上海证大集团买壳四海互联网案例分析

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上海证大集团买壳四海互联网案例分析


一、原壳公司概况

（一）四海旅游

（1）基本情况

四海旅游国际有限公司（以下简称四海旅游）是于百慕大注册成立的股份有限公司，为香港联交所上市公司。1999年5月14日，四海旅游宣布将其已发行和未发行的股份，按照每股拆分为5股进行拆细。股份拆细后，每股面值变为0.02元，已发行股份共有约8.96亿股。

（2）名称变化

1999年12月30日，四海旅游为拓展其在有关资讯科技以及互联网旅游产品、服务方面的业务，将其名称更改为四海互联网有限公司（以下简称四海互联网）。

（二）四海互联网

四海互联网主要控股股东为南华资讯科技有限公司（以下简称南华资讯）。南华资讯是在开曼群岛注册的股份有限公司，自身也为香港联交所上市公司。截止到2000年4月28日，南华资讯通过其全资附属公司-Universal Yield Limited，共持有四海互联网约61.03%的权益。

二、收购历程

（一）清壳前的准备阶段

1、南华资讯发售股份

2000年4月28日，南华资讯之全资附属公司Universal Yield Limited按介乎每股0.13港元至0.14港元的价格，在香港联合交易所有限公司沽售合共2亿股四海互联网股股份予独立第三者。沽售事项后，南华资讯及其全资附属公司所持有四海互联网的权益%减至40.02%。

2、南华资讯配售新股

2000年5月29日，四海互联网董事会建议按照现有股东每持有一股可获配发三股的基准，向现有股东做公开发售。发售价格为每股0.02 元。

截止到2000年7月11日，现有股东共认购合共约23.32亿股获保证配发的发售股份及约13.24亿股额外发售股份。其中，Universal Yield已全数认购11.43股发售股份。同时，获得约9150.7万股额外发售股份。这样，Universal Yield持有四海互联网的权益由40.02%增加到42.4%。

（二）清壳过程暨Giant Glory 的买壳

1、股本重组

截止到2001年6月18日，四海互联网之法定股本为2亿港元，包括100亿股现有股份，当中已配发、发行、缴足或入账列作缴足的股份约为38.08亿股，未发行股份约为61.9亿股；已发行股本约为7615.65万港元，未发行股本约为1.24亿港元。

2001年6月18日，四海互联网宣布将进行股本重组。

（1）股份合并

每10股已发行及未发行现有股份合并为四海互联网股本中每股面值0.20港元已发行／未发行股份。紧随股份合并后及根据已发行现有股份计算，四海互联网已发行股份将变为约3.808亿股，未发行股份约6.19亿股。已发行股本和未发行股本均不变。

（2）削减股本

四海互联网股本中每股面值0.20港元的已发行股份及未发行股份，将由0.20港元削减至0.02港元。因此，四海互联网已发行股本将削减至761.56万港元，而未发行股本将削减至1238.43万港元，以致法定股本将由2亿港元削减至2000万港元。因削减股本而产生的进账将纳入特别资本储备账内，用作削减四海互联网已发行股本。

（3）增加股本

将四海互联网法定股本由2000万港元（于股份合并及削减股本后）增至2亿港元，法定股份增至100亿股。

四海互联网由于股本重组而出现的股本变动情况可见下表：
进行股本重组前
进行股份
合并后但未
进行削减股本
及增加股本前
进行股份
合并及削减
股本后但未进行增加股本前
完成股本
重组时但完成
认购协议前

法定股本（港元)
200,000,000
20,000,000
200,000,000
200,000,000

法定股份数目
10,000,000,000
1,000,000,000
1,000,000,000
10,000,000,000

面值（港元）
0.02
0.20
0.02
0.02

已发行股本（港元）
76,156,511.60
76,156,511.60
7,615,651.16
7,615,651.16

已发行股份
3,807,825,580
380,782,558
380,782,558
380,782,558

未发行股本（港元）
123,843,488.40
123,843,488.40
12,384,348.84
192,384,348.84

未发行股份
6,192,174,420
619,217,442
619,217,442
9,619,217,442


（4）股本重组的作用

经过股本重组，四海互联网在保持法定股本和法定股份数目不变的条件下，未发行股本从约1.2亿港元增加为约1.9亿港元；而未发行股份数目从约62亿股增加到约96亿股。股本扩张空间大大加强，从而为其以后的资本运作奠定了良好的基础。（考虑到Giant Glory 后来共认购了四海互联网35亿股新股份，如果不进行股本重组的话， Giant Glory所认购新股只占四海互联网约48%的比例，而要想达到90.19%，其还需认购约349亿股新股。这样，不仅将大大增加买壳成本，而且由于四海互联网发行新股数目和股本数量均超过其法定股份和法定股本，所以，要经过股东大会、香港联交所以及注册地有关当局等的同意，将延长买壳时间。）

