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本篇已经发表财经媒体上，另一篇《国资贩卖的红与黑》发表在IT经理世界上，通过IT经理杂志网站可以查到。
操纵圈和赚钱机器
王成
对于一些操纵者来说，资本市场真正的行规也许是“没有人遵守规则，没有人掏出现金，没有人说出真相”。如果您遵守了规则，那么您可能永远成不了大鳄（最高境界是“规则是人定的”）；如果您掏出了现金，那么您也许只是个普通股民而已（最高境界是“空手套白狼”）；如果您说出了真相，您将会被扫地出门（最高境界是“假做真时真亦假”。）
这些操纵者并非如索罗斯那样巨大或恐怖，他们也许就在我们身边。这些企业或个人在中国资本市场上已经积累诸多财技，并已经承接了一些退出的国有股权。但是在上市公司一股独大、公司治理结构混乱、国有资本出资人缺位的生态系统下中，一些操纵者通过一系列手法大肆渔利，其中不同程度地造成了国有资产的流失。
从近几年国内资本市场风起云涌的实践来看，常见的操纵步骤如下。
第一步：买壳
这些操纵者通过二级市场收购上市公司股票，或通过有偿受让上市公司国有股及法人股，而组成这些错综复杂的“系”。在我国资本市场上，壳资源多而廉价，加上部分股份还不能流通，同股不同权，收购上市公司的国有股和法人股变成为一些操纵者快速获取暴利的手筋。对于这些操纵者而言，买壳与IPO（首次公开发行）相比，其最大的优点是“没有人问你出处”。
周正毅家族曾通过买壳控股四家上市公司，有在香港上市的上海地产控股、上海商贸控股，及在内地上市的海鸟发展、大盈股份，再加上其参股的大通证券、福建兴业银行，这就构成了股市著名的“农凯系”。起家于房地产的北京泰跃，在2001年7月13日收购湖北金环、2001年11月7日收购景谷林业、2001年12月19日收购三峡水利、2002年7月15日收购凯马B、2002年11月27日收购茂化实华，一年半时间连收五家，以如此快的速度组成“泰跃系”，在我国证券市场上实属罕见。
在掌握了多个上市公司的壳资源以后，这些上市公司就成为一些操纵者资本运作的平台。
第二步：融资
操纵者通过上市公司进行资本运作，其一是为了融资，其二还了为了融资。这其中的手法无外乎一下几种：
1、以买壳重组题材配合二级市场获取融资，这就是著名是“中科”模式。吕梁通过上市公司互保、上市公司通过银行质押贷款、券商融资和个人锁仓等复杂的资金关系，编织成一条54亿元的资金链，在二级市场上操纵“康达尔”。基本思路就是通过融资和题材炒高股价，然后将该股票向银行抵押融资，拿来的钱再炒这只股票或其它股票，如此循环往复。
与“中科”模式有所不同的是“德隆”模式，其关键区别“德隆”模式的操纵者比较注重产业整合，一方面通过产业链整合提高上市公司的基本面，另一方面通过基本面改善配合二级市场获利。这种模式往往是首先在二级市场买进自己控制的上市公司流通股，然后依靠资本运用和产业链整合，提高上市公司业绩，拉动股价同步上涨，从二级市场的放大作用中把公司利润增长带来的效益最大化。两线作战，双层杠杆，环环相扣，设计极其精妙。
但是，二级市场的暴利时代渐过，投资者日见成熟，监管也日益严格，同时股市走势波澜不兴，通过买壳重组来控制二级市场的空间越来越小。于是，这些操纵者便以上市公司作为平台，通过一级市场的“非公允”交易进行融资。这些操纵者的主战场已经开始从场内向场外转移。
2、通过配股融资。资产置换，然后配股，一直是快速敛财的终南捷径。操纵者将优质资产注入壳公司，把壳公司原有的不良资产换出来或压下去，使壳公司的基本面（主营业务、财务状况、资产质量等）发生根本的转变。如果上市公司的业绩能够得到提高，并保持在较好的水平，上市公司就有机会进行配股或再融资。这种操作手法一般不会赔钱，就算达不到增发的目的，也可以卖壳套现，譬如在市道不好的今年，因为“壳公司”是一种稀缺的资源。
