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杜琳
2007年，中国证券市场在实现全流通后，获得迅猛发展，成为世界资本市场中的一颗明星。 全流通环境下，产生了法人股获得流通和同股同价两大转变，改变了市场主体的价值取向和行为模式，从而使并购重组市场产生深层次的变化。一个至关重要的变革是，上市公司摆脱了股权分置的困扰，市场中最为常见的资本手段——并购重组终于得以驰骋在资本市场上。 股权分置改革使A股市场解决了非流通股的流通问题，通过二级市场实现并购将更为简便，成本更为低廉，上市公司并购重组活动将越来越频繁。 谋求企业控制权、实现产业整合、增强协同效应等，都将成为收购行为的出发点。在全流通的市场环境下，并购模式将由原来的题材性并购转变为战略性并购，由财务性并购转变为产业性并购。 全流通时代，无疑将是一个并购重组的时代，协议收购、非公开发行、换股合并、要约收购、司法拍卖、行政划转、市场竞价收购等各种并购重组手段层出不穷。以下列表是对2007年上市公司收购方式的汇总： 下面对2007年证券市场中上市公司各种收购方式的特点进行分析总结。
一、协议转让
协议收购方式继续大量存在。协议收购成本通常低于要约收购成本，一旦达成协议后，完成收购需要的时间也往往较短。因此，预计协议收购仍是上市公司并购的主要方式。
目前协议收购的主要实施程序有以下两种： 1、收购方与上市公司的股东签订《股权转让协议》，取得上市公司的控股权，股份收购的同时进行上市公司现有资产与收购方资产的置换重组，通过这种方式实现收购方资产的借壳上市。 2、收购方与上市公司的股东签订《股权转让协议》，取得上市公司的控股权，股份收购结束后进行上市公司现有资产的剥离，然后以收购方拥有的资产认购上市公司非公开发行股份，通过这种方式实现收购方资产的借壳上市。 第二种程序还有一个特点，收购方以收购团形式存在，收购团由一个主要收购人和多个次要收购人组成，股权收购比例安排上，主要收购人收购比例往往在30%以下，次要收购人的收购比例往往均在5%以下，这样的目的有两个：首先，主要收购人收购比例在30%以下，不需要证监会的审批，也不涉及要约收购的豁免，程序上简单，主要收购人和其他次要收购人其实是一致行动人，未来一段时间内，收购人还要以拥有的资产认购上市公司非公开发行股份，也避免了向证监会进行2次审批。其次，其他次要收购人收购比例在5%以下，限售期短，便于收购完成后限制性流通股的减持，能加快实现一部分重组收益。 通过上述两种程序实现收购的有：湖北迈亚、长百股份、S*ST华龙、S*ST聚酯、S*ST雪绒、太行水泥、S红河。 二、行政划转 行政划转方式进行保壳式收购此起彼伏。因为全流通后，上市公司的壳资源对于大股东来讲有更大的价值，大股东如果通过资产注入等方式成功保壳，不但保留了融资的能力，而且还能在市场上以较高的价格兑现收益。 行政划转产生的原因有以下两种： 1、地方政府为完善国有资产管理体系，将上市公司的股权在政府管理的国有企业之间进行划转。
地方政府控制的上市公司股权的行政划转就是为了实现经营性国有资产的保值增值，进行国有资产重组整合、优化资源配置，促进上市公司发展壮大，市场一些上市公司的股权划转属于这种情况。 如，黑牡丹、厦门信达、创业环保、*ST安彩、北汽福田、新农开发、厦门国贸、公用科技、王府井。 2、中央企业为做大做强，保证进入行业前三名，而进行的对上市公司股权的收购。 国资委主导下的央企重组主要是为了推进国有经济布局和结构调整，使国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中，并培育具有国际竞争力的大企业大集团。国资委鼓励中央企业和地方企业之间通过股权并购、股权置换、相互参股等方式进行重组。通过与地方企业的合作，以资本为纽带，发挥区位、技术、资金、资源等比较优势，进行产业分工和企业联合，提升整体实力，实现互利双赢。因此央企及其下属上市公司也逐步展开对地方国企的收购。 但实际上，在国资委倡导中央企业必须进入行业前三名的压力下,一些央企的管理层担心自己的企业被国资委边缘化，被其他央企收购，就走向了资产重组的历程。而在同行业内规模比较大的企业就应该是地方管理的一些上市公司了，因此许多央企展开对地方上市公司的收购，以达到迅速扩大企业规模、提高市场占有率、进入行业前三名的目的。 地方政府也希望央企收购地方国企的原因是，央企能够争取中央的行业政策，而地方实力一般较弱，中央企业具有较好的运用资本平台的能力，地方政府借此也获得中央企业在该地区的投资，振兴地区经济，提高自身的政绩，因此近期又形成了地方上市公司股权向中央企业划转的风潮。 如，*ST方兴、赛马实业、南京熊猫、天威保变、洛阳玻璃、包头铝业、八一钢铁。 三、要约收购 要约收购方式被外国战略投资在并购中广泛运用。股权分置改革中，原大股东向流通股股东大量送股，使许多上市公司大股东持股比例降至50%以下，失去了绝对控股权，在证券市场上出现了许多通过要约收购就可以控制上市公司的机会。 要约方式具有协调沟通难度小、成本易于预计等优点，有利于控制和降低直接收购成本。外国战略投资者来自于资本市场发达成熟的国家，喜欢通过要约收购这种公开、透明、简便，自己已经熟练运用的方式进行上市公司的收购。 如，SEB部分要约收购苏泊尔；罗特克斯全面要约收购S双汇。 四、司法拍卖 拍卖型重组也随着全流通的开始，逐渐大行其道。许多ST类上市公司大股东的股份均因为质押借款逾期而被司法冻结，然后法院公开拍卖这部分股份偿还借款，重组方首先以竞拍的形式获得上市公司股份，进而获得壳资源，其后的操作方式与协议转让取得股份后的操作方式类似。
