南钢收购案最大的漏洞

qihaitao

南钢收购案最大的漏洞

　　对管理层收购这种资本运作形式的讨论不计其数，但真正说出了这一问题的实质及真话的文章却不多见，大多只限于对已发生的事件进行表面的新闻报道，不知是不愿触及问题的实质还是不愿，估计不愿的可能性多一点，因为现在的人都不傻，不是不明白真相，区别就在于有些人不愿说而已。说这话的意思并不是说本版所编的文章说的都是实话，其中有些东西也许早已是众所周知的东西，反而对更深层次的东西还未能看见。
　　另外，我们所谓的说实话，也不是一味地反对一切新事物，只不过是对这些现象及其利弊进行实事求是地分析。
　　同股不同价
　　　上周三，南京钢铁联合有限公司向上市公司南钢股份的法人股东及流通股东发出了要约收购。这一举动一方面说明我们的市场还是在进化，至少在形式上是如此。但同管理层收购一样，这一事件也存在许多问题，最明显的就是收购价格问题。首先它违反了同股同价的规定。我国《公司法》明确规定同股同权，同股同价。但根据联合钢铁公司公布的收购建议，240万法人股的要约价格为每股3.81元，是南钢股份公告前6个月每股市值的评估，14400万流通股的要约价格为每股5.84元，为公告前30个交易日的每日加权平均价格的算术平均值的90%。
　　很明显，这严重违背了有关规定，但市场上居然没有听到异议，反而在这一消息出来后，在二级市场上引发了一波钢铁股行情。过去大多被认为是沉重的钢铁股一扫往日的颓势，终于风光了一把。
　　从理论上说，同一个公司发行的股票，它所指向的资产是同一的，每股资产值及每股盈利都是一样的，但为什么对这些股票中有的出价高有的出价低？这是不是对那些持有出价低的股票的股东的一种歧视？是不是一种不公平？这样做的理论依据何在？难道是一龙生九子，九子各不同？但这也不成立，因为龙生九子，不是一次生的。或许我们只能用五个指头不可能一般齐来说服自己了。
　　而且，在国外，从过去的案例来看，似乎很少看到在要约收购中对不同股东持有的股票实行不同收购价的。如果按照国外的做法，这一收购中的要约价应该统一为南钢集团以国有股出资成立南钢联合时的作价为标准，至于这一标准是不是公平则是另外一个问题，而这一问题在下面就会谈到。
　　价格计算有问题
　　此次要约提出的收购价是按流通股在一定时间内的平均价评估和计算的。这种计算方法本身没错，但用到南钢身上就有了问题。如果南钢联合说的是实话，即它是看好钢铁业及南钢的前景才发出收购要约的，那么，它就不应该采取这种方法，而是应该采用净资产或净利润的一定倍数的方法，或者是未来现金流量的贴现法，这样更能体现出联钢的收购动机及诚意，同时也会使交易变得更加公平合理。
　　南钢公司2002年度每股收益为0.48元，每股净资产为3.46元，调整后的每股净资产为3.41元，如果我们按15倍的市盈率计算的话，相关出价为7.2元，大大高于每股5.82元的出价，而15倍市盈率在我们这个股市已经算相当低的一个水平，按照钢铁业未来的发展前景，完全可以采用20倍来计算，这样的结果将是10元左右，几乎是现在出价的两倍。如果按照净资产值的一定倍数来计算的话，则结果对流通股股东会更有利，因为国外按净资产值的一定倍数收购的时候，一般都在5倍以上，大多都在两位数以上。即使我们按最低的5倍计算，出价也应该在17元多（还是按调整后的净资产值计算）。
　　如果按南钢集团出资成立南钢联合时的每股作价作为收购价，虽然照顾到了同股同价，但这样做也并不完全合理，因为这种国有股的转让掺杂了太多的人为及政府因素，并不是真正在按市场规律办事，所谓的按市场规则办事，就是以纯交易的形式进行。
　　之所以说按一定时间内的市价平均值收购不合理，另外一个原因就是我们现在的市场还不能完全反映一个上市公司的基本价值，上市公司流通股票的市场价格还不能完全反映公司的未来状况，而且此次法人股和流通股计算的时间还不一样，不知道是咋回事。
　　南钢收购案是我国证券市场上第一宗要约收购，如果它不能带个好头的话，今后的要约收购可能又会走上邪路，就像我们的管理层收购一样。如果流通股股东中真正有反抗精神的，我建议他们不妨联合起来，对联钢的要约提出质疑，使自己获得公平待遇，就像以往对上市公司管理层作假导致自己投资损失的股东们一样。在目前法律保障投资者权益的状况还没有得到根本改善的情况下，投资者自己必须先联合起来，维护自己的权益，而上述有关要约明显是对自己权益的漠视。