3、通过担保贷款融资。操纵者在控制上市公司后，让上市公司为自己或为其他关联单位的借款进行担保，到期借款不还，变相掏空上市公司。2002年，ST中福与ST九州互相担保，其中ST中福为ST九州向工行厦门市分行的1.04亿元、40.53万美元的贷款，随着ST九州退市，以ST中福为核心的担保链宣告断裂，给公司发展带来了极其不利影响。
第三步：造系
在二级市场波澜不兴和政府监管日益严格的背景下，越来越多的操纵者便开始选择了一种安全、稳赚的盈利模式，即“造系”。通过“造系”在一级市场套利（有时也有二级市场配合）的操作手法大多都是披着合法的外衣，而且是稳赚。
企业发展集团化（即“系”化）是为了追求规模/范围经济，或有效分散风险。一个分中有合，合中有分的企业集团往往会随着企业的发展自然产生，就像母鸡下蛋一样自然，如联想将制造业务和分销代理业务一分为二，各自独立在香港上市，形成独立的融资体系。所以，“系”是不需要去“造”的。
但是，对于操纵者来说，要造“系”。很多操纵者在迎娶了上市公司之后，接下来就会疯狂地生儿育女，开展造“系”运动，即不断成立子公司，并不断使母公司、子公司、孙公司相互之间买进、卖出，使产权关系错综复杂，有人戏称为“超生游击队”。这些子公司、孙公司往往是“影子公司”，多是专为一起收购或担保而设立的项目公司，没有什么实体，对外运作低调，实际控制人往往躲在幕后。这些操纵者通过“造系”，实施多元化和产业整合为假，疯狂敛财是真。而这种现象和操作手法正不断扩大，不断创新：
１、控制资金。操纵者取得上市公司的控股权后，往往以成立新公司为名，让上市公司出巨资成为大股东，从而使上市公司的资金进入自己掌控之中。除此之外，上市公司还以诸多方式给新公司“输血”，比如直接借款、提供银行贷款担保、业务往来欠款等。“控制资金”和以前的大股东占用上市公司资金不同。大股东直接占用上市公司资金是非法的。而“控制资金”则是以投资这种合法的方式将资金的使用权由上市公司手中转到这些新公司中去，上市公司仅在账面上享有权益。由于这些新公司的控制权均掌控在操纵者手中，上市公司的资金也由此进入操纵者的掌控之中。
２、溢价套现。操纵者取得上市公司的控股权后，一般都对该上市公司进行资产重组，向其注入“优质资产”。而有些操纵者就乘机将资产通过资产评估，大幅度溢价后卖给上市公司，从而获得巨额利润，更有甚者是将一些烂公司卖给上市公司，简直是“倒卖垃圾”。赣南果业被中国新闻发展深圳公司收购后，在2002年11月提出了一项重大资产收购方案，以3.26亿元收购深圳市天音通信发展有限公司80%的股权。而天音公司为中国新闻发展深圳公司的全资子公司，截止到2002年6月30日，天音通信账面净资产1.03亿元，但评估值却高达4.07亿元，增值295%。这项交易被中国证监会发审委否决，不过该公司仍锲而不舍，在2003年2月重新修改了方案，将收购价降至2.42亿元，但即便如此，仍然溢价1.6亿元。
３、集团内部“资本搬家”。按照一般的市场买卖行为分析，交易行为总是以“取得财产的所有权而丧失现金”或者“以取得现金而丧失财产所有权”为标志的。但是对于集团内部的“资本搬家”游戏而言，这种规则就要改写。比如集团的操纵者将“孙公司”作价卖给“子公司”，或把“子公司”卖给另一个“子公司”，从而达成某些目的，如配合二级市场套现、获取现金、转移利润获得配股资格等等。实质上，这些操纵者并没有丧失这些被出售公司的控制权，可以说是这些被出售公司被操纵者“卖了”但没“掉”，把自己的资产从“左口袋”掏出来放进“右口袋”。
事实上，造系和融资在操作上很难说是谁先谁后，两者必须密切配合，甚至同时进行。同时造系仅仅是手段，而融资才是目的。比如一些操纵者先造系，然后通过系内的关联交易，从而做高其中一家上市公司的业绩，取得配股资格而融资。透过以上分析，我们可以得出造系的定律——“一荣未必俱荣，一损肯定全损”。
第四步：做假
为了达到造系融资，或融更多资的目的，一些操纵者便大肆做假：