2、Giant Glory认购四海互联网股份

（1）Giant Glory情况介绍

Giant Glory为2001年4月26日在英属处女群岛注册成立的私人有限公司。贺学初先生、汇天投资有限公司、Venture Link Assets Limited及王兴国先生分别实际拥有Giant Glory已发行股本的40%、30%、20%及10%。汇天投资有限公司为1993年12月14日在香港注册成立的私人有限公司。林卫东先生、顾卫军先生、张鹏先生及马加宁先生分别实际拥有汇天投资有限公司已发行股本的50%、20%、15%及15%。Venture Link Assets Limited为2001年5月2日在英属处女群岛注册成立的私人有限公司，周腾先生拥有其全部已发行股本。Giant Glory公司没有任何实业资产。其具体股权结构见下图：



（2）Giant Glory股份认购情况

Giant Glory 共认购四海互联网35亿股新股份，占紧随股本重组生效后但未发行认购股份前四海互联网已发行新股份的919.16%；或于股本重组生效后及经发行认购股份扩大后四海互联网已发行新股份的90.19%。认购代价为7000万港元（四海互联网将用来偿还股东贷款），认购价为每股0.02港元。认购价格较四每10股现有股份之经审核资产净值（2000年）约0.05港元折让60%；在现有股份于2001年6月18日暂停买卖前，每10股现有股份6月15日在联交所所报收市价合共0.50港元折让96%；每10股现有股份在直至及包括2001年6月15日前十个交易日，在联交所所报之平均收市价约0.383港元折让约94.78%。

3、四海互联网向南华资讯出售公司资产

由四海互联网下属四海旅游与南华资讯订立出售协议。四海旅游以代价1500万港元向南华资讯有条件出售物业公司全部已发行股本及旅游业务公司各自49%权益。其中1400万港元将与相等的股东贷款部份余额抵消，剩余100万港元将由南华资讯于出售协议完成时以银行本票或银行汇票支付。

4、四海互联网与南华资讯签定管理协议

由于要满足香港联交所关于上市公司资产构成及主营业务的有关要求，所以，四海互联网必须暂时继续持有旅游业务公司剩余51%权益。但是，考虑到新大股东-Giant Glory并无管理旅游业务公司的经验，所以，由四海互联网、旅游业务公司及南华资讯就有条件委任南华资讯为管理人向旅游业务公司提供管理服务而订立管理协议，由完成日期起计，为期六年。旅游业务公司2001年年末须向南华资讯支付管理费200万港元，其后，每年管理费按相等于前12个月期间综合消费物价指数的增幅，再加相当于该12个月期间旅游业务公司营业额增幅的0.5%计算。

5、 四海互联网获得南华资讯所授认沽权

四海互联网与南华资讯订立认购协议，约定南华资讯向四海互联网有条件授予要求南华资讯（于出售协议完成后）以代价800万港元收购旅游业务公司各自余下51%权益。其中50万港元以本票支付，而750万港元以股东贷款余额抵消。

6、 清壳后的四海互联网

（1）股权结构

下表列示了财务重组建议前及于紧随认购协议及出售协议完成后四海互联网的股权结构：


于财务重组建议前
于紧随认购协议及出售协议完成后

股东
现有股份数目
持股量(%)
新股份数目
持股量(%)

南华资讯
（透过Universal Yield Limited）
1,693,824,960
44.48
169,382,496
4.36

公众人士
2,114,000,620
55.52
211,400,062
5.45

Giant Glory
－
－
3,500,000,000
90.19

3,807,825,580
100.0
3,880,782,558
100.0


（2）资产构成

清壳完成后，四海互联网主要通过持有各旅游业务公司51%股权而从事旅游业务。此外，还继续保留少量尚处于诉讼状态的物业。由于其2001年年报尚未公布，所以具体资产数额无从得知。但从其前面的一系列动作判断，四海互联网已成为一个资产较干净的壳公司了。