司法竞拍收购上市公司的目的有以下三种： 1、主要为了借壳上市 股份竞拍成功后，进行现有资产的重组，然后以资产认购上市公司非公开发行份或以竞拍人拥有资产置入的方式，实现收购人资产的借壳上市，
如，海星科技、*ST四环、*ST创智、S*ST天发、S*ST天颐、*ST商务、涪陵电力 这种方式收购时，收购方也往往是收购团形式存在或收购时保留原有股东不超过5%的股份，目的也是避免进行2次审批，便于限制性流通股在短时间内的减持。 2、为了挽救地方企业，化解财务危机，恢复正常经营，收购后并无重组计划，一般由政府主导的并购。
如，*ST沧化、SST轻骑、S*ST酒鬼 3、配合公司整体发展战略，向关键核心部件产业领域拓展，提高关键部件的核心技术水平，提升公司产品的附加值，并无重组计划。 如，四川长虹收购华意压缩。 五、非公开发行、换股吸收合并 非公开发行股份和吸收合并实现整体上市与资产注入，是股改作用的延续和深化，也是控股股东为获得更多的流通权收益而进行的一次大规模的资产资本化过程，可以实现规模扩张、行业整合，解决关联交易问题等，也是大股东改善公司治理、实现股权价值最大化目标的具体体现。 非公开发行股份和吸收合并收购有以下形式： 1、向大股东所控制的其他企业发行股份购买资产导致股权结构发生变化，但实际控制人不变，主要还是为了避免同业竞争、实现集团整体上市、提高盈利水平。 如，盾安环境、威尔科技，华菱管线、海印股份、莱茵置业、SST幸福 、中国船舶、中国远洋、东方锅炉、葛洲坝、攀钢钢钒。 2、通过非公开发行直接引进新的第一大股东，控制人发生变化，实现收购人借壳上市的目的。 如，S*ST重实、S*ST天华、天鸿宝业、盐湖钾肥 3、证券公司通过上市公司的吸收合并，借壳上市。 2007年证券市场并购案例中，7家上市公司吸收合并的对象为证券公司，成为最大的亮点。 2006年开始股票市场开始迈入牛市周期，证券公司上市意愿明显，但许多证券公司因为2005年证券市场的低迷而亏损，很难达到连续3年盈利这一首发上市的硬指标。一些不符合IPO上市条件的企业选择借壳上市，这种审判条件相对宽松的上市方式。 随着券商利用借壳上市在证券市场中掀起一阵风浪。通过换股吸收合并的方式上市，证券公司可快速扩大券商的资本规模，以适应当前市场的需求，同时为其将来的发展提供更广阔的融资平台。 2007年证券公司借壳上市有以下7家，海通证券借壳都市股份、东北证券借壳锦州六陆、国元证券借壳北京化二及长江证券借壳石炼化，这4家公司已经完成吸收合并，且成功挂牌上市。此外，成都建投、ST长运和S前锋3家公司也将由券商借壳上市。 六、市场竞价收购 二级市场竞价收购不时涌现。股权分置改革之后，原来无法上市流通的国家股或者法人股通过支付股改对价取得了流通权，这就为举牌收购的可操作性奠定了制度基础。对于那些因为股权分置改革向流通股东送股导致大股东持股比例偏低的公司，通过二级市场收购而取得上市公司的控股权也并非不可能。 从性质上分析，举牌收购较多情况下是收购方在未和上市公司大股东进行事先沟通或沟通未果后的行为，属于一种典型的恶意收购行为。
比较典型的有浙江银泰收购鄂武商、宝钢集团收购邯郸钢铁等。 另外，2007年收购案例中一个很重要的组成部分，就是房地产企业直接上市难度较大，大规模通过借壳实现上市。 100家房地产上市公司中，真正通过IPO上市的约40家，原上市公司更改主业变身房企的约10余家，其余基本都是通过借壳上市。 如，海星科技、*ST创智、S*ST华龙、S*ST重实、S*ST天发、S*ST天华、莱茵置业、天鸿宝业、SST幸福 。 2007年，此起彼伏的上市公司并购重组浪潮在各个领域展开，控股股东易主的消息、“乌鸦变凤凰”的奇迹频频闪现，成为资本市场上最为热点的词汇之一，也成为市场博弈的焦点所在。 这是中国资本市场的一个新时代。由股权分置改革开启的这个时代，上市公司并购重组的效率大增，速度迅疾，规模空前。 由此看来，2007年只是拉开了并购重组的序曲，鉴于全流通的便利，目前很多并购重组事件正在研究中，央企整体上市逐渐临近，很多上市公司的并购重组事宜正在规划，2008年证券市场的并购重组将更加精彩。
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