曾经是商场对手,后又把手言欢合并成一家,如今又为争夺控制权斗得你死我活。国美的故事,再次印证了那句话:没有永远的朋友或敌人,只有利益。庆幸的是,此次争夺战发生在规则相当完善、见证过刘銮雄等诸多股市枭雄的香港股市。换言之,一切照规则行事,或者诉诸法院。这是最令人欣慰之处。
尽管如此,此次争夺战仍颇为吸引眼球。一则黄光裕是在狱中指挥战役,颇有资本越狱的风范;一则是职业经理人试图扳倒大股东的尝试,即便失败了也会很壮烈。陈晓虽然也持有股份,但只有1.47%,与大股东黄光裕家族的33.98%相去甚远,可以视作特殊的职业经理人。
从一开始,陈晓和贝恩就结成了利益共同体。陈晓、贝恩和国美三方签有附加条款,一旦陈晓被踢出国美,国美将赔偿贝恩24亿元。这样陈晓和贝恩就多了一招防范大股东黄光裕的武器。不出所料,贝恩宣布实行债转股,完成后贝恩持股10.8%,黄光裕持股则摊薄至29.8%。由此,对垒双方的股权差距缩小至18%左右。此时,其他机构投资者的态度就至关重要。但到目前为止,其他机构投资者态度不一:8月3日摩根大通持股比例由8.98%升至9.01%;8月6日富达基金持股量由5.57%降至4.37%。当然,对机构投资者而言,决定其投票倾向的还是利益。因此,他们的投票是对双方的信任投票。
陈晓的另一个武器是“一般增发”条款。根据股东大会对董事会的授权,董事会可以视公司需要进行增发。一旦增发实施,黄光裕股权有进一步被稀释的可能。黄光裕虽然一度富冠中国,但入狱后资产的变现能力必定大受影响,黄光裕旗下虽然还控制300家门店,但要变现绝非易事。即使做得到,代价也将不菲。因此,陈晓将积极游说更多机构投资者参与增发,而黄光裕将多方筹集资金参与增发。
陈晓也动用了法律武器:8月5日,国美向香港高等法院起诉大股东黄光裕,称黄光裕在2008年1月及2月前后回购公司股份中违反公司董事的受信责任及违反信托责任,并向其寻求赔偿。通过起诉,一方面对黄施加压力,另一方面则进一步降低投资者对黄光裕的信任度,把更多的投资者争取到陈晓阵营。
股份制是现代社会最伟大的发明之一。但股份公司也存在一系列的问题,这在国美公司都有所体现:
其一,代理成本问题。从理论上讲,管理团队应以全体股东利益最大化为行为宗旨,但其实他们更关心的是自己的个人利益。“全体股东利益”是一个很难界定的概念,最终无非是体现为大股东的利益(在存在控股股东的情况下)或者是管理层的利益(在股权高度分散的情况下)。管理层也没有错,只要不违法,他们就可以让公司按照最有利于自己的方向发展。虽然可以设计出期权、管理层持股等激励方法,但代理成本是难以彻底消除的,这是所有权与经营权两权分离的必然成本。
其二,大股东掠夺小股东。通常而言,大股东会提名多数的董事,而独立董事往往也是大股东信任和熟悉的。因此,大股东就很容易通过与上市公司的关联交易进行利益输送(tunneling)。作为大股东的黄光裕此前失去董事会多数席位,主要还是受入狱事件影响,资金链紧张的国美被迫接受贝恩资本的融资条件,给予贝恩三个董事会席位。
其三,小股东“搭便车”(free ride)。虽然全部小股东合计持股量非常大,但具体到每个人的持股量又非常小,他们参加股东大会、行使投票权的成本相对高昂,于是小股东通常选择“用脚投票”。小股东搭便车带来的另一个问题就是“内部人控制”(insider control),大家都不关心,结果就成了管理层说了算。解决这一问题的关键在于大力发展机构投资者,通常机构投资者足够的能力和动力去监督董事会和管理层。
在公司控制权的争夺中,董事会控制权至关重要。一方面,董事会在股东大会授权范围内有相当的裁量权,另一方面,董事会可以通过提名、提案、改变股东大会日期等多种手段影响股东大会的结果。当然,终极意义上的权力仍然在于资本―――股东的手中。
对我们这些观众而言,黄光裕和陈晓谁能笑到最后并不重要,资本是中性的。至于谁来执掌公司更有利于公司发展,那应取决于机构投资者和小股东自己的理性判断。 (刘胜军,中欧陆家嘴国际金融研究院副院长,栖息谷特约专栏专家)
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