（三）上海证大集团买壳

1、买壳前Giant Glory的准备工作

（1）Giant Glory首次发售股份

2001年9月4日，Giant Glory透过配售代理按每股股份作价0.10港元，向不少于六名独立投资者无条件配售合共6亿股股份，占紧随认购协议完成后四海互联网经扩大已发行股本的约15.46%。配售价格较2001年9月3日在联交所所报之每股股份0.325港元收市价折让约69.23%，以及较2001年8月28日至9月3日（包括首尾两日）共十个交易日在联交所所报之每股股份0.3065港元平均收市价折让约67.35%。紧随配售完成后，四海互联网经扩大已发行股本中25.27%由公众人士持有。下表表示四海互联网紧接及紧随配售完成前后之股权架构：


紧接配售


完成前
紧随配售


完成后

Giant Glory
90.19%
74.73%

公众人士
9.81%
25.27%

合计
100.00%
100.00%


注：由于南华资讯的人士已退出董事会，所以其持股已算作公众人士持股

（2）Giant Glory再次发售股份

2001年11月23日，Giant Glory Ass以每股0.38港元配售3亿股股份，占公司已发行股本的7.73%予投资者。于上述配售后，Giant Glory持有四海互联网的权益由约74.73%减少至约67.00%。

（3）Giant Glory第三次发售股份同时配售新股

2001年12月6日，配售代理同意以每股0.32港元的配售价配售Giant Glory 所持有的1亿股现有股份。同时，Giant Glory将以与配售价相同的认购价认购1亿股新股份。配售股份约占四海互联网现有已发行股本的2.58%及四海互联网经认购事项扩大后已发行股本的2.51%。Giant Glory持有四海互联网的股权在配售后将降低至约64.42%。认购股份完成后，Giant Glory的股权将由64.42%提高至65.31%。

2、上海证大集团买壳

（1）证大集团基本情况

上海证大集团是一家民营企业，成立于1993年。证券投资和房地产投资是该集团的两大支柱产业，其管理主体分别是上海证大投资管理有限公司和上海证大置业有限公司，业务集中于长江三角洲。

上海证大置业有限公司（以下简称证大置业）是证大集团旗下专门从事房地产开发的专业公司。公司注册资金1亿元人民币，净资产逾5亿人民币。土地储备逾2000亩，完成开发量50万平方米，下控7家项目公司。1998年证大置业进入上海，确立了以上海浦东为中心，江苏、浙江为两翼的发展战略，在浦东周桥开辟了占地700余亩的“证大家园”，在联洋新社区傍世纪公园开辟了占地260亩的“证大水清木华”高尚住宅区，在浙江与上海相邻的嘉善开辟了占地300余亩的“证大东方名嘉”（国家康居示范小区）。

证大置业董事长戴志康先生同时为证大置业的董事长。

3、买壳方式

（1） 购买Giant Glory股权

因为在Giant Glory的原始股东中无法得知是否有戴志康的关联人，所以，我推断，或者戴志康委托该公司先购买四海互联网的股权，或者戴志康先前与该公司并无联系，只是为了买壳四海互联网，才购买了Giant Glory 36%的股权，成为Giant Glory的实际控制者。

（2） 进入四海互联网董事会

2002年3月11日，四海互联网董事局宣布戴志康出任四海互联网执行董事。

（3） 四海互联网注资上海水清木华

上海新世纪水清木华房地产开发有限公司（以下简称水清木华）是证大置业下属的一项目公司，主要开发上海联洋新社区傍世纪公园的水清木华高尚住宅社区项目。该项目于2001年12月19日正式动工。注资前，水清木华股权结构为：



其中，上海证大投资发展有限公司持有证大置业的35%股权，而戴志康持有证大投资65。67%的股权。戴先生为戴志康的弟弟。

2002年3月25日，四海互联网全资附属公司-Best East与证大置业及戴先生签定注资协议。Best East有条件同意向水清木华注资人民币2000万元，水清木华的注册资本将由人民币6000万元增至人民币8000万元。注资完成后，Best East将拥有水清木华25%的股权。注资后，水清木华股权结构为：