1、假帐：为了充分发挥上市公司的融资功能，操纵者往往会将上市公司的业绩做得漂亮些，以取得配股资格、骗取银行信用贷款等等。而其中的操作手法就是对关联方交易进行账面调整。具体说来，关联交易的手法包括关联购销，如一些公司以高价与子公司发生销售业务；转让、置换和出售资产，如ST粤海发通过与子公司的一笔资产交换，不仅掩盖了全部亏损，而且还获利了2千多万元等等。其实，关联方交易与做假帐并没有必然的联系，如果关联方交易确实以公允价格定价，就不会影响会计信息的可靠性。但是，很多公司的关联方交易采用了协议定价的原则，定价的高低取决公司的需要，使帐面利润在公司之间随意转移。
2、假话。“优质农业、生物医药、网络信息设备、网络电信服务、高技术产业投资等多个新兴产业领域”出自吕梁对于康达尔的憧憬，这是何等辉煌。操纵者是最善于“讲故事“的，但这一切后来被证明只是空穴来风，虚假造市。对操纵市场者来说，所谓的题材就是他们事先设计的一场诱导中小投资者跟风上当、向银行骗贷而掘好的一口陷阱。
3、假资产，如虚假出资、高估资产等。周正毅暴富的手法就是花100元卖块地，然后通过某种方式请资产评估机构，将这块地评估为200元，然后再拿这块地去银行抵押贷款200元。然后再拿这200元贷款卖第二块地，高估为400元，再到银行抵押贷款400元，如此反复，周正毅迅速暴富。
第五步：套现
对于操纵者而言，获取现金，并使这些现金流入到操纵者手中是最终目的。相对于套现而言，买壳、造系、融资和作假都只是手段而已。当然，套现并不是独立的一步，往往和前面的步骤有机地整合在一起。对于如何套现，我们在前面或多或少提了一些，而现在我们还需要补充一些。
1、“提款机”。上市公司成为这些操纵者的提款机，已经成为流行趋势。2002年1月，九芝堂董事会发布公告称：1月21日控股公司长沙九芝堂（集团）有限公司通知，长沙市人民政府将集团公司整体出售给湖南涌金等三家企业，九芝堂彻底落入涌金的掌控中。同时，九芝堂公布了2002年度报告，继2002年中期向投资者10转3股后，年底又倾尽全力向股东派现一每股派3.3元（含税）。公司2002年度累计可供股东分配利润共计5780.6万元，却派出现金红利5517.8万元，占可供分配利润的比例高达95.5％！其实，10派3.3元（含税）对流通股东来说算不了什么，但对湖北涌金来说，却是一笔极其可观的现金流。无节制的高派现无异于“杀鸡取卵”，对企业未来的可持续经营将产生不利影响。
2、洗“公”。操纵者最精通的是把小快速“洗”大，同时把“公”快速洗“私”。洗“公”的手法无外乎以下几种：其一是通过国有银行制造的“问题贷款”，从中套现；其二在一级市场上，通过向国有企业倒卖资产或垃圾资产溢价套现，我们在前文已经论述；其三就是在二级市场上，通过坐庄来洗“公”。操纵者是二级市场上往往也是庄家。一般来说，庄家要坐庄，必须通过制造股价波动来完成，那么他必须完成吸纳、拉高、出货的过程，这其中最关键的是“出货”，因为出货的前提是必须有人高价位接货。
很多人认为庄家套的是散户的钱，其实不是，庄家套的是“公款”。产权不明的资金总是愿意承受巨大的风险而追求较少甚至是负的回报，只要内部人可以获利就行，这就是做庄的真正动力和利润之源。高价位接货者往往是国有“机构”，这些机构之所以愿意高价位接货，是因为机构领导者可以从中获取私利，即直接吃庄家的回扣。“机构”的钱是国家的，赔了钱损失是国家的，自己最多落个“投资失误”的名，但却可以肥了自己的腰包。所以，在一定程度上可以说，庄家在股市上架起了化公为私的直通车。
结语：
随着“国家所有、分级行使产权”进入具体操作，一些地方政府向外资和民间资本积极伸出橄榄枝。但是，“国退民进”在一定程度上就是边做游戏，边做规则。这在一定程度上就给一些操纵者留下了更多借题发挥的空间。他们在“国退民进”中扮演的角色，也许是鲶鱼，也许是鳄鱼。
（著名证券专家胡俞越教授和刘志广先生，对此文亦有贡献）
王成(13801890886) |
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