目特别感兴趣。

　　分析人士认为 , 建设银行公开表示与摩根达成临时协议组建合资公司的可信度极高。迫于上市压力的建设银行 , 无疑希望能尽快与摩根成立合资公司 , 因此言行过于急切。而摩根的“独资说”仅是一种策略 , 其对建设银行不良资产虎视眈眈明确无误。建设银行急切想甩掉不良资产包袱 , 无疑可能会在价格方面给摩根以可乘之机。

　　三、中国之旅非坦途

　　摩根进驻中国并非一帆风顺 ,将遭遇方方面面的制约。

　　摩根亚洲有限公司执行董事谢国中认为 , 中国国有企业不良资产产生的原因 , 并非在一轮经济过热中盲目投资造成的 , 而是由于不合理的资源配置等问题造成的。所以 , 中国的不良资产处置取决于政府决策上的突破。

　　虽然国家经贸委 1999 年 8 月制定《外商收购国企的暂行规定》 , 明确了外商可以参与购并国有企业 , 但在兼并收购的操作规程方面没有具体可操作性强的措施 ；反垄断法、社会保障法等跨国购并的配套法律体系没有建立。 特别是中国目前尚无一套专门针对不良资产处置的完整法规。如国有商业银行向外资出售不良资产的条文尚属空白。

　　由于国家相关法律法规的欠缺 , 银行缺乏债务重组的自主权 , 这使得资产重组、债转股等处置手段无法派上用场。 此外 , 银行持有抵债资产的时限还受到严格限制 , 外汇管理法规对外汇不良资产贷款的回收也形成巨大阻碍。

　　分析人士认为 , 如果建设银行与摩根能走出合资处置不良资产的新路子 , 以后国有商业银行向外资出售不良资产将有例可循 ! 不过 , 不良资产的保值手段、定价问题的透明化 , 将是人们关注的焦点。如何找到一个双方都能满意的平衡点是合作的关键。谁都知道要走引进外资这条路 , 但谁也不敢承担国有资产流失的指责。

　　按《暂行规定》 , 重组与处置的不良资产出售、转让前需由有资格的资产评估机构进行评估。资产评估时应充分考虑重组与处置资产的各种因素 , 综合考虑资产评估净值 , 资产增值潜力 , 资产现状等因素 , 根据财政部《金融资产管理公司资产处置办法》 , 自主确定重组与处置的资产交易价。

　　据建设银行浙江分行资产保全部负责人介绍 , 在折价变现过程中 , 单纯从账面上看 , 资产肯定要流失 , 关键在于怎样控制和怎样理解。银行资金必须符合安全性、流动性和盈利性。目前银行资金安全性大致没有问题 , 而有了流动性才会有盈利性。因此 , 银行资金在流动过程中难免造成资产流失。

　　这位人士说 , 将不良资产打包出售给摩根之前 , 必须对资产价值进行三重评估。首先是由建设银行对这笔不良资产进行常规清分 , 并按国际惯例予以评分 ；其次 , 由摩根委托资产评估机构进行评估 , 最后是由摩根“验证”。有时也会存在三方对评估结果相去甚远的情况。 例如 , 摩根对建设银行浙江分行名下的一个房地产项目出价仅 5% ；而建设银行认为该项目增值潜力大 , 出售价格完全可以是现价的 100% 。建设银行内部规定 , 出售不良资产的折价不得低于资产账面价格的 30% 。显然 , 如果按摩根出价 5% 转让该房地产项目 , 就存在国有资产流失问题。

　　这位人土称 , 试想 , 摩根在考查我们的不良资产项目时 , 一旦发现某笔资产有利可图 , 他或许不会与我们组成合资公司 , 让我们也来分一杯羹。而是绕开建设银行 , 直接与贷款不还的公司私下达成协议 , 由摩根帮这家企业还清贷款后控制该企业。我们在与摩根接触中 , 他们曾透露过这方面的意思。虽然目前摩根还没在浙江通过这种渠道投资 , 但将来的可能性不是没有。这其中又存在着交易透明度问题。

　　业内人士认为 , 处置不良资产在中国是一个新兴行业。从某种意义上说 , 不良资产处置业务已走到政策前面去了。 而国有资产管理公司及外资机构不会等到所有法规都齐备之后再开展业务 ,“你等着政府 , 政府还等着你呢” 。政府希望在处置不良资产过程中摸出规律 , 并以此为据制定相关政策。

　　来自权威方面人士透露 , 较难解决的问题 , 很快将会得到解决。大规模处置不良资产刚刚开始 , 这正是外资大规模介入中国不良资产处置的最佳时机。

　　摩根中国区总裁蓝德彰不久前表示 , 我们的投资是有风险的。现在我们首先要处置好刚刚完成交割的 108 亿元不良资产 , 证实我们的眼光是正确的 , 这是最关键的 ! 其次 , 我们将继续关注中国的不良资产处置领域。今年上半年 , 华融将推出第二次国际招标项目 , 摩根对此十分感兴趣 , 并看中了华融在广东地区 200 多亿元不良资产。摩根已先后两次派专家 赴广州洽谈 , 希望购买华融广州办事处旗下的全部“家当”。对于摩根在中国的投资模式 , 我们充满信心 !

　　（外经贸研究院《中国外资》第六期 作者：萧林）