[转帖]市值超美四地产公司之和 万科估值高处胜寒乎?

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　　市值远超美四大地产公司之和，而营收只及其几十分之一万科估值高处胜寒乎？
　　证券时报记者李坤
　　2022亿元∶1376亿元！前者是按8月17日收盘价格计算出来的万科总市值，而后者则是同期美国Pulte Homes、D.R.Hor－ton、Lennar、Centex等四大房地产公司折合为人民币的总市值之和。
　　一年前，万科的市值仅仅为246.93亿。Pulte Homes公司是被万科董事长王石称作“学习标杆”的公司，一年的时间，“学生”的市值就飞速地超过了“老师”。
　　如何看待一年之间发生的这种惊人巨变？有资深市场人士据此认为，目前A股市场上的房地产股明显出现了惊人的泡沫。但记者采访的多位地产行业分析师却认为，万科超越Pulte Homes很正常，因为两国的房地产行业所处的大环境存在很大差异，一个处于上升周期，一个处于下降周期。
　　标杆作用与市值无关
　　尽管万科的市值超越了Pulte Homes公司，但是显然万科对于自身与Pulte Homes公司之间的差距有着清醒的认识。万科负责对外宣传的人士表示，市值反映的是资本市场对企业未来盈利能力的预期，不同的资本市场、不同的行业、同一行业在不同的行业周期、同一企业在不同的发展阶段所获得的估值水平都可能有很大的差异。
　　万科认为，长期来看，受益于不可逆转的城市化进程，中国经济持续快速的发展以及大众财富的稳步积累，中国住宅市场无疑具有广阔的发展空间。作为行业龙头，万科的净利润近年来保持了50％以上的复合增长，而随着中国住宅市场集中度的不断提高，万科仍将继续保持高速增长的发展势头。
　　该负责人还表示，Pulte Homes公司作为一家有着57年发展史、经历了六个完整的房地产市场周期的房地产企业，在行业集中度高、竞争激烈而且波动的美国市场环境中，始终保持着较高的市场份额，持续跑赢了大市，Pulte Homes公司对于万科的标杆意义一直存在，与其相比，万科在很多方面仍有许多值得改进的地方。
　　事实确实如此，从营业收入来看，万科2006年的营业收入为178亿元人民币，而Pulte Homes当年的营业收入达到人民币1084亿元；尽管有人以人民币与美元存在较大的汇率差的原因。但是如果从两公司的收入市值比看，差距非常明显，万科为0.088，Pulte Homes为3.04。此外，据了解，在资金周转、品牌影响力、并购扩张等方面，万科目前仍在向Pulte Homes公司学习。
　　事实上，据记者调查发现，中国房地产上市公司（无论在香港上市还是在A股上市）均有这种市值远远超过同类外国上市公司的情形（如附表所示）。
　　超越是否正常？
　　国信证券方焱认为，万科的市值超越Pulte Homes其实很正常。万科以Pulte Homes作为学习的标杆不是指市值，而是指Pulte Homes专注于房地产行业的发展战略、几十年持续的盈利记录以及在美国树立的深入人心的品牌形象。
　　同时，他认为，从市值来比较两个公司没有什么意义，因为万科与Pulte Homes之间有很多地方不可比较，包括业务模式、发展阶段等。美国模式强调房地产开发所有环节应由不同专业公司来共同完成，而中国房地产企业则从买地、建造、销售、管理都由一家开发商独立完成，因而房地产企业的盈利与房价波动息息相关。
　　方焱表示，由于工业化进程使人口大量涌入城市，造成房地产价格高企，这为万科等行业龙头公司带来了良好的发展机遇，盈利能力明显增强。因此，其股价不断上涨、市值不断增大就成为一种必然。他认为，目前房地产上市公司的投资主要遵循两大逻辑，一是人民币不断升值、二是房地产龙头公司的业绩大幅增长。
　　光大证券的赵强也认为，万科市值超越Pulte Homes是一种必然。他认为，目前我国宏观经济高速发展，为万科的房地产企业的成长提供了难得的机遇。同时，我国的房地产行业还处于行业整合阶段，万科等龙头企业还有进一步提高市场占有率的可能，而随着市场集中度的提高，万科的盈利能力也将进一步增强。相反，目前美国的房地产行业已经发展成熟，Pulte Homes等公司增长的空间已经有限，并且近年来美国的房地产处于不景气状态。他认为，目前房地产行业的投资主要看基本面，即宏观经济的增长、房地产市场的供求以及居民收入的提高。
　　泡沫之争
　　尽管房地产行业的分析师从宏观经济以及行业发展角度认为，万科的市值超越Pulte Homes属正常现象。但不容忽视的是，万科目前的市值不仅大大超越Pulte Homes公司，而且是美国四大房地产公司市值之和的1.5倍，而这四家的营业收入总和是万科的数十倍，并且这四大房地产公司几乎占据了美国五分之一左右市场份额。因此，有业内人士惊呼，市场对万科的风险溢价已经过高，风险非常之大。
　　对于万科的股价是不是过高的问题，赵强认为，如果从静态的角度来看，相比2005、2006年的价格，万科现在价格确实高得惊人。但是2005、2006年的时候整个股票市场都是如此，投资者都在观望犹豫，而随着时间的推移、房价的不断上涨，投资者现在已经对房地产行业的盈利产生了越来越强的心理预期，他们认可当前的价格，同时一致的预期产生一致的行动，从而进一步推高股价，有可能把未来几年的增长空间也提前透支了。
　　但是，如果这种预期发生了改变呢？或许投资者对此也要早做考虑。上述认为万科风险溢价过高的人士也提醒，2005年的时候，美国四家地产公司的股价也曾风光过，四家公司的财务报表数据与万科现在的数据也很类似，但受到美国次级债风暴的影响，这些公司的股价只及巅峰时的一半。
　　对此问题，一位对美国和日本房地产行业有深入研究的业内人士提出了不同观点。他认为，中国和美国的房地产行业在发展阶段上有着本质差别。美国作为一个成熟的工业化国家，其城市化、工业化的过程在上世纪中叶即已基本完成。而中国则正处于快速的城市化和工业化进程中，目前中国的“资产泡沫”的情况非常类似于70年代初的日本，即在经济高速增长、城市化、工业化和本币升值的共同作用下，房地产类的公司股票获得持续的高估值。而从日本的经验来看，地产股指数在经历了70年代的快速走高之后，在整个80年代仍然保持了持续的景气。从日本的情况来看，在现在谈论中国地产股“泡沫”的破裂仍然为时尚早。

[此贴子已经被作者于2007-8-22 20:53:33编辑过]