（四）后续可能的运作

从总体上判断，四海互联网今后要逐渐从旅游业务中退出，而转向上海的房地产开发。在未来，其可能通过以下手段实现证大置业的买壳上市：

1、四海互联网行使认沽权，将其持有的旅游业务公司剩余的51%股权转让给南华资讯，从而退出旅游行业；

2、四海互联网通过发行代价股份或者通过再融资募集现金，用以增持水清木华股权以及收购证大置业其他项目公司的股权或资产，或者与证大置业合作开发其它房地产项目；

3、戴志康增持Giant Glory股权，其它自然人退出，戴氏家族成员或证大集团成员进入Giant Glory，从而进入四海互联网董事会；

4、四海互联网更名，证大置业实现买壳上市。

三、四海互联网二级市场表现





四、审批监管程序

由于证大置业为民营企业，也不涉及国内资产的转移，所以除了四海互联网注资上海水清木华需要国内经贸委审批外，主要审批手续集中在香港联交所。主要包括新股上市申请、清洗豁免申请等。

五、有关参与方的收益分析

（一） 南华资讯收益分析

经过清壳，南华资讯持有四海互联网的股权比例从42.4%下降为4.36，基本上已完全从四海互联网退出。其收益主要体现在以下方面：

1、2000年4月28日，按照每股0.13港元至0.14港元的价格沽售合共200,000,000股四海互联网股份予独立第三者。由于无法得知其股票获得成本，所以无法测算其实际收益（同时，该独立第三者极有可能与南华资讯有关联，如果属实的话，其收益也应算作南华资讯的收益）；

2、2000年5月29日，南华资讯通过供股，以每股0.02元的低价格，获得四海互联网约12.34亿新股，股本重组后，持有约1.69亿股。从2001年6月到2002年1月，四海互联网的股价一直运行在在高于0.20元的价位上（最高价位曾到达0.55元）。假设南华资讯在此期间以最低价-0.20元/每股的价格将其新配售的股票卖掉，则其收益共为约3042万港元。

3、通过与四海互联网签订出售协议、收购协议、管理协议以及认沽权协议，南华资讯将其全部股东贷款及利息悉数收回，同时，通过管理协议每年向四海互联网收取最低200万港元的管理费。同时，如果四海互联网行使认沽权，南华资讯将花费少量现金获得四海互联网全部旅游业务公司100%的股权。

（二）Giant Glory收益分析

Giant Glory本身并无任何实际业务，为一投资控股公司，所以如果其不是受证大置业所托收购四海互联网的话，其买壳四海互联网的目的就是将其转让，并从中获利。Giant Glory的收益（即其主要股东的收益）主要体现在以下方面：

1、2001年9月4日，Giant Glory将其以0.02港元/每股获得的6亿股四海互联网股票，以0.10/每股的价格发售，共获利4800万港元；

2、2001年11月，Giant Glory将其以0.02港元/每股获得的3亿股四海互联网股票，以0.38港元/每股的价格发售，共获利1.08亿港元。通过前后两次沽售四海互联网股票，扣减掉其当初配售股票的成本-7000万港元，从2001年6月至11月，Giant Glory的实际收益为8600万港元

3、Giant Glory其它自然人股东未来通过向证大集团转让Giant Glory股权获利。

（三）上海证大集团收益分析

上海证大集团通过买壳，实现了集团房地产资产的上市，为公司今后房地产业务的发展打开了国际资本通道。

六、总结

在上海证大集团买壳四海互联网的过程中，前后共经历了南华资讯退出、Giant Glory进入，戴志康进入Giant Glory和四海互联网以及四海互联网注资水清木华三个阶段，所使用的资产重组手法包括股本重组、资产出售、多次发售及配售股票。在这三个阶段中，南华资讯作为四海互联网老股东获利退出，而后Giant Glory原股东也逐渐退出，戴志康及其所属的证大置业浮出水面。

这个买壳案例，在几个方面与其它买壳案例不同：

1、在买壳前首先通过出售资产予老股东以及股本重组等方式进行清壳。这样，不仅为以后的资本运作拓展了空间，扫清了障碍，而且也充分保障了卖壳方（无须支付现金获取质量尚可以的资产）和买壳方（避免了其进入后的或有负债、或有诉讼等问题）的利益；

2、戴志康通过购买四海互联网控股股东控股权，直接控制上市公司。这样，就可以有效避免诸如召开股东大会、发出全面收购要约（如果达到条件）、获取香港联交所豁免等要求，从而缩短了买壳时间，降低了买壳成本；

3、在戴志康进入四海互联网董事会后，采取的是向其中国房地产项目注资的方式，而不是采用现金或发行代价股份直接收购资产的方式。这样，即可以在较短时间内保证水清木华的融资需求，同时，又避免了发行代价股份对Giant Glory 的股权稀释，从而保证戴氏家族在四海互联网的绝对控股地位。